通信行业深度研究报告:AI或为运营商下一阶段的核心看点.pdf
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1、 证 券 研 究 报 告证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 行业研究行业研究通信通信 2023 年年 06 月月 03 日日 2023 年年 05 月月 30 日日通信行业深度研究报告 推荐推荐(维持)(维持)AI 或为或为运营商运营商下一阶段下一阶段的的核心看点核心看点 运营商运营商预计预计将是今年通信板块最重要的投资方向。将是今年通信板块最重要的投资方向。三大运营商此前在成长业务快速发展、加快数字经济建设、探索“中特估”等多轮催化下,进入了上行通道。但目前横向与全球其他主流运营商相比,纵向与
2、历史水平相比,三大运营商估值仍处偏低状态。作为优质国企的代表,三大运营商的治理能力及竞争力一直都名列前茅,有望核心受益于“中特估”,从而得到估值修复。此外,三大运营商无论是在经营规模上还是技术能力上,均已经走在全球运营商行业的前列,特别是中国移动的营收体量已经成为全球运营商第一大,我们认为,目前三大运营商的估值与实际的市场地位是不相符的,既没有充分反映传统业务规模,也未充分反应其在数字经济、AI 等多领域成长为科技创新公司的新定位,未来具有较大的向上提升空间。业务上,传统基础业务稳步发展,新业务贡献成长弹性。特别是 IDC、物联网、ICT、行业云等产业数字化领域,受益于数字化经济发展需求,下游
3、对算力、上云和数据要素需求的持续提升,产业数字化类业务收入快速增长,营收占比逐年攀升,新业务发展态势良好,未来有望持续推动运营商整体收入结构的进一步优化,凸显成长弹性。AI 带来的生产力革新与商业模式升级,三大运营商早已具有深厚积累。带来的生产力革新与商业模式升级,三大运营商早已具有深厚积累。AI 进入 iPhone 时刻,产品形态和应用边界不断拓宽。根据艾瑞咨询,2022 年我国人工智能产业规模达到 1958 亿元,预计到 2027 年产业规模将达到 6122 亿元,2022-2027 年 CAGR 为 25.6%,2026 年人工智能行业渗透率将达到 20%。以微软、百度为代表的传统软件互
4、联网巨头,以及海外主流运营商,均已在 AI 产业链进行多方位布局。国内运营商也同样具有深厚积累,中国电信的星河 AI平台、天翼云智能计算平台“云骁”,中国移动的“九天”人工智能平台,中国联通的全栈自主创新 AI 智算中心等相关业务产品,均是运营商在 AI 产业投入布局多年的成果,在细分领域中具有较明显的领先优势。运营商布局运营商布局 AI 可实现对内对外的高效赋能。可实现对内对外的高效赋能。对内层面,可以实现提质增效,实现高质量发展,符合国家对深化国资国企改革,推动国资国企持续高质量发展的部署。AI 目前在智能客服、自智网络、智能内容推荐等生产运营和自有业务等领域得到了广泛应用,能够有效提质增
5、效,助力三大运营商的高质量发展。对外层面,可以提供泛在 AI 服务,满足多层级智算需求。我们认为运营商的 AI 能力对外可以提供三个层级两种模式的落地,可以实现像使用移动通信服务一样使用人工智能。大模型或是运营商下一发力方向,有望实现相应的突破。大模型或是运营商下一发力方向,有望实现相应的突破。当前我国数字基础设施正向着大模型基础设施建设阶段演进,运营商在现有的连接和算力资源基础上,建设大模型基础设施,满足未来大模型训练和推理需求,有望打造继云业务之后的新增长点。大模型部署难度大成本高,需要直面六堵墙的挑战,其发展已经由最初的技术密集型向资源密集型进行转变。大模型的竞争将逐渐演变为各参与方在大
6、规模算力资源层面的竞争,以及对开发部署成本接受支持能力的比拼。运营商凭借经营规模大、投入实力强、算力资源丰富等优势,具有较强的竞争实力。政企客户作为潜在用户对大模型安全问题高度关注,运营商天然在安全可信、合法合规、自主化等领域具有核心优势,因此可以很好地承接相关需求,实现业务快速发展。运营商在 AI 大模型已有相关布局,我们认为,未来各运营商有望持续加大在大模型领域的布局与投入,实现相应的突破,打造新的业务增长点。重点推荐:中国移动、中国电信、中国联通重点推荐:中国移动、中国电信、中国联通风险提示风险提示:宏观经济风险,运营商传统基础业务大幅下滑,运营商新业务拓展不及预期,运营商 AI 业务推
7、进不及预期。行业基本数据行业基本数据 占比%股票家数(只)127 0.02 总市值(亿元)38,963.61 4.19 流通市值(亿元)13,077.71 1.86 相对指数表现相对指数表现%1M 6M 12M 绝对表现-2.7%24.3%35.5%相对表现 2.1%24.7%39.7%相相关研究报关研究报告告 通信行业周报(20230522-20230528):运营商FTTR 设备采购进入加速期,关注产业链受益标的 2023-05-28 通信行业 2022 年报和 2023 年一季报总结:把握数字经济+算力资源投资主线 2023-05-09 通信行业周报(20230403-20230409)
8、:AI 算力升级持续释放光模块需求,盘古 NLP 大模型有望赋能智能内容生产 2023-04-09-13%7%27%47%22/0522/0822/1023/0123/0323/052022-05-302023-06-02通信沪深300华创证券研究华创证券研究所所 通信行业深度研究报告通信行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资主题投资主题 报告亮点报告亮点 本报告从 AI 产业的这一较新角度对运营商的商业价值进行分析,阐述了运营商在 AI 能力、AI 大模型、AI 算力等层面的发展机会。报告主体主
9、要分为两个章节,第一个章节主要是阐述了目前三大运营商的商业价值仍处于被低估状态,在探索“中特估”背景下,应修复至与其在全球实际的市场地位相符的估值,具有较大的向上提升空间,随后介绍梳理了目前运营商在传统基础业务和创新业务的经营和发展,凸显其成长弹性;第二章节则对目前全栈 AI产业发展情况进行介绍,并梳理了目前运营商在 AI 的相关布局,明确其发展AI 业务的核心商业逻辑是对内对外的赋能,最后重点分析了大模型对于运营商发展 AI 业务的重要性以及商业价值,判断运营商将继续加大对大模型的相关投入,从而实现相应的突破,打造新的业务增长点。投资逻辑投资逻辑 2022 年以来,运营商受益于“中特估”和
10、AI 热潮逐渐受到市场的关注。尽管三大运营商在逐步迎来估值修复,但不论是与全球其他主流运营商相比,还是与自身历史水平相较,三大运营商当前估值仍处于低位。考虑到三大运营商在经营规模、技术能力等方面均处于全球前列,我们认为未来在估值修复方面仍有较大向上空间。从基本面来说,当前三大运营商传统业务稳步推进,大力发展产业数字化业务,在 IDC、物联网、云计算、大数据等领域增速较快,营收结构持续优化。在数字经济持续发展的背景下,运营商作为数字经济领军者的角色会更加凸显。2022 年我国人工智能产业规模达到 1958 亿元,预计 2022-2027 年 CAGR 为25.6%,2027 年产业规模有望达到六
11、千亿元,市场空间广阔。当前全球的 AI 发展进入 iPhone 时刻,而运营商在布局 AI 领域具有深厚积累:中国电信的以云网融合为基础底座“星河 AI”、首个云智超一体化算力平台“云骁”、中国移动的“九天人工智能平台”和中国联通的“AI 智算中心”均在细分领域具有明显优势。AI 的突破带来生产力的革新和商业模式的升级,运营商有望迎来新一轮发展机遇:运营商 AI 能力对内层面可以实现提质增效,实现高质量发展,对外层面可以提供泛在 AI 服务,满足多层级智算需求。当前我国数字基础设施正向着大模型基础设施建设阶段演进,而大模型部署难度大成本高,我们认为,发展已经由最初的技术密集型向资源密集型进行转
12、变。三大运营商经营规模大、现金流充足,兼具技术能力和算力资源,能够在现有基础上建设大模型基础设施,满足未来大模型训练和推理需求。同时作为国央企的运营商还具备安全可信、合法合规、自主化的核心优势,直击以政企客户为代表的对大模型安全问题高度关注的用户痛点。在 2023 年 4月底召开的第六届数字中国建设峰会 云生态大会上,天翼云有关负责人表示天翼云正在自主研发预训练大模型,目前已经进入内部测试阶段,将在近期适当的时候发布。中国电信成为首家对预训练大模型的布局做出表态的运营商。未来各运营商有望持续加大在大模型领域的布局与投入,实现相应的突破,打造新的业务增长点。重点推荐:中国移动、中国电信、中国联通
13、。重点推荐:中国移动、中国电信、中国联通。通信行业深度研究报告通信行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 3 目目 录录 一、一、运营商预计将是今年通信板块最重要的投资方向运营商预计将是今年通信板块最重要的投资方向.6(一)商业价值已逐步被市场认可,但仍处于低估状态.6(二)“中特估”背景下,运营商具有较大的估值提升空间.8(三)传统基础业务稳步发展,新业务贡献成长弹性.10 二、二、不容小觑的不容小觑的 AI 产业链中军力量产业链中军力量.12(一)AI 进入 iPhone 时刻,运营商早已具备深厚积累.12 1、AI 带来的生产力革新与
14、商业模式升级,各方持续推进相关布局.12 2、国内三大运营商在 AI 领域布局多年,积累深厚.17(二)运营商布局 AI 的核心商业逻辑:对内对外高效赋能.21 1、对内赋能:提质增效,实现高质量发展.21 2、对外赋能:泛在 AI 服务,满足多层级智算需求.24(三)大模型或成运营商在 AI 领域的下一发力方向.28 三、三、投资建议投资建议.33 四、四、风险提示风险提示.34 通信行业深度研究报告通信行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 4 图表目录图表目录 图表 1 2022 年以来三大运营商的股价走势(截至 2023/6/2).
15、6 图表 2 全球电信运营商可比估值表(截至 2023/6/2).7 图表 3 三大运营商 H 股 PB 估值走势(截至 2023/6/2).8 图表 4 国企长期以来被低估(截至 2023/6/2).9 图表 5 三大运营商与境外运营商营业收入(TTM)对比(单位:亿元人民币).9 图表 6 三大运营商移动业务收入情况.10 图表 7 三大运营商宽带业务收入情况.10 图表 8 三大运营商移动用户 ARPU(单位:元).10 图表 9 三大运营商固网 ARPU(单位:元).10 图表 10 三大运营商 5G 用户渗透率.11 图表 11 三大运营商千兆光网用户量及渗透率.11 图表 12 运
16、营商产业数字化类业务收入情况(单位:亿元).11 图表 13 人工智能应用助力社会高质量发展.12 图表 14 2023 年以来微软必应和谷歌访问量变动情况.13 图表 15 微软在 AI 领域的全栈式布局.13 图表 16 百度智能云的云智一体 3.0 架构概览.14 图表 17 百度智能云 AI 中台.15 图表 18 百度飞桨的重点产品.15 图表 19 百度文心大模型全景图.16 图表 20 百度 AI 开放平台基础能力.16 图表 21 SKT AI 技术业务应用的全新升级.17 图表 22 “A.”的差异化应用场景.17 图表 23 中国电信星河 AI 平台的核心三要素.18 图表
17、 24 以云网融合为底座的 AI_PaaS_3.0 架构.18 图表 25 运营商首个云智超一体化算力平台“云骁”.18 图表 26 中国移动九天人工智能平台产品架构.19 图表 27 九天人工智能平台 AI 能力平台产品架构.20 图表 28 中国联通为数字化网络化智能化提供全栈数字服务.20 图表 29 中国联通 AI 智算中心四大能力优势.21 图表 30 2023 年国资委进一步优化央企发展目标.21 图表 31 电信行业人工智能应用.21 图表 32 中国移动客服云平台产品.22 图表 33 人工智能在电信网络的应用范围.23 通信行业深度研究报告通信行业深度研究报告 证监会审核华创
18、证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 5 图表 34 九天家庭数智大屏推荐场景.24 图表 35 运营商对外 AI 能力的三个层级.25 图表 36 “智慧网络”AI 开放创新平台的体系化设计.26 图表 37 数字政府基础设施解决方案.27 图表 38 中国移动九天智算平台行业 AI 中台.28 图表 39 数字基础设施不断“变厚加宽”.28 图表 40 中国移动在 AI 领域的机会体现.29 图表 41 华为关于 AI 大模型的三层级系统化工程.30 图表 42 大模型训练推理的六堵墙.31 图表 43 生成式人工智能服务管理办法(征求意见稿)对数据来源的合法性要求
19、 32 图表 44 天翼云行业级大模型平台.32 通信行业深度研究报告通信行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 6 一、一、运营商运营商预计预计将是今年通信板块最重要的投资方向将是今年通信板块最重要的投资方向(一)(一)商业价商业价值已逐步被市场认可,但仍处于低估状态值已逐步被市场认可,但仍处于低估状态 运营商价值得到认可,运营商价值得到认可,开启上行通道开启上行通道。2022 年后运营商走势可分为以下四个阶段:1)“低估值+高股息”阶段:2022 年前及年初,三大运营商整体估值较低,股价保持稳定。冬奥会期间,咪咕和魔百和的出圈拉动中国移
20、动股价率先得到提升;2)“ARPU 提升”阶段:根据 2022 年 3 月份的业绩披露数据,2021 年三大运营商营收和利润增速均明显增加,移动用户 ARPU 值进一步提升(2022 年 2 月份起中国联通不再公布总移动用户数据),此阶段股价波动上升;3)“估值重塑”阶段:2022 年 7 月 9 日三大运营商董事长在电信行业上市公司投资者交流活动上明确表示电信行业正在数字经济新赛道上全面升维,估值模型需要与时俱进地重塑。在此背景下市场逐渐形成运营商作为数字经济主力军的共识,运营商价值重估成为主线,三大运营商股价均有明显拉升;4)“多重利好轮动”阶段:证监会主席易会满在 2022 年金融街论坛
21、年会中首次提出“探索建设中国特色估值体系”,开启国央企价值修复,中国联通成为首家回应的央企,运营商股价持续冲高。同时,在 AI热潮下,电信运营商的云计算、通信及信息网络和数字化的价值受到市场更广泛的关注。在 AI 产业、数字经济热度持续高涨及中特估价值修复背景下,三大运营商市场价值有望持续提升。图表图表 1 2022 年年以来以来三大运营商的股价走势三大运营商的股价走势(截至截至 2023/6/2)资料来源:WIND资讯,华创证券 横向横向与与全球其他全球其他主流运营商相比,主流运营商相比,当前当前三大运营商估值仍处偏低状态。三大运营商估值仍处偏低状态。目前市场主流的相对估值法主要有 P/E、
22、P/S 和 P/B,其中 1)市盈率 P/E:适用于评估成长型公司或高科技公司等未来盈利预期较高的公司,大多数具有稳定获利能力的成熟型公司采用 P/E 估值;2)市销率 P/S:轻资产型的初创公司或者受经济环境影响导致获利不稳定的公司多采用 P/S 估值,适用于评估消费品公司或零售业等销售额较高的公司;3)市净率 P/B:适用于评估资产密集型公司或价值型投资公司,周期性强的实体性资产公司多采用 P/B估值。不同类型的公司适合不同的估值方法,考虑到运营商周期性较强和无形资产较多的财务结构,市净率相比市盈率和市销率更能反映运营商的价值,P/B 一直被视为运营 通信行业深度研究报告通信行业深度研究报
23、告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 7 商最重要的估值指标。通过与美国、欧洲、加拿大、中国香港、中国台湾、日本、韩国等国家及地区主流运营商的 P/B 估值比较可以看出,当前我国三大运营商的 P/B 仍显著低于世界其他国家及地区的主流运营商,目前境外主流运营商的 P/B 均值为 2.49,中间数 2.35,而中国大陆运营商估值最高的中国移动仅有 1.65,中国电信和中国联通分别为1.29 和 1.02,三大运营商当前估值仍处于全球较低位置。图表图表 2 全球全球电信运营商可比估值表电信运营商可比估值表(截(截至至 2023/6/2)证券代码证券代码 证
24、券名称证券名称 市值(亿元人民币)市值(亿元人民币)P/E(TTM)P/B EV/EBITDA 美国 VZ.N VERIZON 10,313 6.73 1.57 6.22 TMUS.O T-MOBILE US 11,167 41.24 2.35 10.52 T.N AT&T 7,714-11.68 1.09 5.95 CMCSA.O COMCAST 11,590 28.89 1.98 10.97 欧洲 VOD.O 沃达丰 1,833 2.00 0.37 4.10 ORAN.N 橘子电信 2,161 13.32 0.90 2.80 BT_A.L 英国电信 1,268 8.22 0.90 0.04
25、 加拿大 BCE.N 加拿大贝尔 2,959 20.81 3.09 10.25 RCI.N 罗杰斯通信 1,590 18.08 3.01-TU.N 泰勒斯 1,947 23.03 2.25-中国香港 6823.HK 香港电讯-SS 655 14.75 1.99 8.17 0008.HK 电讯盈科 262 182.71 5.20 6.36 中国台湾 3682.TW 亚太电信 67-5.86 1.30 14.74 3045.TW 台湾大 847 33.22 5.44 11.62 4904.TW 远传 604 41.37 3.94 9.93 2412.TW 中华电 2,254 26.62 2.62-
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