HB金融衍生品互换与奇异期权.pptx
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1、2024/3/24 周日1布莱克的麻烦l布莱克办公室在高盛29层,他有7个文件柜,他把自己所有的谈话记录、日常想法等全部记录下来,超过20G。l1986年成为高盛合伙人l1986年利率下跌,高盛套利部门损失,鲁宾在例会上问到了布莱克:什么原因2024/3/24 周日2原因l公式的应用模型适合股票期权l不适合附有权利的债券2024/3/24 周日3股票与债券未来价格分布未来价格分布形态的区别l期权的价值在于标的物未来价格会变化股票价格股票价格债券价格债券价格时间(时间(年)年)注意:价格形态短期类似(一年以内)注意:价格形态短期类似(一年以内)2024/3/24 周日4 高盛解决了这一个一个问题
2、l高盛套利部门在1987年10月的股灾中又遭受重创l但是信心满满,鲁宾跟每个人打招呼:今天怎么样?都会回答糟透了,亏了很多l鲁宾微笑着说:如果你们要加仓,那就做吧2024/3/24 周日5高盛怎么解决这个问题的?高盛怎么解决这个问题的?2024/3/24 周日6l高盛要解决l如何给债券的附加期权债券的附加期权定价的问题2024/3/24 周日7伊曼纽尔伊曼纽尔-德曼德曼 l哥伦比亚大学理论物理学理论物理学博士l进入高盛之前从未接触过金融学l1985年12月2日星期一,40岁的德曼离开贝尔实验室进入高盛上班l2000年国际金融工程师协会年度金融工程师2024/3/24 周日8德曼进入高盛l研究债
3、券期权定价l因为债券和股票未来价格分布特征未来价格分布特征不一样l而且不同债券的价格是相互联系的,不同股票的价格则相对独立l需要全新的应用估价模型2024/3/24 周日9l1986年春天,德曼参加了生平第一次期权会议l布莱克通知德曼,可以与比尔-托伊一起研究新的债券期权模型l 布莱克布莱克-德曼德曼-托伊利率模型托伊利率模型l针对现实需求:国库券期权针对现实需求:国库券期权l被广泛采用被广泛采用l(同一时期,所罗门公司也发明了类似的模型同一时期,所罗门公司也发明了类似的模型)2024/3/24 周日10期权定价模型l因为产品越来越复杂l很多产品包含有“特殊的零件”l所以,总是有很多任务:设计
4、新的模型供交易员使用2024/3/24 周日111995年8月31日 布莱克病逝(喉癌)l当年5月1日,他提交给金融分析师杂志一篇文章作为期权的利率作为期权的利率l他提交时,给编辑的信里写着:我大概不太可能根据审稿人的意见对文章进行修改了l5月22日,收到了要求修改的信函l8月31日去世,没有完成修改工作2024/3/24 周日12 布莱克-舒尔茨-默顿l1997年,舒尔茨和默顿获得诺贝尔经济学奖l金融界得每一个人都知道他们获得诺奖是迟早的事情l但是为什么不在布莱克去世之前给他们呢?2024/3/24 周日13德曼的不满l德曼和比尔-托伊都对自己的待遇不满l当时高盛的年终奖在12月中旬发放,因
5、为工资系统不能开出超过10万美元的支票,所以,100万美元就得分成10张支票l高盛鼓励奖金保密,所以每一张支票都用信封装好,但是发信封时,人人都能看到l有一个年轻交易员有个习惯,就是象洗牌一样,小心翼翼一张一张数着他的一摞信封,德曼看了直冒火!2024/3/24 周日14于是跳槽:1988年10月l联系了所罗门l梅里韦瑟梅里韦瑟的12人小组和他吃了一次饭l套问他和布莱克合作的情况,问了一个欧式期权的技术问题,德曼给出了错误的答案l后来到了所罗门的另一个部门研究利率可调整抵押利率可调整抵押贷款贷款2024/3/24 周日15l1989年年11月,被所罗门辞退月,被所罗门辞退2024/3/24 周
6、日16l12月,几次求职不成后,给布莱克打电话,布莱克接纳了l1990年1月,重返高盛l上班前几天,布莱克打电话,说自己调离股票业务部,到高盛资产管理公司了,推荐了德曼和杰夫-维克继任该部门的领导:量化策略小组量化策略小组l此时,德曼还不是高盛的正式员工l比尔-托伊已经去做业务了(也是物理学家出身)2024/3/24 周日17新任务l德曼一进入高盛,发现搞衍生产品的人都在谈论“丹麦王国日经指数看跌权证丹麦王国日经指数看跌权证”l这是个什么东西?为什么都讨论它呢?这是个什么东西?为什么都讨论它呢?2024/3/24 周日18 丹麦王国日经指数看跌权证丹麦王国日经指数看跌权证2024/3/24 周
7、日191989年,日本繁荣巅峰l最后一个交易日,日经指数达38915点l泡沫破灭后,跌到12000点l很多日本公司在资本市场筹资l为了支付低利率,公司承诺:如果贷款到期时,日经指数下跌,公司将补偿相应的损失2024/3/24 周日20债券+日经指数看跌期权l实际上,公司相当于发行了一张带有看跌期带有看跌期权的债券权的债券。l拆开拆开,投资者可以持有债券,把看跌期权卖给感兴趣的人l当时都认为日经指数下跌的可能性很小,所以,看跌期权很便宜2024/3/24 周日21高盛的格莱尼(昵称)l高盛的期权交易员:鲍勃-格拉诺夫斯基l购买了大批这种看跌期权l高盛要这些期权干什么呢?l如果日经指数不下跌,这些
8、权证就一钱不值,高盛要赌它下跌吗?2024/3/24 周日22投行没必要承担风险,也不赌市场方向l既然有了这个原材料(日经指数看跌期权)l高盛就要把类似的产品生产出来,卖出去l注意:不是直接卖原材料l 而是新创设类似的产品,卖出去l这就是衍生品为什么增长迅速的原因之一:有一亿美元的原材料,为了对冲风险,将另外生产1亿美元的类似产品销售出去,投行一转手,赚差价和加工费而已。但市场上就有两亿衍生品了。2024/3/24 周日23图示l1亿进来,加工,1亿出去l高盛持有方向相反的两亿产品AB高盛高盛A B2024/3/24 周日24高盛的做法l买进:日本交易对手,不相信会跌!l 日元计价日元计价的日
9、经指数看跌期权l卖出:美国交易对手,认为可能会跌!l 美元计价美元计价的日经指数看跌期权l策略:批量买进一个简单的、不吸引人的产品,经过金融工程,转化为一个更具吸引力的产品,零售出去。2024/3/24 周日25巧妙之处l美国投资者愿意赌日经指数下跌,但是,如果下跌后,日元同时贬值,就有可能赚不到钱l所以:看跌期权设计了一个对抗日元下跌的保护条款,即权证收益按预先约定的汇率转换成美元。2024/3/24 周日26丹麦王国日经指数看跌权证l高盛在1990年1月份创设了这个品种l执行价格设定在37516.77点,1993年初到期l这些权证在美国证券交易所挂牌上市l名字的前缀是指权证的发行人,高盛付
10、一笔费用,丹麦王国银行担保担保权证到期会履约2024/3/24 周日27问题:高盛的风险对冲了吗?l日经指数看跌期权低价低价买进l丹麦日经指数看跌期权高价高价卖出l但是,高多少呢?高多少呢?l权证的风险对冲了,但是日元对美元的汇率风险出现了l高盛必须对冲掉汇率风险汇率风险,这个对冲成本必须体现在丹麦期权的售价中。2024/3/24 周日28如何估价丹麦权证?l皮奥特-拉辛斯基在1989年推导了一个偏微分方程,发现:l这个期权的价值取决于美元兑日元汇率的变动与日经指数变动之间的关系l这个发现与直觉相反2024/3/24 周日29德曼给出了易于理解的方式l要经过两次对冲l第一次对冲掉日经指数变化的
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