短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响.pdf
《短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响.pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响.pdf(13页珍藏版)》请在咨信网上搜索。
1、短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响64 科学决策2023.09短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响王强宇 谷怀玉摘 要:文章基于 24 个非美发达经济体和 16 个发展中经济体的长面板数据,采用 FGLS 模型分析了短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响。结果显示:短期国际资本对股票和房地产价格具有显著的促进作用,但对债券价格的影响并不显著。与此同时,非美发达经济体资产价格对短期国际资本冲击的反应更为敏捷,但波动幅度小。这表明发达经济体不仅更容易吸引外资,且能够较好地平缓短期资本快速进出造成的冲击,从而降低冲击可能引发的系统性风险。关键词:短期国际资本流动 资产价格 FGLS
2、 模型DOI:10.3773/j.issn.1006-4885.2023.09.064中图分类号:F831 文献标识码:A 文章编码:1002-9753(2023)09-0064-131 引 言短期国际资本流动是一种流动频繁、规模庞大的跨境资金流动形式,短期国际资本持续流入会推动一个国家的资产价格上升和信贷规模膨胀,并加速该国的本币升值,从而导致经济出现过热。而本币升值和经济过热又会进一步增加国际资本的流入规模,最终形成短期国际资本和该国资产价格的正向反馈效应,从而增加金融和经济的脆弱性(Forbes 和 Warnock,20121;Roy 和 Kemme,20202)。此过程中,国际资本流动
3、一旦发生突然的中断或逆转,则会导致该国资产价格泡沫破灭,随之该国的本币贬值,进而加速短期国际资本外流,并最终引发货币危机或金融危机(Neumann,20063),甚至经济危机。自上世纪 80 年代以来,随着全球一体化进程的不断深入,一些发展中国家纷纷开启了金融自由化改革之路,这在一定程度上推动了短期国际资本流动规模不断膨胀,资本全球化进程不断加快,金融市场动荡加剧。短期国际资本流动在某一国或地区的突然逆转所引发的危机时有发生,如 80 年代的拉美债务危机,1997 年亚洲金融危机和 2008 年全球金融危机等,均存在短期国际资本大幅流入后,出现突然的中断或逆转,从而引发或加重危机的发生。202
4、0 年新冠疫情爆发后,主要发达经济体开启了量化宽松政策,泛滥的流动性对新兴经济体造成了冲击,催生了资产泡沫。之后量化宽松政策退出时,又导致新兴经济体资本外流压力骤增,泡沫破裂风险显著加剧。屡次金融危机的发生表明,国际资本流动已经成为全球经济稳定的重大威胁,各国金融市场或制度体系的缺陷会放大国际资本流动的风险,而发达经济体周期性货币政策及其外溢效应会导致危机周期性发生,并长久困扰全球经济,特别是新兴经济体更容易受到冲击(Kim 和 Iwasawa,基金项目:国家社会科学基金项目(项目编号:19BGJ021)。作者简介:王强宇(1980-),男,安徽定远人,首都经济贸易大学金融学院讲师,博士,研究
5、方向:能源金融、国际金融。谷怀玉(1984-),男,河南漯河人,首都经济贸易大学金融学院博士研究生,本文通讯作者,研究方向:国际金融、商业银行。短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响2023.09 科学决策6520174)。一些新兴经济体甚至认为发达经济体的政策是资本过度流入其经济的主要原因,并产生了不利的溢出效应(Ahmed 和 Zlate,20145)。由此可见,对此问题进行深入研究具有重要的现实价值和理论价值。就我国而言,二十大报告指出:“坚持高水平对外开放,加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”,“稳步扩大规则、规制、管理、标准等制度性开放”。这再次彰显了
6、我国推进对外开放的巨大决心。在全面开放的大背景下,资本项目可自由兑换将是必然趋势。这些开放和改革措施的实施,为国际资本大规模的频繁进出提供了更为便利的条件。然而我国在诸多领域的制度体系尚不完善,市场机制尚不成熟,国际资本特别是短期国际资本的快速进出,对我国的金融市场等带来了一定的冲击,预计未来将会带来更大、更频繁的冲击。立足于我国全面开放的背景下,对比分析短期国际资本流动对不同经济体的影响,不仅对各国加强国际资本流动管理、防范外部风险冲击具有重要的实践意义,也对我国持续推进全面对外开放,深化金融改革,防范发生系统性风险提供重要的理论参考。本文的贡献主要体现在以下几个方面:一是本文抛弃简单的时间
7、序列研究方法,使用面板模型对比分析短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响,为了应对可能存在的组内自相关、组间异方差或同期相关等问题,使用长面板最常用的两种估计模型进行估计和稳健性检验,以确保估计结果稳健。同时,为应对模型的内生性问题,采用动态的 GMM 模型对内生性进行稳健性检验,这弥补了以往使用较多的 VAR 等模型缺乏经济理论支撑的问题。二是考虑到美国具有“全球央行”的地位,其经济发展和货币政策具有较强的外溢性,将其 GDP 和利率作为所有国家的控制变量,为后续研究提供了新的思路。三是将债券价格作为研究对象之一纳入资产价格体系,并与其他资产价格对比分析,从而能够更全面的反映短期资本流动
8、对不同资产价格的影响。文章后续部分安排如下:第二部分是文献综述和理论假设,第三部分是模型建立和数据说明,第四部分是实证分析,第五部分是结论和建议。2 文献综述和理论假设一些学者对国际资本流动和资产价格间的关系进行了研究,研究发现国际资本流入对各类资产价格有正向推动作用。Reinhart 和 Montiel(2001)6经研究发现,资本流入的中断,会导致一国房地产价格和股票价格持续性的下跌。Jansen(2003)7通过对泰国的数据进行实证研究后发现,在投机资本对资产价格的影响中,短期投资资本对房地产市场的影响要大于对股票市场的影响。Aoki 等(2009)8通过模型分析发现,当一国金融发展水平
9、比较落后时,一旦全面放开资本账户,大量的国际资本涌入,会将该国资产价格水平推升到奇高且无法持续的程度。Guo 和 Huang(2010)9对中国的房地产和股票市场研究后发现,投机性资本流动推高了房地产价格,并加剧了房地产和股票市场的波动性。Kim 和 Yang(2011)10研究了 1999-2006 年亚洲 5 个市场资本流入对于证券价格、土地价格和汇率的冲击,研究发现资本流入促进了资产价格上涨,并导致名义和实际汇率升值。Taguchi 等(2015)11收集 10 个新兴市场国家或地区的国际资本流动和股票市场数据,通过实证分析后发现国际资本流动对股票价格有直接的正向影响。张瑜和朱衣豪(20
10、20)12基于 SV-TVP-VAR 模型进行了实证研究后指出,短期国际资本流动会引发中国股价和房价的上涨,因为短期国际资本流动在短期逐利的动机更强,投资资产是其在短期内获利的主要方式。Wang 等(2021)13通过对 22 个新兴市场经济体进行研究,发现短期国际资本流动对股票价格的影响是显著的,在监测股票市场泡沫时,需要重点关注短期国际资本流动。Tan 等(2021)14同样对新兴市场经济体研究后发现,在 2008年金融危机后,巨大的资本流入,膨胀了房地产和建筑泡沫。上述研究主要集中在新兴经济体,部分学者则将研究对象转向了发达经济体,或将新兴经济体与发达经济体进行了对比研究,结果表明国际资
11、本流入对发达经济体的资产价格同样存在正向影响,但影响程度存在差别。Olaberra(2014)15通过实证分析发现,短期国际资本流入对资产价格的影响存在国别差异,与发达国家相比,短期国际资本流入更容易推动发展中国家资产价格出现泡沫,且资本管制的作用有限。Tillmann(2013)16通过收集韩国、泰国和中国香港等国家和地区的资本流入、房价和股价等数据建立模型进行实证分析,发现国际资本流入不仅会导致上述国家和地区的房价、股价上升,而且对上述国家房价的短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响66 科学决策2023.09影响是对经济合作与发展组织国家的两倍;除此之外,因为货币政策不同,且其对资本
12、流动的反应存在差异,进而导致资本流动对各国和地区的房价影响不同。Tobe(2015)17通过研究认为,国际资本流入触发了美国的顺周期杠杆机制,导致资产价格升值。然而,并非所有的研究都支持短期国际资本流入与资产价格间存在正向的影响关系。部分学者研究发现,国际资本的流动与资产价格之间的关系并不显著。Kim 和 Yang(2009)18利用 VAR 模型对部分亚洲经济体的数据进行研究后发现,虽然国际资本的流入可能导致这些经济体的资产价格上涨,但影响并不明显。吴丽华和傅广敏(2014)19通过对短期国际资本、股价及汇率进行实证分析后发现,中国的短期国际资本流入和股价的关系存在不确定性,在不同的时间段影
13、响作用完全不同。Yii 等(2021)20发现短期国际资本流动与股票市场呈负相关,且短期国际资本流动和股票市场之间存在不对称效应。Tu 等(2023)21对巴基斯坦等小规模经济体的股票市场和房地产市场进行研究后发现,短期国际资本流动不会推高巴基斯坦股市和房地产行业的价格。从上述文献可以看出,一是部分学者认为国际资本流动对资产价格会产生影响,但不同发达程度经济体的资产价格对资本流动的反应存在差异,进而导致资本流动对各国和地区资产价格的影响不同,其中对新兴经济体的影响更大。二是学者们对国际资本流动对资产价格的影响尚存在一定分歧,部分学者认为国际资本对资产价格的影响并不显著。三是以往的研究主要集中股
14、票市场和房地产市场,鲜有针对债券市场的研究。基于以往的理论研究,本文提出如下理论假设:假设 1:短期国际资本的流入会对资产价格产生影响,但对不同资产的影响因受多种因素的限制而存在差异。假设 2:对于开放程度高的发达经济体,短期国际资本流入对其资产价格的影响更小,对于开放程度低的经济体,短期国际资本流入对其资产价格的影响更大。假设 3:对于高利率和高经济增速的经济体,短期国际资本流动对资产价格的影响幅度可能更大,其会推高资产价格波动的幅度。根据上述假设,首先,本文按照新兴经济体和发达经济体划分,设置两个数据集,借助面板模型对两个数据集进行对比研究。其次,在以往对股票价格和房地产价格研究的基础上,
15、将债券价格纳入模型进行对比分析。通过上述研究,期望发现短期国际资本流动对不同经济体和不同资产价格间影响的差异,从而获得有价值的判断。3 模型建立和数据说明3.1 模型构建3.1 模型构建本文采用长面板数据进行分析,根据本文长面板数据结构,在重点考虑尽可能控制扰动项存在异方差与自相关带来干扰的情况下,本文采取可行广义最小二乘法(Feasible Generalized Least Square,缩写 FGLS)模型进行估计。本文在基本面板模型式(1)的基础上,结合本文研究内容,构建面板模型式(2):tititixY,+=(1)titikknktitiXSCFY,1,1,+=(2)其中,tiY,是
16、第i个国家在t时期的资产价格,包括房地产价格、股票价格和债券价格;SCF是短期国际资本流动;X是控制变量,包括常数项、时间趋势项和不随时间变动的解释变量。房地产价格、股票价格和债券价格互为控制变量;ti,为扰动项。如果扰动项方差)(22jiji,则扰动项存在组间异方差;如果()()ihiCovhiti,0,,则扰动项存在组内自相关;如果()()tliCovtlti,0,,则可以认为扰动项存在组间同期相关。短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响2023.09 科学决策673.2 变量选取和说明3.2 变量选取和说明3.2.1 变量的选取3.2.1 变量的选取本文所使用的数据指标包括短期国际资
17、本流动、房地产价格指数、股票价格指数、债券价格指数和汇率等 10 个变量,均为季度数据,选取的样本时间跨度为 2008 年 1 季度到 2022 年 1 季度。为了使研究结果具有较强的代表性,本文从 2021 年 GDP 世界排名前 50 的经济体中选择样本经济体。同时为了保证数据质量,尽可能降低数据的缺失率,本文从中挑选了 40 个数据较全的非美经济体。然后将这 40 个经济体按照联合国对于发达国家和非发达国家的划分标准a,划分为非美发达经济体和发展中经济体。其中,非美发达经济体24 个,发展中经济体 16 个。非美发达经济体包括欧洲的德国、英国、法国、意大利、西班牙、荷兰、瑞士、瑞典、波兰
18、、比利时、奥地利、挪威、爱尔兰、丹麦、芬兰、捷克、希腊和葡萄牙,亚洲的日本、韩国和新加坡,北美洲的加拿大,大洋洲的澳大利亚、新西兰;发展中经济体包括亚洲的中国、印度、印度尼西亚、土耳其、中国台湾、泰国、菲律宾、马来西亚、越南,南美洲的巴西、墨西哥、智利、秘鲁,欧洲的俄罗斯,非洲的尼日利亚、南非。本文将美国排除在发达经济体之外,是因为美国特殊的经济地位,其经济增长、货币政策将直接对其它国家的经济增长、资产价格产生影响(Laeven 和 Tong,201222;Passari 和 Rey,201523;金春雨和张龙,201724),美国金融体系视为全球金融周期的起源,将国内冲击蔓延到世界其他地区(
19、Bruno 和 Shin,201525)。因此将美国部分经济指标作为了所有经济体的控制变量纳入模型中。3.2.2 变量的解释说明3.2.2 变量的解释说明本文数据中房地产价格指数来自经合组织(OECD),贸易差额和外商直接投资来自彭博(Bloomberg)数据库,其余数据来自万得(Wind)数据库,具体指标说明如下:短期国际资本流动。本文采用比较常用的间接法计算,即短期国际资本流动=外汇储备增量-贸易顺差-外商直接投资(FDI)(朱孟楠和刘林,201026,石刚和王琛伟,201427),这也是世界银行最早提出的方法。为了消除量纲的影响,本文采用短期国际资本流动的增长率,用 SCF 表示。资产价
20、格。通常而言,一国的资产价格主要包括房地产价格、股票价格、债券价格和大宗商品价格等,之前相关学术研究中采用房地产价格、股票价格的情况较多,本文为了更全面的分析短期国际资本流动对资产价格的影响,在房地产价格和股票价格的基础上加入了债券价格。其中,房地产价格采用房地产价格指数的季度同比增长率,用 RE 表示;股票价格采用股票价格指数的季度增长率,用 SI 表示;债券价格采用中长期国债收益率,并取季度平均数,用 BD 表示。控制变量。本文参照奥拉韦亚(Olaberra,201415)的做法,选取汇率、GDP 增长率、M2 增长率和国内利率为控制变量。鉴于美元在国际货币中的重要地位,本文汇率均采用直接
21、标价法下各国货币对美元汇率的季度变动率,用 REX 表示;一国 GDP 的增长会带动各类投资的增长,并推高资产价格,将GDP 作为控制变量可以控制 GDP 增长对资产价格的影响。本文选用实际 GDP 的同比增长率作为代理变量,用 GDP 表示。利率代表投资者持有非货币资产的机会成本,利率越高,资金流出资本市场或房地产市场的可能性越高,因此需要对利率进行控制。本文选取银行间市场的拆借利率作为利率的代理变量,用 IR表示。此外,鉴于美国具有经济增长和货币政策的溢出效应(姜富伟等,201928),本文还将美国经济增长率和美联邦基础利率作为控制变量(张明和肖立晟,201429;杨海珍等,202130)
22、,分别用 UGDP 和UIR 表示。a 联合国认可的发达国家包括:美国、加拿大、澳大利亚、新西兰、英国、爱尔兰、法国、荷兰、比利时、卢森堡、德国、奥地利、瑞士、挪威、冰岛、丹麦、瑞典、芬兰、意大利、西班牙、葡萄牙、希腊、斯洛文尼亚、捷克、斯洛伐克、马耳他、塞浦路斯、波兰、日本,新加坡,韩国、以色列。短期国际资本流动对不同经济体资产价格的影响68 科学决策2023.09表 1 变量名称及含义变量名称变量符号变量取值房地产价格RE房地产价格指数的同比增长率股票价格SI股票价格指数的季度增长率债券价格BD国内中长期债券收益率短期国际资本流动SCF采用短期国际资本流动的增长率汇率REX直接标价法下对美
23、元汇率的变动率经济增长GDP实际GDP的季度同比增长率货币供应量M2M2的季度同比增长率国内利率IR银行间市场拆借利率美国经济增长UGDP美国GDP的季度同比增长率美国利率UIR美联储联邦基准利率3.3 描述性统计3.3 描述性统计表 2 非美发达经济体变量描述性统计变量均值标准差最小值最大值偏度峰度RE2.14115.8670-24.901538.19520.49357.7070SI0.82459.2577-10037.2443-1.659317.2088BD1.96072.1054-2.330013.22331.24505.4873SCF-0.25776.0752-42.051779.31
24、114.86987.8634EXR-0.02604.4788-19.331121.53577.708114.9489GDP1.84782.6802-9.000018.60000.13857.8615M25.26613.8823-8.380023.07000.48174.4498IR1.38411.6656-0.83677.25001.16543.6861表 3 发展中经济体变量描述性统计变量均值标准差最小值最大值偏度峰度RE2.748910.7961-63.513550.43872.985212.8087SI1.373111.8565-47.857059.38580.15336.1532BD5
25、.70513.16550.970015.57001.32946.5095SCF-0.14278.5323-85.330088.09009.242913.0421EXR1.01475.9322-15.710332.9593-5.20107.4509GDP3.84553.7796-11.151315.3000-0.64834.9405M211.20296.7771-9.603341.73674.68713.8882IR5.22113.16200.410018.00001.65166.8130根据表 2 和表 3,从均值来看,资产价格方面,发展中经济体的房地产价格增速、股票市场价格增速和债券价格增速
- 配套讲稿:
如PPT文件的首页显示word图标,表示该PPT已包含配套word讲稿。双击word图标可打开word文档。
- 特殊限制:
部分文档作品中含有的国旗、国徽等图片,仅作为作品整体效果示例展示,禁止商用。设计者仅对作品中独创性部分享有著作权。
- 关 键 词:
- 短期 国际 资本 流动 不同 经济体 资产 价格 影响
1、咨信平台为文档C2C交易模式,即用户上传的文档直接被用户下载,收益归上传人(含作者)所有;本站仅是提供信息存储空间和展示预览,仅对用户上传内容的表现方式做保护处理,对上载内容不做任何修改或编辑。所展示的作品文档包括内容和图片全部来源于网络用户和作者上传投稿,我们不确定上传用户享有完全著作权,根据《信息网络传播权保护条例》,如果侵犯了您的版权、权益或隐私,请联系我们,核实后会尽快下架及时删除,并可随时和客服了解处理情况,尊重保护知识产权我们共同努力。
2、文档的总页数、文档格式和文档大小以系统显示为准(内容中显示的页数不一定正确),网站客服只以系统显示的页数、文件格式、文档大小作为仲裁依据,平台无法对文档的真实性、完整性、权威性、准确性、专业性及其观点立场做任何保证或承诺,下载前须认真查看,确认无误后再购买,务必慎重购买;若有违法违纪将进行移交司法处理,若涉侵权平台将进行基本处罚并下架。
3、本站所有内容均由用户上传,付费前请自行鉴别,如您付费,意味着您已接受本站规则且自行承担风险,本站不进行额外附加服务,虚拟产品一经售出概不退款(未进行购买下载可退充值款),文档一经付费(服务费)、不意味着购买了该文档的版权,仅供个人/单位学习、研究之用,不得用于商业用途,未经授权,严禁复制、发行、汇编、翻译或者网络传播等,侵权必究。
4、如你看到网页展示的文档有www.zixin.com.cn水印,是因预览和防盗链等技术需要对页面进行转换压缩成图而已,我们并不对上传的文档进行任何编辑或修改,文档下载后都不会有水印标识(原文档上传前个别存留的除外),下载后原文更清晰;试题试卷类文档,如果标题没有明确说明有答案则都视为没有答案,请知晓;PPT和DOC文档可被视为“模板”,允许上传人保留章节、目录结构的情况下删减部份的内容;PDF文档不管是原文档转换或图片扫描而得,本站不作要求视为允许,下载前自行私信或留言给上传者【自信****多点】。
5、本文档所展示的图片、画像、字体、音乐的版权可能需版权方额外授权,请谨慎使用;网站提供的党政主题相关内容(国旗、国徽、党徽--等)目的在于配合国家政策宣传,仅限个人学习分享使用,禁止用于任何广告和商用目的。
6、文档遇到问题,请及时私信或留言给本站上传会员【自信****多点】,需本站解决可联系【 微信客服】、【 QQ客服】,若有其他问题请点击或扫码反馈【 服务填表】;文档侵犯商业秘密、侵犯著作权、侵犯人身权等,请点击“【 版权申诉】”(推荐),意见反馈和侵权处理邮箱:1219186828@qq.com;也可以拔打客服电话:4008-655-100;投诉/维权电话:4009-655-100。