营运资本管理对公司价值的影响——基于盈利能力的中介效应研究.pdf
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1、一、前言近年来,由于“股东财富最大化是财务管理的目标”逐渐被理论界认可,人们纷纷开始重视营运资本管理。营运资本管理的目标是通过实施有效的管理,保证营运资本充分的流动性和安全性,并尽可能加速营运资本周转,提高营运资本乃至企业整体的盈利能力,从而提高公司价值1。因此,要构建高效率的营运资本管理模式,提高营运资本管理,才能增加公司价值。二、研究假设通过参考国内外学者对营运资本管理、公司价值与盈利能力的研究分析,本文对营运资本管理、公司价值与盈利能力三者的关系进行深入实证研究分析和检验。通常,现金周期越短,营运资本管理就越有效。在日常经营活动中,现金周期短的公司,其整体盈利能力强,公司价值也会高。因此
2、,有效率的营运资本管理通过提高公司盈利能力,提高公司投资效率,进而提升公司价值2。对此,提出假设1:H1:现金周转期与营运资本管理负相关,营运资本管理与公司价值正相关。现金周转期是反映企业营运资本管理的综合指标。现金周转期是指从购买存货、支付现金到收回现金这一期间的长度。3现金周转期越长,盈利能力越低。因此,文章将实证考察研究现金周转期与盈利能力的相关性。H2:现金周转期与盈利能力负相关,营运资本管理与盈利能力正相关。根据前文分析可知,现金周转期越短,企业整体盈利越强,公司价值越高。因此,盈利能力可能在营运资本管理影响公司价值过程中起到了中介作用。基于此,提出假设 3:H3:盈利能力在营运资本
3、管理与公司价值的关系中具有中介效应。三、研究设计(一)样本选择与数据来源以我国 20162021年全部 A 股上市公司的数据作为研究样本。剔除金融业上市公司、ST 公司、数据缺失的上市公司样本,并对主要变量进行了缩尾处理,最终得到 4056 个样本观测数。本文运用 Stata 进行实证研究,所有数据均来自国泰安数据库(CSMAR)。(二)变量定义1.被解释变量本文根据学者龚光明和龙立的研究,选取托宾 Q营运资本管理对公司价值的影响基于盈利能力的中介效应研究巫映亭 刘善球088环渤海经济瞭望企业 管理值(Tobin Q)作为被解释变量来衡量公司价值4。托宾Q 值越高,公司价值越高。2.解释变量本
4、文选取现金周转期(DWC)作为解释变量来衡量上市公司的营运资本管理。现金周转期由应收账款周转期、存货周转期和应付账款周转期三个部分组成5。现金周转期越短,营运资本管理越有效。3.中介变量本文选取净资产收益率(ROE)和总资产收益率(ROA)作为中介变量来衡量上市公司的盈利能力。净资产收益率和总资产收益率越大,企业的盈利能力越强6。4.控制变量本文选取公司规模(SIZE)、财务杠杆(LEV)、营业收入增长率(GOR)作为控制变量。具体变量如表 1所示。(三)模型构建根据上述假设分析和中介效应检验方法,基于营运资本管理、盈利能力与公司价值的关系构建了以下四个面板数据计量模型:首先,针对假设1构造营
5、运资本管理对公司价值产生影响的模型 I:I:Tobin Q=a0+a1DWC+a2SIZE+a3LEV+a4GOR+(1)其次,构造营运资本管理对盈利能力(中介变量)产生影响的模型 II 和模型 III:II:ROE=b0+b1DWC+b2SIZE+b3LEV+b4GOR+(2)III:ROA=c0+c1DWC+c2SIZE+c3LEV+c4GOR+(3)最后,在模型 I 的基础上,增加盈利能力作为中介变量,检验盈利能力的中介作用程度,即构造营运资本管理、盈利能力与公司价值的中介效应模型 IV:IV:Tobin Q=d0+d1DWC+d2ROE+d3ROA+d4SIZE+d5LEV+d6GOR
6、+(4)Tobin Q 表示托宾 Q 值;ROE 表示净资产收益率;ROA 表示总资产收益率;DWC 表示现金周转期;SIZE 表示公司规模;LEV 表示财务杠杆;GOR 表示营业收入增长率。四、实证分析(一)描述性统计分析文章对 20162021 年的 4056 个样本观测值 用Stata 进行了描述性统计分析,结果如表 2 所示。通过统计结果可得出以下分析结果:从公司价值的角度看,Tobin Q 的均值为1.63,说明上市公司平均投入的成本与价值创造量相比,创造的价值比投入的成本高了1.5 倍左右,证明上市公司财富创造力比较强;从营运资本管理的角度来看,现金周转期的均值是186.87,最大
7、值为 2214.86,最小值为-20.02,这说明各个上市公司之间差异非常大;从盈利能力的角度来看,净资产收益率的均值为 0.08,总资产收益率的均值为0.05,这说明上市公司的平均盈利能力较低。(二)相关性分析通过运用 Stata 对公司价值、营运资本管理和盈利能力各变量进行 Pearson 系数分析,结果如表 3 所示。变量类型变量名称 变量符号变量定义被解释变量公司价值Tobin Q公司价值=市值/总资产解释变量现金周转期DWC现金周转期=应收账款周转期存货周转期应付账款周转期中介变量净资产收益率ROE净资产收益率=净利润/股东权益平均余额总资产收益率ROA总资产收益率=净利润/平均总资
8、产控制变量公司规模SIZE用平均总资产的自然对数表示财务杠杆LEV财务杠杆=(短期借款+长期借款+应付债券)/期末资产总额营业收入增长率GOR营业收入增长率=(本年主营业务收入上年主营业务收入)/上年主营业务收入表1 主要变量定义变量观测数最小值最大值均值标准差Tobin Q40560.913.221.630.51DWC4056-20.022214.86186.87227.23ROE4056-0.150.150.080.06ROA4056-0.060.310.050.03SIZE405620.0728.2922.481.16LEV40560.030.940.410.18GOR4056-0.86
9、16.120.180.49表2 我国上市公司20162021年各变量的描述性统计结果Tobin QROAROEDWCSIZELEVGORTobin Q1.000ROA0.288*1.000ROE0.150*0.862*1.000DWC-0.130*-0.193*-0.072*1.000SIZE-0.371*-0.095*0.187*0.144*1.000LEV-0.336*-0.322*0.091*0.205*0.587*1.000GOR0.0000.113*0.166*-0.045*0.041*0.086*1.000表3 我国上市公司20162021年各变量间的Pearson系数089企业
10、管理环渤海经济瞭望通过对样本数据进行相关性分析,可得出以下结果:公司价值与净资产收益率和总资产收益率的Pearson 系数分别为 0.150 和 0.288,且其均在 1%水平下正相关,说明净资产收益率或总资产收益率越高,公司价值越高。公司价值与现金周转期的 Pearson 系数是-0.130,在 1%的水平下负相关,这和预期假设1 相符合。净资产收益率和总资产收益率与现金周转期的Pearson 系数分别为-0.072 和-0.193,都在 1%水平下显著负相关,这与预期假设 2 相符。以上结论为后续实证研究提供了基础。(三)回归分析通过运用上述四个模型对样本数据进行实证研究和中介效应检验,结
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