机构投资者影响股价崩盘风险的研究.pdf
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1、经济师 2023 年第 09 期摘要:机构投资者在丰富和稳定金融市场、优化法人治理结构方面起着至关重要的作用,但其影响股价崩盘风险的机制仍需进一步研究。基于 20102021 年 A 股上市公司的样本数据,文章探讨了机构投资者影响股价崩盘风险的具体作用机制。研究结果显示,机构投资者持股比例增加会加剧企业股价崩盘风险;公司信息披露质量和股票流动性在二者的关系中起部分中介作用。关键词:机构投资者股价崩盘风险信息披露质量股票流动性中图分类号:F830.91文献标识码:A文章编号:1004-4914(2023)09-056-02一、引言资本市场在企业融资、投资和资本配置方面发挥着重要作用,同时也是投资
2、者参与经济活动的主要平台。一个运转高效的资本市场对经济发展的支撑作用是至关重要的,但股价突然下跌会对资本市场发展带来严重冲击,扰乱金融市场的平稳运行。与国外发达国家相比,我国股票市场起步晚,监管还未成熟,2015 年股灾“千股跌停”和近两年以湖南海利、智飞生物等为代表的个股崩盘现象偶有出现,股价崩盘使投资者财富受损,引发系统性金融风险,不利于中国资本市场和实体经济的健康发展。股价崩盘风险一直是学术界研究的重要课题,许多学者也在致力于探索股价崩盘的影响因素,而机构投资者被广泛认为是影响股价崩盘风险的因素之一。相较于个人投资者,机构投资者往往拥有更大的资金规模优势、更多的信息优势与更高的专业化优势
3、,特别是机构投资者庞大的资金规模优势能够在短时间内引起证券市场的强烈波动。首先,机构投资者可以通过增加企业的持股比例来提升战略决策话语权,参与公司经营业务管理,监督管理层行为和公司信息披露机制,从而影响公司股价。其次,机构投资者的持股比例的变动会影响公司股票流动性,由于机构投资者的资金实力和专业优势,其投资行为会引起市场中的其他投资者的关注,如果一旦机构投资者大量抛售股票,其他投资者由于恐慌情绪往往会跟随抛售,加大股票流动性,影响公司股价的波动。基于上述分析,本文构建了机构投资者持股比例影响股价崩盘风险的理论模型,选取 20102021 年沪深 A 股上市公司的数据实证分析公司信息披露和股票流
4、动性的中介效应。研究结论对于预防股价崩盘风险具有一定的现实意义。二、理论分析及研究假设(一)机构投资者持股比例与股价崩盘风险股市的稳定需要投资者具备理性决策和长期投资观念和有效监管制度,但我国机构投资者还没有达到理性竞争状态,市场监督也未成熟,处于弱有效市场,在此条件下机构投资者的理性行为面临着一定的挑战。王垒等(2020)研究发现,公司管理层的盈余管理程度会随着机构投资持股比例增加而增加。市场中机构投资者存在和管理层进行战略联盟的倾向,选择默认甚至纵容管理层的盈余管理行为。而盈余管理程度的增加会损害中小投资者利益,加大了资本市场中的信息不对称,使得整个市场的信息环境变得恶劣,加剧股价波动。杨
5、棉之等(2020)在研究中发现,交易型机构投资者的持股比例越高,企业股票更容易发生崩盘现象。因此,提出假设 H1:H1:机构投资者持股比例越大,企业股价崩盘风险越高。(二)机构投资者持股比例影响股价崩盘风险的机制分析机构投资者的自利行为对市场产生负面影响。一些机构投资者与上市公司高管存在商业往来或其他利益关系而支持管理者隐瞒公司负面消息。蔡庆丰(2010)研究指出基金机构投资者的跨越式发展不仅没有提升股票市场的稳定性,还加剧了机构重仓股的波动性。江轩宇、许年行(2015)提出虽然机构投资者在信息获取方面具有一定优势,但他们的行为偏差会加剧股价崩盘风险。牛建波等(2013)也发现相较于稳定型机构
6、投资者,交易型机构投资者掌握的市场上其他投资者无法轻易获取的非公开信息,是不会披露给公众,从而导致其他投资者无法全面了解公司的真实情况,此行为加剧了信息不对称问题。当负面信息被披露时,股票流动性会在短时间内增加,交易成本降低,大股东容易在此时间段内抛售股票,从而导致股价崩盘现象。罗付岩(2015)研究得出长期机构投资者持股比例越高,越能反映公司治理效果;短期机构投资者的持股比例越高就越短视。Fan(2020)也认为短期投资者期望在短期内获利而不是与企业长期共存,导致对股价的实时变动也极为敏感。陈蓉(2019)研究显示高流动性会降低大股东退出的成本,而市场对大股东行为的关注度又较高,大股东抛售会
7、使得中小投资者跟着抛售股票,产生羊群效应,最终引发股价的暴跌。因此,提出假设 H2与 H3。H2:机构投资者持股比例增加会降低企业的信息披露质量从而加剧股价崩盘风险。H3:机构投资者持股比例增加会降低企业股票流动性从而加剧股价崩盘风险。三、研究设计(一)样本选择与数据来源本文选择了 20102021 年上市公司的数据,并排除了以下样本:(1)金融行业样本;(2)被 ST、*ST 以及退市的样本公司;(3)上市不满一年的样本,最终得到了 16342 个年度观测值,并对所有连续变量进行了 1%和 99%水平的缩尾处理。使用的上市公司数据来源于 CSMAR 数据库与 Wind 数据库。(二)变量测度
8、1.被解释变量。股价崩盘风险(Crash)。参考现有研究(江轩宇和许年行,2015),本文采用负收益偏态系数(Ncskew)和股票上下波动比率(Duvol)两个指标度量股价崩盘风险。2.解释变量。(1)机构投资者。本研究采用机构投资者持股比例(Ins)作为衡量机构投资者持股情况的指标。机构投资者持股机 构 投 资 者 影 响 股 价 崩 盘 风 险 的 研 究马晴荫证券市场56要要经济师 2023 年第 09 期表 1描述性统计变量 mean sd min max Ncskew-0.303 1.110-3.998 4.042 Duvol-0.207 0.811-2.505 2.255 Ins
9、0.450 0.222 0 0.883 KV 0.486 0.195 0.001 1.790 Amihud 0.045 0.069 0 3.185 Size 22.553 1.329 18.833 28.636 Indep 0.373 0.056 0.167 0.800 ROA 0.050 0.523-40.24 0.999 Crashflow 0.681 1.469-0.072 67.344 Indep 0.373 0.056 0.167 0.800 Sigma 0.061 0.026 0.025 0.186 Ret 0.003 0.010-0.029 0.056 比例(Ins)为年末机构投
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