行业共有机构投资者能提高业绩预告质量吗_杨姗姗 (1).pdf
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1、FRIENDS OF ACCOUNTING会 计 之 友 2023 年 第 16 期一、引言党的二十大报告明确提出要“健全资本市场功能,提高直接融资比重”。随着全面注册制落地实行,依据党中央、国务院关于资本市场改革发展各项要求和部署,证监会对上市公司信息披露始终保持严格监管态势、强化投资者权益保护,致力于加快建设规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场,确保为上市公司高质量发展保驾护航。业绩预告信息披露具有前瞻性与预测性,在缓解资本市场信息不对称、提高公司信息透明度、完善投资者权益保护等方面发挥着关键作用。然而,一些事实表明:2020 年,深交所中小板某上市公司披露其 2019年度盈利预测区
2、间为 400 万元至 800 万元;遂又将盈利预测区间更正为 400 万元至 600 万元。仁东控股(002647)披露其 2021 年度净利润为亏损 1 亿至 2 亿元,较原预计区间范围差异幅度过大,收到深交所监管函问询。出于逐利动机的考虑,管理层在满足最低监管要求的基础上策略性地发布区间宽度不一的盈余预告,以模糊投资者、债权人、客户等对公司业绩表现的准确研判。这种策略性披露行为削弱了业绩预告的风险预警功能,造成业绩预告信息含量下降,对资本市场会计信息披露高质量发展产生不良影响。随着专业投资机构产业合并与省级整合,“不要把鸡蛋放在同一篮子里”理念助推分散化投资策略,因而形成行业共有机构投资者
3、这一独特的所有权结构,其具体含义指机构股东在同行业具有竞争性企业同时持有大额股份并对公司决策产生重大影响1-2。与中小散户相比,行业共有机构投资者兼具机构投资者和行业共同持股两方面职能。一方面,机构投资者凭借自身专业的信息解析能力和信息共享优势,对管理层形成更强的外部监督1;另一方面,机构共同持股在行业间产生横向利益关联,可能减弱产品市场竞争,使得管理层放松对专有信息披露限制2-3。在我国半强制性披露制度环境下,对于行业共有机构股东如何影响管理层业绩预告行为,亟须进一步检验。为此,本文基于 20142021 年沪深两市 A 股上市公司数据,深入考察并实证研究了行业共有机构投资者对业绩预告信息披
4、露质量的影响。与以往研究不同,本文可能存在的边际贡献和意义在于:首先,从行业共有机构投资者各个维度来考察其对管理层业绩预告信息质量的影响,丰富了中国制度背景下的机构共同持股的治理效应及经济后果相关文献。其次,选取产权性质、市场竞争和盈余预期进行异质性分组,从多情景、多视角、多方位认识、检验与分析机构共同持股对自愿性信息披露影响效果,拓宽了机构投资者与业绩预告信息质量的研究分析框架。最后,为行业协会、上市公司与广大投资者的信息共享和协同监督提供理论依据和经验支撑,有助于进一步规范公司治理结构,促进上市公司高质量发展。【摘要】文章基于 20142021 年沪深两市 A 股上市公司数据,就行业共有机
5、构投资者对管理层业绩预告信息披露质量的影响进行了一系列的实证研究。研究表明:行业共有机构投资者对业绩预告质量具有正向影响。在非国有产权性质、产品市场竞争低、乐观偏差的情况下,行业共有机构投资者提升业绩预告质量的影响效应更加明显。进一步研究发现,该效应产生的经济后果是得到权威监管机构的认可。研究结论表明,行业共有机构投资者对管理层盈余预测区间宽度披露形成外部监督,有助于强化业绩预告风险预警功能,为促进资本市场信息披露高质量发展提供了新的参考证据。【关键词】机构投资者;行业持股;业绩预告质量;信息披露;高质量发展【中图分类号】F275【文献标识码】A【文章编号】1004-5937(2023)16-
6、0106-09杨姗姗1干胜道21.成都大学商学院2.四川大学商学院行业共有机构投资者能提高业绩预告质量吗【基金项目】成都大学校基金课题“全面注册制推动川渝 专精特新 新型信息披露监管体系优化研究”(2023XJJ08)【作者简介】杨姗姗(1990),女,四川成都人,博士,成都大学商学院讲师,研究方向:信息披露与公司治理;干胜道(1967),男,安徽天长人,博士,四川大学商学院教授、博士生导师、博士后合作导师,研究方向:所有者财务、财务质量分析等年度业绩预告时,这些违规行为和错误你别犯!https:/ 年业绩预告与实际相差过大,仁东控股收深交所监管函。http:/ 司 治 理106FRIENDS
7、 OF ACCOUNTING二、文献回顾已有文献对行业共有机构投资者的治理效应主要围绕以下方面展开:第一,与行业共有机构股东治理动机相关的研究。股东在具有竞争性关系的不同企业持股时,更注重最大化投资组合整体价值,造成市场竞争偏好改变1。Anton et al.3发现被共同持股的企业更倾向于聘请薪酬绩效敏感性较弱的高管。可见,管理层能够感知这种偏好变化并及时调整其行为决策。第二,与共有机构股东治理机制相关的研究。当前文献将共有股东治理机制归纳为直接机制和间接机制。当机构投资者对管理层当局表现不满意时,通过私人通信、董事会成员选举和股东提案等“用手投票”手段积极参与公司治理4-5;也可采取直接卖掉
8、股票或压低股价等“用脚投票”方式使其自身利益最大化6。第三,与探讨共有机构股东治理效应相关的研究。主要议题包括在企业竞争7、融资能力8、企业创新9、公司治理10、会计信息质量11-14等方面做出进一步研究。在探究管理层业绩预告信息披露质量的外部影响因素时,国内外文献主要从分析师跟踪、市场竞争15、交易所问询16等方面做出分析与研究;高管特质、薪酬激励、股权结构1等内部因素对业绩预告质量也产生重要影响。机构持股作为重要的外部监督机制影响管理层自愿性信息披露1-2。近年来,学者对机构持股对业绩预告披露的研究逐渐从单一机构过渡到机构网络,但主要围绕多家机构共同投资同一企业形成的“抱团式”网络联结17
9、。与“抱团”不同的是,一方面,行业共有机构投资者表现在多家企业交叉持股产生的横向利益关联造成市场竞争偏好改变,使得管理层放松对专有信息披露限制;另一方面,行业共有机构投资者作为公司的重要契约方,在投资组合内部发挥“信息桥”作用,使其对信息披露产生特定需求13。当前文献主要探讨共有股东对会计信息质量,比如盈余管理11,14、财务重述12、会计信息可比性13。越来越多的经验研究将信息披露质量和与会计要素确认与计量相关的信息质量独立出来。因此,共有机构股东是否及如何影响我国上市公司管理层业绩预告信息披露质量尚有可拓展的研究空间。三、理论推导与假设提出盈余预测具有前瞻性,能够传递企业处于行业的宏观经济
10、状况,包含了有关公司经营状况、市场地位、风险信息等专有信息18。竞争对手普遍从业绩预测信息披露中获取专有信息调整竞争战略,继而对本企业市场竞争地位产生不利影响15。专有信息成本成为管理层盈余预测信息披露的主要限制之一。随着共同机构投资者同行业持股逐步缓解产品市场竞争程度,在专有信息成本较低且收益保持不变的前提下,管理层不太担心在信息披露中传达的专有信息将被竞争对手利用获得超额市场份额或利润,从而放松全面披露的限制1,3。基于投资者权益保护角度,监管层要求并鼓励全面、精确的业绩预告信息披露;潜在的合规成本对管理者对外提供高质量业绩预告形式形成正面督促15-16。在股东发起的治理提案中,机构投资者
11、有能力投票反对不称职的管理层,甚至让不称职的高管直接下台6,10。管理层为避免下台风险有动机考虑共有机构投资者竞争偏好,提升业绩预告信息披露质量。基于此,提出假设 1。H1:在其他条件一定时,行业共有机构投资者显著提升了管理层业绩预告信息披露质量。不同产权性质企业在公司治理和经营目标方面存在明显差异。国有企业是我国国民经济的重要支柱,是国有经济发挥主导作用的骨干力量。国有企业做好信息披露、稳定股价波动是确保其高质量发展工作的重要方面19。国有上市企业发布业绩预告时既需要接受“一会两所”监管,还需要得到各级国资委等主管部门的批准,面临更强的约束和限制。“一会两所”对非国有企业业绩预告信息披露实行
12、半强制性监管披露要求,导致管理层对发布业绩预告的形式与内容有较大的自由裁量权。非国有企业由于自身缺乏完备的外部监督机制,当其发布更高质量的盈余预测信息,往往需要外部监督机制参与公司治理的监督。本文预测,相对于国有企业,非国有企业行业共同机构投资者持股发挥提升业绩预告信息披露质量的治理效应更强。基于此,提出假设 2。H2:相比国有性质,非国有性质的企业行业共同机构投资者持股更能提高上市公司业绩预告质量。产品市场竞争作为重要的外部环境影响信息披露质量15。业绩预测信息披露向竞争对手传递专有信息1。这些特定信息极易为竞争对手所利用,进而影响公司的竞争地位。面对竞争压力,管理者会权衡专有信息的风险。如
13、果专有信息成本超过资本市场收益,企业将减少或停止向外输出信息。因此,竞争成本是公司披露信息意愿的主要衡量因素。共有机构股东持有同行业内竞争者的大额股份,使得直接从竞争者夺取市场份额可能性下降,因而较少地从事高竞争行为的动机1,3。随着被共同持股的公司彼此之间的竞争程度降低,形成以提高共同所有人投资组合价值最大化的目标行事的局面7,20。基于公 司 治 理107FRIENDS OF ACCOUNTING会 计 之 友 2023 年 第 16 期此,提出假设 3。H3:行业共同机构投资者持股提升上市公司业绩预告质量的作用,在公司产品市场竞争较低的时候更显著。行为始于动机,动机支配行为2。除了管理层
14、自身能力不足导致盈余预测不准,管理层自身效用最大化动机对业绩预告行为产生重要影响。当管理层高估盈余时,表明管理层业绩预告呈现乐观偏差;相反的,当管理层低估盈余时,则呈悲观偏差。与悲观的业绩预告相比,乐观偏差的业绩预告推迟了管理层负面消息披露的时间,说明管理层未尽职勤勉地履行受托责任,存在潜在的舞弊动机21。已有文献表明,机构持股能够提升信息披露质量22。机构在同行业间共同持股拥有行业知识和信息收集与分析能力,更能甄别业绩真实情况。在乐观预期的情况下,行业共同机构投资者的信息治理作用应该更加明显,从而抑制管理层发布低质量业绩预告。基于此,提出假设 4。H4:行业共同机构投资者持股发挥提高上市公司
15、业绩预告质量的作用,在公司乐观盈余预期的情况下更显著。四、研究设计、数据与变量选择(一)样本选择和数据来源财政部于 2014 年再次修订及推出基本准则、长期股权投资(CAS2)和金融工具的确认及计量(CAS22)等 9 项准则。因此,本文选取 2014 年作为样本起始年份,以20142021 年沪深两市 A 股上市公司为研究对象。按如下原则筛选样本:剔除金融和保险行业、ST 类上市公司、IPO 当年的样本、样本期间主要变量缺失的样本。为缓解终极值的影响,对所有连续变量在 1%水平上进行缩尾处理。本文所采用的有关管理层业绩预测数据来自 WIND 数据库;行业共有机构投资者、公司财务及公司治理数据
16、均来自于 CSMAR 数据库。本文主要变量描述性统计、相关性分析以及多元回归分析研究均采用 STATA 17.0 软件处理获得。(二)变量定义1.业绩预告质量。本文用 PRECS 表示业绩预告精确性代理业绩预告质量23,定义为业绩预告区间闭区间的大小。PRECS 取值与业绩预告信息质量之间是反比例关系,PRECS 数值越小,业绩预告区间越窄,精确性越高。当数值为 0,业绩预告精确性最高,即业绩预告信息形式上信息质量最高。其计算公式如下:PRECS=(业绩预告净利润上限-业绩预告净利润下限)上下限均值2.行业共有机构投资者。借鉴已有参考文献1,8,10,11,24,利用季度数据保留持股比例 5%
17、以上(包含 5%)的机构投资者,若样本中机构投资者在同一季度、同一行业 2 家及以上其他公司持股也不低于 5%,则说明存在行业共有机构投资者。本文从四个维度构建行业共有机构投资者持股的指标:用 Coz_dum 来表示是否存在行业共有机构投资者的哑变量;用 Coz_num 来表示行业共有机构投资者数量;用 Coz_degree 来表示行业共有机构投资者联结程度;用 Coz_rate 来表示行业共有机构投资者持股比例。具体衡量方式见表 1。选择机构投资者持股比例为5%作为门槛是因为相关法律法规要求持股 5%为重大股权的警示线。3.控制变量。参考已有相关文献11-13,15,16,21,23的做法,
18、选取下列指标作为本文的控制变量,具体包括公司规模(SIZE)、杠杆率(LEV)、成长性(GSALES)、盈利能力(ROA)、现金水平(OCF)、两职合一(DUAL)、董事会规模(BRD)、分析师跟踪(ANA)、管理层持股比例(MGTSHR)、高管薪酬(PAY)、“四大”审计(BIG4)、自愿性披露(VOL)。具体变量定义见表 1。(三)模型设定为验证行业共有机构投资者与管理层业绩预告精确度的关系,本文构建如下模型:PRECSi,t=0+1Cozi,t+Controlsi,t+Year FE+Industry FE+i,t(1)如果行业共有机构投资者(Cozi,t)的回归系数 1显著为负,表明行
19、业共有机构投资者缩小了管理层业绩预告区间宽度,提升了业绩预告质量。Controlsi,t为一系列控制变量,i,t为误差项。本文按照异方差-稳健标准误在公司层面上进行聚类(cluster)调整25,以保证模型的稳健性;控制年度(Year FE)和行业(Industry FE)效应,以解决不随时间变化的遗漏变量问题。五、实证结果与分析(一)描述性统计分析根据表 2 描述性统计显示,样本公司业绩预告精确度(PRECS)的均值为 0.2258,标准差为 0.2153,最大值和最小值分别为 1.3939 和 0.0000,大多公司业绩预告区间宽度不大,在形式上具有较高的业绩预告信息披露质量。9.28%的
20、公司存在行业共有机构投资者(Coz_dum 的均值为 9.28%);一家公司大致平均有 1 个行业共有机构投资者(Coz_num 的均值为 0.0672);行业共有机构投资者持股比例(Coz_rate)均值为 2.00%,最大值为 56.33%。(二)单变量差异性检验表 3 为均值和中位数差异检验结果。考虑已发布业绩公 司 治 理108FRIENDS OF ACCOUNTING变量名称变量符号变量说明业绩预告质量PRECS(业绩预告区间上限-业绩预告区间下限)/上下限均值绝对值是否存在行业共有机构投资者Coz_dum哑变量,季度上,如果当年由行业共有机构投资者持股该上市公司,取值 1,否则取值
21、 0行业共有机构投资者联结数量Coz_num季度上,上市公司共被几家行业共有机构投资者持有,再求这一数值的年度均值,加 1 取对数行业共有机构投资者联结程度Coz_degree季度上,每家公司所有行业共有机构投资者平均持有同行业公司的个数,加 1取对数行业共有机构投资者持股比例Coz_rate季度上,行业共有机构投资者持股比例之和,再年度平均机构投资者持股比例INSOWN机构投资者所持股份之和除以已发行股份总数取对数值计算大股东持股比例BIGOWN1上市公司披露的第一大股东持股比例公司规模SIZE公司年末总资产的自然对数公司杠杆率LEV年末资产负债率公司成长性GSALES营业收入增长率公司盈利
22、能力ROA总资产净利率现金水平OCF经营现金流净流量除以年末总资产标准化两职合一DUAL虚拟变量,若董事长与总经理两职合一,取值为 1;否则为 0董事会规模BRD董事会总席位数,取对数分析师跟踪ANA在一年内,对该公司进行过跟踪分析的分析师团队数量,加 1,取自然对数审计师类型BIG4若审计的会计师事务所为国际四大,取值为 1;否则为 0管理层持股比例MGTSHR管理层持股比例高管薪酬PAY前三高管平均薪酬自然对数自愿性VOL将已披露业绩预告公司按强制性发布与自愿性发布设置虚拟变量。若为自愿披露,取值为 1;否则为 0年度虚拟变量Year FE年度虚拟变量,以便控制不可观测的年度个体效应行业虚
23、拟变量Ind FE行业虚拟变量,以便控制不可观测的行业个体效应表 1变量定义预告的公司样本,业绩预告精确度(PRECS)的初步结果表明,如 Panel A 和 Panel B 显示,有共同机构股东的公司,业绩预告精确度 PRECS 的均值为 0.176,其中位数为0.128;在无共同机构股东的公司中,业绩预告精确度PRECS 的均值 0.231,其中位数为 0.182。该数值越小,业绩预告区间越窄,预告精确性更高,说明在有行业共有机公 司 治 理109FRIENDS OF ACCOUNTING会 计 之 友 2023 年 第 16 期样本数均值中位数最小值最大值标准差Coz_dum8 4250
24、.09280.00000.00001.00000.2902Coz_num8 4250.06720.00000.00001.09860.2125Coz_degree8 4250.13620.00000.00002.07940.4397Coz_rate8 4250.02000.00000.00000.56330.0798PRECS8 4250.22580.17540.00001.39390.2153INSOWN8 4250.38840.39340.00940.89830.2414BIGOWN18 4250.31550.29720.08430.71210.1366SIZE8 42522.299522
25、.134920.279026.38831.1682LEV8 4250.40530.39820.06340.86270.1932GSALES8 4250.25810.1684-0.46702.67310.4648ROA8 4250.04840.0452-0.16390.23250.0640OCF8 4250.05100.0478-0.12160.24790.0669DUAL8 4250.33500.00000.00001.00000.4720BRD8 4252.27282.30261.60942.89040.2484BIG48 4250.04020.00000.00001.00000.1965M
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