上美集团研究报告.pdf
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1、 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。上美股份 02145.HK 公司研究|首次报告 上美股份是上美股份是国内领先的多品牌国内领先的多品牌美妆美妆公司公司。上美股份成立于 2002 年,先后打造了韩束、一叶子、红色小象等多个大众知名护肤品牌,品类涵盖护肤、母婴护理和洗护等高景气赛道。公司实控人为吕义雄先生,直接+间接合计持有公司超 70%股份。核心优势核心优势 1:多品牌矩阵成型,新品牌构建多重增长曲线多品牌矩阵成型,新品牌构建多重增长曲线。公司九大品牌覆盖护肤、母婴、洗护三大细分领域,价格
2、涵盖从大众到高端价格带。护肤:护肤:公司通过 5大差异化品牌完成护肤品从大众到高端价格带的覆盖,满足不同消费者消费需求。主品牌韩束主打抗衰功效,产品持续升级,近期抖音渠道亮眼,大单品红蛮腰产品系列持续亮眼,新品白蛮腰、防晒看点多;一叶子品牌焕新升级,主打纯净美妆,转型升级后表现可期;Bio-G 高肌能、安敏优切入敏感肌赛道;山田耕作定位高端抗衰,即将推出。母婴护理:母婴护理:红色小象为大众母婴护理品牌,连续多年位居母婴品类第二,90 分系列为核心产品,品牌形象深入人心;除红色小象外,公司推出中高端的 asnami 和一页,其中“医研共创”母婴护理品牌 Newpage 一页品牌近期表现亮眼,全年
3、表现可期。洗护:洗护:行业层面头发护理赛道增速平稳,高端产品占比提升,公司顺应行业趋势推出定位中高端的头皮洗护品牌极方。核心优势核心优势 2:重视研发和供应链,打造三大核心成分重视研发和供应链,打造三大核心成分。公司具有中日双研发布局,公司具有中日双研发布局,供应链体系高效完备。供应链体系高效完备。公司从事研发有 18 年历史,在上海环球港和日本 Port Island设置双研发中心,并在上海和日本配置完备的供应链。重视研发投入,打造三大基重视研发投入,打造三大基础研究成果。础研究成果。截至 2022H1 公司研发团队超 200 人,由黄虎、胡新城、付子华、山田耕作等 7 位行业大咖领军,平均
4、经验超 30 年。公司有 TIRACLE 双菌发酵、AGSE 活性葡萄籽提取物和青蒿素 AN+三项基础研究成果,应用于上百款产品中。核心优势核心优势 3:自我更新迭代能力强,适应多变市场环境。自我更新迭代能力强,适应多变市场环境。渠道渠道迭代迭代:线上占比持续线上占比持续提升,抓住抖音渠道实现快速增长。提升,抓住抖音渠道实现快速增长。韩束品牌在抖音护肤领域持续亮眼,自 2022 年10 月起多月进入抖音美容护肤类目品牌榜前十,2023 年 5 月预估 GMV 超 2.5 亿元。营销营销迭代迭代:顺应营销发展趋势,布局抖音和小红书渠道:顺应营销发展趋势,布局抖音和小红书渠道。公司早期借助卫视/平
5、面广告崛起,后顺应营销发展趋势,从大屏转向社媒渠道,取得优秀效果。我们预测公司 2023-2025 年每股收益为 0.86、1.11、1.39 元,参照可比公司(选取化妆品领域公司)平均估值,给予公司 2023 年 33 倍估值,对应目标价 30.93 港元(人民币28.27 元,1 人民币=1.09 港元),首次覆盖给予“增持”评级。风险提示风险提示:行业竞争加剧,品牌焕新不及预期,行业监管政策风险,新品牌推广不及预期,毛利率修复不及预期 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)3,619 2,675 3,612 4,499 5,437 同比增长(%)7
6、.0%-26.1%35.0%24.5%20.9%营业利润(百万元)357 101 340 461 584 同比增长(%)44.6%-71.6%235.1%35.6%26.8%归属母公司净利润(百万元)339 147 341 440 553 同比增长(%)66.6%-56.6%131.8%29.1%25.7%每股收益(元)0.85 0.37 0.86 1.11 1.39 毛利率(%)65.2%63.5%64.5%64.5%64.5%净利率(%)9.4%5.5%9.4%9.8%10.2%净资产收益率(%)35.7%8.6%16.7%17.7%18.2%市盈率(倍)27.2 62.7 27.1 21
7、.0 16.7 市净率(倍)9.7 5.4 4.5 3.7 3.0 资料来源:公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价(2023年06月27日)25.35 港元 目标价格 30.93 港元 52 周最高价/最低价 36.4/22.8 港元 总股本/流通 H 股(万股)39,796/19,734 H 股市值(百万港币)10,088 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2023 年 06 月 28 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现-1.36-2.74-0.09 相对表现 0.98-4.88 2.0
8、5 恒生指数-2.34 2.14-2.14-13.86 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 执业证书编号:S0860511010001 证券分析师 朱炎 021-63325888*6107 执业证书编号:S0860521070006 香港证监会牌照:BSW044 证券分析师 杨妍 执业证书编号:S0860523030001 多品牌国货美妆集团,梯队清晰看点充足 增持(首次)上美股份首次报告 多品牌国货美妆集团,梯队清晰看点充足 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2 目
9、录 公司概览.6 主营简介:公司是国内领先的多品牌美妆公司.6 股权及管理团队:公司股权集中,管理层经验丰富.8 行业展望.10 整体特征:行业增速放缓,龙头表现优异;关注高景气优质细分赛道.10 护肤子行业:线上红利尾声,抖音渠道高增,弱消费背景下看好国产替代.11 母婴护理:赛道景气度高,看好龙头品牌市占率提升.12 头发护理:大众赛道饱和,看好行业高端化趋势.14 核心优势 1:多品牌矩阵成型,新品牌构建多重增长曲线.15 韩束:主打抗衰功效,大单品初见成效,抖音渠道表现亮眼.16 红色小象:升级产品线,推出明星单品.17 一叶子:品牌重新定位,主打纯净美妆.20 其他品牌:新品牌储备丰
10、富,护肤/母婴/洗护赛道均有前瞻布局.21 核心优势 2:重视研发和供应链,打造三大核心成分.24 中日双研发布局,供应链体系高效完备.24 重视研发投入,打造三大基础研究成果.25 核心优势 3:自我更新迭代能力强,适应多变市场环境.27 渠道迭代:线上占比持续提升,抓住抖音渠道实现快速增长.27 营销迭代:顺应营销发展趋势,布局抖音和小红书渠道.30 盈利预测与投资建议.32 盈利预测.32 投资建议.33 风险提示.33 qRoNoMoPyQsNrPsMrRpOyR8VbW6McMaQoMnNtRoNlOoOoQiNoMvN6MqRzQNZnPyQvPtOqQ 上美股份首次报告 多品牌国
11、货美妆集团,梯队清晰看点充足 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3 图表目录 图 1:公司营业收入及增速(亿元).6 图 2:公司归母净利润及增速(亿元).6 图 3:公司毛利率及净利率变化.7 图 4:公司费用率变化.7 图 5:公司品牌概览.7 图 6:上美股份股权结构(截至 2022 年 12 月).8 图 7:化妆品行业规模(十亿元)及增速.10 图 8:化妆品分品类零售额占比(2022 年).10 图 9:香氛、防晒、儿童护理、彩妆未来有望复合增速靠前.10 图 10:护肤品规模
12、(十亿元)与增速.11 图 11:护肤品行业 CR5 与 CR10.11 图 12:新生儿数量和出生率.12 图 13:线上 B2C 整体渠道母婴消费支出占比(%).12 图 14:母婴护理品规模(十亿元)及增速.13 图 15:头发护理用品规模(十亿元)及增速.14 图 16:头发护理用品大众、高端品牌占比.14 图 17:上美股份分品牌收入占比.15 图 18:上美股份分品牌毛利率(2022H1).15 图 19:韩束收入(百万元)及增速.16 图 20:韩束毛利率变化.16 图 21:韩束产品系列展示.17 图 22:红蛮腰产品展示.17 图 23:红蛮腰产品功效.17 图 24:红色小
13、象收入(百万元)及增速.17 图 25:红色小象毛利率.17 图 26:红色小象 90 安心霜强调成分精简.19 图 27:红色小象推出“轻养新一代”品牌活动.20 图 28:一叶子收入(百万元)及增速.20 图 29:一叶子毛利率.20 图 30:一叶子品牌焕新后产品展示.21 图 31:211 面霜成分精简,添加积雪草等陈芬.21 图 32:小白盒次抛精华添加橄榄叶提取物.21 图 33:Newpage 产品展示.22 图 34:Newpage 核心产品展示.22 上美股份首次报告 多品牌国货美妆集团,梯队清晰看点充足 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部
14、分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4 图 35:asnami 安弥儿产品展示.22 图 36:asnami 安弥儿核心成分展示.22 图 37:Bio-G 高肌能产品展示.22 图 38:Bio-G 高肌能核心成分展示.22 图 39:安敏优产品展示.23 图 40:青蒿油功效.23 图 41:极方产品展示.23 图 42:极方主要成分.23 图 43:上美环球港研发中心.24 图 44:公司日本神户科研中心.24 图 45:上美科技园.24 图 46:海外生产基地.24 图 47:公司研发费用(百万元)及增速.25 图 48:公司研发费用率.25 图 49
15、:公司 TIRACLE 双菌发酵专利.26 图 50:韩束白蛮腰产品添加 TIRACLE 成分.26 图 51:Bio-G 高肌能产品添加 TIRACLE 成分.26 图 52:公司青蒿油专利成果.26 图 53:安敏优青蒿次抛小白管产品应用青蒿油 AN+成分.26 图 54:公司渠道情况(2022 年).28 图 55:公司主要渠道占比.28 图 56:公司主要渠道毛利率.28 图 57:公司线上渠道占比情况.29 图 58:公司线上渠道毛利率.29 图 59:抖音美容护肤类目品牌月榜 TOP10.29 图 60:韩束早期借助卫视崛起,投放广告.30 图 61:韩束现阶段通过社媒、KOL 等
16、营销.30 图 62:韩束零售额(亿元).30 表 1:上美股份发展历程.6 表 2:上美股份高管经验丰富.8 表 3:中国护肤品 TOP10 品牌市占率变化.12 表 4:母婴护理品 TOP10 品牌市占率变化.13 表 5:中国头发护理品牌 TOP10 品牌市占率变化.14 表 6:上美股份品牌概览.15 表 7:红色小象母婴部份热卖产品.18 表 8:Newpage 创始人背景.21 上美股份首次报告 多品牌国货美妆集团,梯队清晰看点充足 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5 表 9
17、:公司核心研发团队人员.25 表 10:化妆品渠道流量变革.27 表 11:行业可比公司估值(截至 2023 年 6 月 21 日).33 上美股份首次报告 多品牌国货美妆集团,梯队清晰看点充足 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6 公司概览公司概览 主营简介:公司是国内领先的多品牌美妆公司 上美股份是领先的国货多品牌公司。上美股份是领先的国货多品牌公司。上美股份成立于 2002 年,先后打造了韩束、一叶子、红色小象等多个大众知名护肤品品牌,2022 年开发 asnami、Bio-G、极方
18、、安敏优、Newpage 一页等新品牌,打造多品牌矩阵。2023 年,上美股份斩获 InnoCosme 2023 原料、配方双项大奖、美国 MUSE 五项设计大奖。表 1:上美股份发展历程 年份年份 内容内容 2002 吕义雄先生于上海开始从事化妆品行业,创办上海上美。2003 公司开始布局自主研发生产,创立品牌“韩束”。创立品牌“韩束”。2005 公司开始布局自主供应链,于苏州黎姿建立首个工业园区。2006 苏州黎姿生产基地正式投产。2014 品牌“一叶子”成立品牌“一叶子”成立,签约鹿晗为代言人。2015 母婴品牌“红色小象”成立。母婴品牌“红色小象”成立。韩束成为领先的国货化妆品品牌。2
19、016 公司投入基础研发,成立日本神户研发中心。一叶子成为中国市场份额第一的面膜品牌。2018 上美科技园(中翊日化)开始运营。2019 日本冈山工厂正式投产。红色小象成为中国市场份额第一的母婴护理品牌。2020 上美旗下中翊日化获国家药品监督管理局高级研修学院“教学基地”称号,帮助国家日化行业培养人才。公司完成股份制改制,并更名为上海上美化妆品股份有限公司。将人才培养提升至企业战略高度,在其推动下,上美颁布了薪酬体系制度 人才引进管理制度 英才奖金计划三大人才文件,为人才梯队建设提供了科学的基础。2021 韩束成为中国游泳队合作伙伴,打造出“韩束=优质国货”的标签。2022 于港交所上市,成
20、为“港股国货美妆第一股”。持续开发新品牌如持续开发新品牌如 asnami、Bio-G、极方、安敏优、极方、安敏优、Newpage 一页、山田耕作一页、山田耕作(待推出)(待推出)等。等。数据来源:上美股份官网,东方证券研究所 公司公司 2019-2021 年收入年收入和和利润稳健增长,利润稳健增长,2022 年受疫情影响业绩承压。年受疫情影响业绩承压。2022 年公司实现营业收入 26.8 亿元,同比下降 26.1%,主要受疫情影响物流发货、以及终端需求减弱等;2022 年公司实现归母净利润 1.5 亿元,同比下降 56.6%,业绩承压。公司 2019-2022 利润复合增速为 33%,总体保
21、持较快增长。图 1:公司营业收入及增速(亿元)图 2:公司归母净利润及增速(亿元)上美股份首次报告 多品牌国货美妆集团,梯队清晰看点充足 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。7 数据来源:wind,东方证券研究所 数据来源:wind,东方证券研究所 公司毛利率公司毛利率和和净利率净利率 2019-2021 稳步上升,稳步上升,2022 年受外部环境影响下滑。年受外部环境影响下滑。公司 2022 年毛利率为63.5%,同比下降 1.7pct,较 2019 年提升了 2.6pct。2022 年公
22、司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 47.0%/8.3%/4.1%,同比分别提升 3.6pct/1.1pct/1.2pct,2019-2021 年公司期间费用率呈下降趋势。净利率方面,公司净利率从 2019 年的 2.1%提升 7.2pct 至 2021 年的 9.3%,2022 年同比下滑 4.2pct 至 5.1%。随着外部不利影响消退,公司盈利能力有望逐步修复。图 3:公司毛利率及净利率变化 图 4:公司费用率变化 数据来源:wind,东方证券研究所 数据来源:wind,东方证券研究所 公司旗下共公司旗下共 9 大品牌大品牌,细分领域涵盖护肤、母婴护理和洗护,细分领域涵盖护肤、母
23、婴护理和洗护,价位带涵盖大众至高端,价位带涵盖大众至高端。目前韩束、一叶子和红色小象为公司核心品牌,贡献超九成销售收入。其中2022年韩束、一叶子、红色小象品牌收入分别为 12.7 亿、5.3 亿和 6.6 亿,收入占比分别为 47.4%、19.8%和 24.5%。在三大主品牌大众价格带基础上,公司持续推出 asnami、New page 一页、极方、山田耕作(待推出)等品牌,布局中高端、高端,公司品牌矩阵持续完善。图 5:公司品牌概览 28.733.836.226.817.6%7.0%-26.1%-30%-20%-10%0%10%20%0510152025303540201920202021
24、2022收入YoY0.62.03.41.5225.2%66.6%-56.6%-100%-50%0%50%100%150%200%250%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02019202020212022归母净利润YoY60.9%64.7%65.2%63.5%2.1%6.0%9.3%5.1%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%2019202020212022毛利率净利率46.1%45.4%43.4%47.0%7.8%7.8%7.2%8.3%2.9%2.3%2.9%4.1%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%201
25、9202020212022销售费用率管理费用率研发费用率 上美股份首次报告 多品牌国货美妆集团,梯队清晰看点充足 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8 数据来源:公司公告,东方证券研究所 股权及管理团队:公司股权集中,管理层经验丰富 公司公司实控人实控人持股比例高持股比例高,通过员工持股平台绑定核心团队人员,通过员工持股平台绑定核心团队人员。截至 2022 年 12 月,公司实控人吕义雄直接持有公司37.14%股权,并通过上海红印投资、上海南印投资间接持有公司超过42.6%股权,股权结构集
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