医药反腐不影响行业投资价值.pdf
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1、 证 券 研 究 报 告证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 行业研究行业研究医药医药 2023 年年 08 月月 09 日日 医药行业深度研究报告 推荐推荐(维持)(维持)医医药反腐不影响行业投资价值药反腐不影响行业投资价值 大背景之大背景之 728中纪委牵头全国医药领域腐败问题集中整治。中纪委牵头全国医药领域腐败问题集中整治。2023 年 7 月 28 日,中纪委牵头部署纪检监察机关配合开展全国医药领域腐败整治,中央及地方众多纪委、监委高级别官员列席或视频参会,将这次医药反腐的战略地位推向更高
2、处。对医对医药药反腐怎么看?反腐怎么看?1)反腐存在于各个国家和各个行业,腐败不加以制止对行业的健康发展不利。反腐本质上是对过去腐败行为的纠正,在本次纪委牵头医药行业反腐之前,药械集采、新药价格谈判等措施已经一定程度上让回扣成为过去式。2)对比中美医药上市公司的销售费用率,差异不大。并且销售费用的存在有一定合理性。3)对比 2018 年集采和本轮反腐:我们认为,对刚需药械而言,反腐影响的是节奏、集采影响的是 DCF;18 年集采推进时,医药处于高位,而本轮反腐推进时,医药已历经三年调整,预计本次反腐对医药股价的影响幅度更小、周期更短。医药反腐的影响。医药反腐的影响。1)利好上市药企的销售。相较
3、于非上市公司,上市公司的财报审计更为规范。上市公司的架构和决策流程相对科学。一旦出现不规范行为,上市公司会被监管要求通过公告披露。上市公司作为公众企业,产品、销售、治理会接受全社会监督。更多的不规范行为打击之后有利于市场份额向更规范的上市公司集中。2)利好国产。过往的腐败不局限于国产还是进口药械,反腐是针对整个市场的。在反腐压力下,部分采购可能会延迟或以集中采购形式进行,而政府部门引导下的集采更有利于国产产品。近年来政府出台了多个政策支持国产,在政策支持下国产企业有望抢占更多的市场份额。3)利好有竞争力的产品。临床数据更好的药品和耗材将更受医生青睐,产品不行仅仅依靠销售的这种模式在市场上将越来
4、越行不通。学术推广依然是推进产品进院和被医生使用的重要手段,好产品也需要学术推广才能被医生认识及认可,从而推动产品入院和放量。4)依然是对辅助用药和不合理用药的持续打压。近 20年,中国用药结构已经发生了巨大变化,辅助用药和不合理用药已经得到大幅度打压,取而代之的是临床真正刚需的治疗性药物甚至是更多的创新药品种。反腐依然是对辅助用药和不合理用药的持续打压。不合理用药会占用医保资源、耽误诊疗效率等,不合理用药退出历史舞台具有其必然性。医药行业发展和进步的核心驱动因素。医药行业发展和进步的核心驱动因素。1)需求是第一要素。老年人是医药市场的主要消费者。当前不仅是中国,全球老龄化都在加速。而在国内,
5、第二波婴儿潮人群(1965-1973 年出生人口)进入退休阶段(50-58 岁),对医药的需求是刚性且持续增长的。2)价格最终是会下降的。海外经验来看,美国的创新药专利到期后价格是一落千丈的。在国内,中国企业也遭遇了价格压力,仿制药集采后价格的显著下降,创新药的定期谈判降价。3)创新为满足需求,如解决感染需求、糖尿病需求、心血管需求、肿瘤需求、阿尔兹海默需求等。创新为创造需求,例如创造体重管理需求、创造美的需求、创造连续血糖监测的需求等。创新提供新管线,新管线对冲老产品的降价压力。总结:医药行业的发展是满足不断扩大的老龄化和就医群体的需求、不断创新满足未决疾病需求、不断创新发掘实现更美好生活的
6、需求这些因素推动的,腐败既然都不是医药行业的发展的驱动力,那医疗反腐又如何会影响到医药行业的发展呢?腐败本身是不合理的,纯粹市场化的运行可能会存在滋生腐败的可能性,政府的适当干预和介入,对净化行业、鼓励创新、国产替代、甚至产品出海我们认为都是利好。18 年的集采之后,我们一方面看到大家担忧的企业被击垮并没有发生,相反是很多公司的股价和利润都创出了新高,倒逼了企业创新,优化了医保支付结构。23 年的反腐之后,我们认为也能看到一个更加优化的产业结构以及优秀企业的进一步升华,让我们满怀期待、春暖花开。风险提示风险提示:1)医药反腐开展强度超过预期,影响入院节奏;2)招标采购节奏放缓超过预期等。行业基
7、本数据行业基本数据 占比%股票家数(只)473 0.06 总市值(亿元)67,898.51 7.18 流通市值(亿元)52,612.90 7.22 相对指数表现相对指数表现%1M 6M 12M 绝对表现-2.9%-13.8%-10.1%相对表现-6.9%-11.5%-6.1%相关研究报相关研究报告告 创新药周报 20230806:首款产后抑郁口服药物Zuranolone 获批 2023-08-06 华创医药周观点 20230804:对比通化东宝与甘李药业 2023-08-04 华创医疗器械求索系列 7:奥林巴斯的“常青”之路 2023-07-30-15%-8%-1%7%22/0822/1023
8、/0123/0323/0523/082022-08-082023-08-08医药沪深300华创证券研究华创证券研究所所 医药行业深度研究报告医药行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资主题投资主题 报告亮点报告亮点 本篇报告详细阐述了我们对近期市场重点关注的医药反腐问题的看法。我们认为,医药反腐不影响行业投资价值。投资逻辑投资逻辑 对医疗反腐怎么看?1)反腐本质上是对过去腐败行为的纠正。2)对比中美医药上市公司的销售费用率,差异不大。并且销售费用的存在有一定合理性。3)对比 2018 年集采和本轮反
9、腐:我们认为,对刚需药械而言,反腐影响的是节奏、集采影响的是 DCF;18 年集采推进时,医药处于高位,而本轮反腐推进时,医药已历经三年调整,预计本次反腐对医药股价的影响幅度更小、周期更短。医药反腐的影响。1)利好上市药企的销售。2)利好国产。3)利好有竞争力的产品。4)依然是对辅助用药和不合理用药的持续打压。医药行业发展和进步的核心驱动因素。1)需求是第一要素。2)价格最终是会下降的。3)创新为满足需求,创新为创造需求,创新提供新管线对冲老产品的降价压力。总结:医药行业的发展是为了满足不断扩大的老龄化和就医群体的需求、不断创新满足未决疾病需求、不断创新发掘实现更美好生活的需求这些因素推动的,
10、腐败既然都不是医药行业的发展的驱动力,那医疗反腐又如何会影响到医药行业的发展呢?腐败本身是不合理的,纯粹市场化的运行可能会存在滋生腐败的可能性,政府的适当干预和介入,对净化行业、鼓励创新、国产替代、甚至产品出海我们认为都是利好。18 年的集采之后,我们一方面看到大家担忧的企业被击垮并没有发生相反是很多公司的股价和利润都创出了新高,倒逼了企业创新,优化了医保支付结构。23 年的反腐之后,我们认为也能看到一个更加优化的产业结构以及优秀企业的进一步升华,让我们满怀期待、春暖花开。医药行业深度研究报告医药行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 3
11、目目 录录 一、一、大背景之大背景之 728 中纪委牵头全国医药领域反腐问题集中整治中纪委牵头全国医药领域反腐问题集中整治.5(一)背景介绍.5(二)反腐的节奏.5(三)大家在恐慌什么.5 二、二、对医药反腐怎么看对医药反腐怎么看.5(一)反腐本质上是对过去腐败行为的纠正.5(二)中国上市医药公司销售费用率到底高不高.6 1、国内外代表性企业的销售费用率对比和拆分.6 2、中国和美国药品和设备板块销售费用率中位数分析.7 3、销售费用存在的合理性.8(三)2018 年的集采和 23 年的反腐有何异同?.8 1、对刚需药械而言,反腐影响的是节奏、集采影响的是 DCF.8 2、医药行情:18 年集
12、采是高位下来,本轮反腐是三年调整.9 3、集采受冲击的代表性企业在集采之后走的怎么样?以华东、信立泰、恩华为例.10 三、三、医药反腐的影响医药反腐的影响.11(一)利好上市药企的销售.11(二)利好国产.11(三)利好有竞争力的产品.12(四)依然是对辅助用药和不合理用药的持续打压.12 四、四、医药行业发展和进步的核心驱动因素医药行业发展和进步的核心驱动因素.13(一)需求是第一要素.13(二)价格最终是会下降的.13(三)产品管线是企业的核心竞争力.14 五、五、风险提示风险提示.14 医药行业深度研究报告医药行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009
13、)1210 号 4 图表目录图表目录 图表 1 部分中央关于医药反腐的文件、会议.6 图表 2 恒瑞与辉瑞、GSK 销售费用率对比.7 图表 3 通化东宝与诺和诺德销售费用率对比.7 图表 4 迈瑞、雅培和西门子销售费用率对比.7 图表 5 中美制药板块销售费用率中位数对比.8 图表 6 中美医疗器械板块销售费用率中位数对比.8 图表 7 申万医药指数收盘价变化情况.9 图表 8 医药板块成交额占比 A 股市场.9 图表 9 华东医药、信立泰、恩华药业的股价和业绩走势.11 图表 10 支持国产医疗器械的部分政策.12 图表 11 全国销售排名前十的药品.12 图表 12 1949 年以来出现
14、过三次比较明显的婴儿潮.13 图表 13 第二波婴儿潮出生的人群已进入退休阶段.13 图表 14 辉瑞阿托伐他汀的全球销售收入(亿美元).13 图表 15 赛诺菲氯吡格雷的全球销售收入(亿美元).13 图表 16 历次集采仿制药降价幅度.14 图表 17 历次医保谈判降价幅度.14 医药行业深度研究报告医药行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 5 一、一、大背景之大背景之 728 中纪委牵头全国医药领域中纪委牵头全国医药领域反腐问题反腐问题集中整治集中整治(一)(一)背景介绍背景介绍 2023 年 7 月 28 日,中纪委牵头部署纪检监察
15、机关配合开展全国医药领域腐败整治,中央及地方众多纪委、监委高级别官员列席或视频参会,将这次医药反腐的战略地位推向更高处。(二)(二)反腐的节奏反腐的节奏 2023 年 7 月 21 日,国家卫健委会同教育部、公安部等十部门联合召开视频会议,部署开展为期 1 年的全国医药领域腐败问题集中整治。7 月 24 日,国家卫健委、国家发改委等六部门发布深化医药卫生体制改革 2023 年下半年重点工作任务,将医疗行业反腐列为下半年医改重点任务。7 月 25 日,初次审议的刑法修正案(十二)草案在行贿罪规定中增加了新条款,提出在教育医疗等领域行贿将从重处罚。紧接着,中纪委在 7 月 28日牵头部署纪检监察机
16、关配合开展全国医药领域腐败问题集中整治,中央及地方众多纪委、监委高级别官员列席或视频参会,将这次医药反腐的战略地位推向更高处。随后医药反腐风暴刮向各省。7 月 25 日,海南省召开医药领域腐败问题集中整治工作动员部署视频会议。7 月 27 日,广西壮族自治区卫健委召开 2023 年领导干部集体廉政谈话暨警示教育大会。8 月 1 日,海南省卫健委公布了医药领域腐败问题集中整治工作的举报电话。8 月 2 日,广东卫健委等 13 部门进行了纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风联席工作机制的成员单位及职责分工调整。7 月 31 日,广西壮族自治区卫健委又召开主题教育典型案例剖析会,特别强调要做好当前正
17、在推进的医药领域腐败问题集中整治、医疗物资采购腐败问题专项整治等。8 月 7 日,山东省纪委监委召开纪检监察机关配合开展全省医药领域腐败问题集中整治工作动员部署视频会议等。根据经济观察报获取的信息显示,23 年的整治工作在 7 月底前都是自查自纠阶段,对于主动说明问题、主动投案的人员给予宽大处理;之后 10 个月将集中整治;到 2024 年 6月将总结整改,并出台一批制度文件或修改相关法律法规。(三)(三)大家在恐慌什么大家在恐慌什么 我们认为,市场恐慌的内容主要有两点:第一,若医院领导涉及反腐或影响设备的采购、药品的进院和销售节奏;第二,若上市公司领导或者核心人员被调查影响上市公司治理。二、
18、二、对对医药医药反腐反腐怎么看怎么看(一)(一)反腐本质上是对过去反腐本质上是对过去腐败行为的纠正腐败行为的纠正 反腐存在与各个国家和各个行业,腐败不加以制止会对行业健康发展不利。近些年来,国家在医药、房地产、军工、金融等多个领域反腐动作不断。今年以来除了医药行业,军工等行业的反腐力度也在加强。近十年来卫健委等各部门出台的多个文件都强调了医药反腐。2012 年,卫生部与国家中医药管理局出台了关于加强公立医疗机构廉洁风险防控的指导意见,要求开展医疗机构管理权力和医疗服务廉洁风险防控,推进公立医疗机构反腐倡廉建设和行业作风建设。2015 年,卫计委印发 大型医院巡查工作方案(2015-2017 年
19、度),共计巡查 41 家医院,医药行业深度研究报告医药行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 6 以反腐倡廉建设、落实医疗卫生行风建设“九不准”、医院管理等方面为巡查重点。2019年,卫健委又发布了大型医院巡查工作方案(20192022 年度)。今年以来医疗反腐处于持续高压状态。2023 年 2 月,中纪委刊文严查医疗领域隐蔽利益输送。5 月,卫健委等十四部门发布了关于印发 2022 年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点,旨在健全完善行风治理体系,重点整治医药突出腐败问题。之后陆续出现了中纪委和各省的反腐政策。23 年 7 月 2
20、8 日,中纪委牵头部署纪检监察机关配合开展全国医药领域腐败集中整治,中央及地方众多纪委、监委高级别官员列席或视频参会,将这次医药反腐的战略地位推向更高处。图表图表 1 部分中央关于医药反腐的文件、会议部分中央关于医药反腐的文件、会议 时间时间 发布部门发布部门 文件文件/会议名称会议名称 2023/7/28 中央纪委国家监委 召开全国医药领域腐败问题集中整治工作动员部署视频会议 2023/7/24 卫健委、发改委等六个联合部门 深化医药卫生体制改革 2023 年下半年重点工作任务 2023/5/10 卫健委等十四部门 关于印发 2023 年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点 2022
21、/5/9 卫健委、公安部等九部委 关于印发 2022 年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点 2021/11/12 卫健委 关于印发医疗机构工作人员廉洁从业九项准则的通知 2021/4/25 卫健委等九部委 关于印发 2021 年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点的通知 2021/4/6 卫健委等六部门 关于开展不合理医疗检查专项治理行动的通知 2020/9/22 国家药监局 医药代表备案管理办法(试行)2020/7/17 卫健委 2020 年医疗行业作风建设工作专项行动方案 2020/5/15 卫健委等九部门 关于印发 2020 年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要
22、点的通知 2019/12/3 卫健委 公立医院章程范本 2019/11/21 卫健委 大型医院巡查工作方案(20192022 年度)2019/7/31 国务院 国务院办公厅关于印发治理高值医用耗材改革方案的通知 2018/8/3 国务院 国务院办公厅关于改革完善医疗卫生行业综合监管制度的指导意见 2016/4/26 国务院 国务院办公厅关于印发深化医药卫生体制改革 2016 年重点工作任务的通知 2015/2/5 卫计委 大型医院巡查工作方案(2015-2017 年度)2015/1/26 卫计委 全国卫生计生系统纪检监察工作会议 2014/5/28 国务院 国务院办公厅关于印发深化医药卫生体制
23、改革 2014 年重点工作任务的通知 2012/9/28 卫生部和国家中医药管理局 关于加强公立医疗机构廉洁风险防控的指导意见,同时发布公立医疗机构管理权力廉洁风险防控规则、公立医疗机构医疗服务廉洁风险防控规则 资料来源:中国政府网,国务院,卫健委,药监局,卫计委,人民网,华创证券 反腐本质上是对过去腐败行为的纠正。在本次纪委牵头医药行业反腐之前,集采、新药价格谈判等措施已经一定程度上让回扣成为过去式。(二)(二)中国上市医药公司销售费用率到底高不高中国上市医药公司销售费用率到底高不高 1、国内外代表性企业的销售费用率对比和拆分国内外代表性企业的销售费用率对比和拆分 由于部分外企仅公布了销售、
24、一般性及管理费用(约等于国内的销售费用加上管理费用),在本篇报告中,我们以国内企业的销售费用和管理费用的比例来估算外企的销售费用。医药行业深度研究报告医药行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 7 药企中以国内药企龙头恒瑞医药和海外制药龙头辉瑞、GSK 为例。海外医药巨头辉瑞制药的销售费用率在 2018-2020 年均位于 20%以上,2021-2022 年由于新冠相关业务提升因而费用率大幅下降。GSK 销售费用率近五年均在 20%以上。总体上辉瑞制药、GSK 的销售费用率稍低于恒瑞医药。再以国内胰岛素龙头通化东宝和海外胰岛素巨头诺和诺德为
25、例。通化东宝的销售费用率略高于诺和诺德,但差额并不明显。图表图表 2 恒瑞与辉瑞、恒瑞与辉瑞、GSK 销售费用率对比销售费用率对比 图表图表 3 通化东宝与诺和诺德销售费用率对比通化东宝与诺和诺德销售费用率对比 资料来源:公司公告,Wind,华创证券 资料来源:公司公告,Wind,华创证券 器械企业中以迈瑞医疗、西门子医疗和雅培为例。与海外医疗器械巨头雅培、西门子医疗相比,迈瑞医疗近五年的销售费用率均处于中间水平。图表图表 4 迈瑞、雅培和西门子销售费用率对比迈瑞、雅培和西门子销售费用率对比 资料来源:公司公告,Wind,华创证券 2、中国和美国药品和设备板块销售费用率中位数分析中国和美国药品
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