企业价值计量.pptx

,单击此处编辑母版标题样式,#,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,企业价值计量,几个概念,主要计量方法,业绩评估,管理评估,第一节概述,1,、把企业价值管理作为第一部分，既符合财务理论体系架构的要求，又能为后续部分的展开提供逻辑思路，同时也能从难度、深度、广度上与财务管理原理（公司财务管理）相区别。,算帐价值计算（财务估价）,2,、经济金融化与财务管理的发展,3,、企业估价就是对持续经营中的企业的经济价值所进行的计量，它是企业效率的综合衡量。,其核心就是综合企业内部因素、外部因素以及投资者主观意愿的基础上，合理确定企业价值，为经济决策提供依据。从本质上讲，企业价值应体现为企业对其所有索偿权持有人（包括股东、债权人等等）的需求的满足、体现为管理者实施经营权威的满足。,4,、企业估价是财务估价的一部分。,时间价值、,风险价值等,构成了财务管理众多的学科。,财务估价理论核心论,筹资投资分配,日常（流动资产投资等）,长期投资等,财务管理原理等,投资决策、项目评估、资产评估等学科,单项资产（有形、无形）估价及管理,部分资产估价及管理,整体资产估价及管理,关系资产（社会资源）估价及管理,经验的、被动的：如延迟付款对与供应商关系的影响,主动的、政治法律的：如治理结构、战略协作关系等,对内（企业价值管理,VBM,）,对外（证券投资、资本市场等（资本运作）,一、企业价值,1,、企业价值就是企业能够值多少钱或卖多少钱。而企业并购、经济金融化关注评估确认价值与市场价值之间的关系。,2,、总体价值、债务价值与权益价值,企业价值企业债务价值企业权益价值,3,、企业价值特征,（,1,）企业价值归纳成一句话就是：企业拥有或控制的全部资源的价值总和。,（,2,）企业价值取决于其潜在的未来获利能力,（,3,）企业价值体现了时间价值和风险价值,（,4,）企业价值是市场评估的结果,（,5,）企业价值极富动态性,4,、企业价值的主要形式,（,1,）帐面价值,（,2,）内涵价值（真实价值）,（,3,）市场价值,（,4,）清算价值,（,5,）重置价值,二、企业效率的特性与企业价值的影响因素,1,、企业价值实际上是企业效率的综合体现。,市场效率通过价格机制得到了完全的发挥，那么企业效率又将通过什么机制来得以维持和提高呢？（如何评价企业效率？）,企业效率实际上是个管理问题。,2,、可以从广泛性、长期性、风险性三个方面来讨论企业效率,（,1,）广泛性：利益关系的广泛性及利益冲突,（,2,）长期性：企业的持续存在是对投资者利益的最好保护,（,3,）风险性：与承担的风险相称的报酬水平,3,、未来增值能力、企业风险、存续期是决定企业价值的三个基本因素，除此以外，象整体经济和金融环境、行业前景、股东分布和投票权、企业重要人事变动等，也会对企业价值产生影响。,第二节企业估价方法,一、以会计数据为基础的估价方法（客观法）,确定企业价值基于既定的资产价值，帐面价值是最为重要的以会计数据为基础的估价方法。,客观性强、计算简单、资料获取容易，问题：会计政策的差异；是一种沉没成本，与企业收益能力之间的相关性很小。,一般适于资产流动性强且会计政策采用公允而准确的企业，如银行、保险公司等。,二、比较估价法,1,、从某种意义上，比较估价法也是以会计数据为基础的估价方法，但思路与客观法明显不同。,这种比较法一般通过比较不同企业的,“,可比较资产（或项目）,”,，并对其进行定价，也就是确定比较对象的价格（股价）与可比较项目之间的数量关系，然后将这一数量关系用在被估价的企业上。,较常见的有运用行业平均的价格,/,盈利比率即市盈率来评估，还有价格,/,帐面价值比率、价格,/,销售额比率、价格,/,现金流量比率、价格,/,股利比率、市场价值,/,重置价值比率。这一思路并非仅限于会计数据，但实际使用的往往都是会计数据，如帐面价值、销售额、利润、现金流量等。,2,、行业平均的价格,/,盈利比率（市盈率）被称为乘数（或系数、参数等）。乘数的估计一般可采用两种方式，一是按被估价企业的基础数据估计；二是按可比较企业的相关比率估计。,（,1,）按被估价企业的基础数据估计乘数：,分两种类型，一类是绝对型（数）估计，基本依据是现金折现模型，因此利润（或其他指标）的变化会影响企业价值，在这一基础上扩展出：盈利和现金流量的增长率、股利支付比率、风险等的估计乘数，其实质是因果关系分析，如利润边际变动如何影响价格,/,销售比率？利润增长率下降会使市盈率出现怎样的变化？价格,/,帐面价值比率与股权资本报酬率之间是什么关系？等待。,以戈登模型为例：,P0,：起始期估价；,DPS1,：第,1,年每股股利；,G,n,:,股利增长率,注意：教材第,48,51,页用,“,股权自由现金流量,”,两边同除以每股盈利（,EPS,），则市盈率（,P/E,）：,由于,DPS,1,DPS,0,（,1,g,n,）,则：,将戈登模型两边同除以每股帐面价值（,BV,），即得价格,/,帐面价值比率（,PBV,）：,PBV,P,0,/BV,0,ROE,股利支付率,ROV,：股权资本报酬率,将戈登模型两边同除以每股销售额，即可得出固定增长企业的价格,/,销售额比率（,PS,）,例：埃克森公司,2002,年每股盈利为,3.82,美元，股利支付率为,74%,，在一个较长的时期内，其盈利与股权的增长率预计为,6%,，该公司的贝塔值为,0.75,，国库券利率为,7%,，风险溢酬为,5.5%,，则,（,1,）股权资本成本,7%,0.75,5.5%,11.13%,市盈率,P/E,0.74,（,1,0.06,）,/,（,0.1113,0.06,）,15.29,若实际公司以,17.02,的市盈率销售股票，则价格,3.82,17.02,65.02,（,2,）若股权资本报酬率为,15%,，则价格,/,帐面价值比率为,PBV,0.15,0.74,1.06/,（,0.1113,0.06,）,2.29,若实际公司以,2.44,的价格,/,帐面价值比率销售，则可根据帐面价值计算其股价,（,3,）若每股营业收入为,83.06,美元，则净利润边际,3.82/83.06,4.7%,，则,价格销售比率,0.047,0.74,1.06/,（,0.1113,0.06,）,0.7187,若公司的价格,/,销售比率为,0.7826,，也可根据销售额来计算其股价。,从因果关系分析很容易跨入相关关系分析，也就是用一些历史数据来考察股价与相关指标的关系，然后根据新的数据（现在数据）来确定现在（或未来）的股价。,在实际应用中，因果分析与相关分析是很难绝对区分的，由于股价受到多个因素的影响，象帐面价值与股价的关系，实际上已经成为相关分析而非因果分析。,（,2,）按可比较企业（或同行业平均等）的相关比率估计乘数,如果将本企业的历史数据用可比较企业或同行业平均数据替代，则是一种典型的相关分析，因此其关键问题是可比较企业的选择问题，若是行业平均数据，就是本企业与行业平均状况的偏差大小的问题。,一般来说，将一家企业的市盈率、价格,/,帐面价值比率、贝塔值、股利支付率、预期增长率、股权资本报酬率等与可比较企业的相应比率进行比较，基本可判断企业的价值在市场上是被低估了还是被高估了。这一方法简单实用，但因为简单，极可能误用，因为可能忽视其他因素，以市盈率为例，一般情况下，平均市盈率为,15,倍左右，市场景气时，可能上升到,18,倍左右，市场疲软时，可能下降到,13,倍以下。,三、期权估价法（了解）,又称或有索偿权估价法。期权是一种选择权，它只在特定情况下获取利益，如买入期权只有当其基础证券价格超过其预设价值、卖出期权只有当其基础证券价格低于其预设价值时才能获利。,布莱克斯科尔斯的二项式定价模型为：,买入期权价值,卖出期权价值,N,（,d,）为正态分布、均方差等于,1,时在,d,范围内的概率，其中：,因此，运用该方法计算需经过以下步骤：,（,1,）运用有关变量计算标准化的正态变量,d,1,、,d,2,（,2,）计算与标准变量相符合的累计正态分布函数,N(d,1,),、,N(,d,2,),（,3,）运用现值公式的持续时间等式计算行使价格的现值,（,4,）根据布莱克斯科尔斯的二项式模型计算期权价格,例：某企业价值,5,000,万美元，低于其现有负债的面值,8,000,万美元（零息票），将股权资本视为一笔买入期权，则负债面值,8,000,万美元即为该买入期权的行使价格，零息票负债的年限为,10,年，企业价值方差,2,为,0.16,，无风险利率为,10%,，因此：,d,1,1.0515,，,d,2,0.2135,，,N(d,1,),0.8543,、,N(,d,2,),0.4155,买入期权价值,50,0.8534,80,0.4155,3044,（万美元）,则负债价值,5000,万,3044,万,1956,万,四、折现现金流量估价法,一项资产的价值由其预期现金流量的现值决定,1,、基本公式：企业价值,K,：加权平均资本成本,2,、企业固定增长模式：企业价值,CF,1,/(k-g),3,、生命周期模型（沃斯顿模型）（了解）,该模型由美国加州大学弗瑞德,沃斯顿创立，又称公式评价法，由于每个企业会经历不同的成长阶段，一般早期成长率要高于整个经济体系的成长率，而中期则基本相当，晚期会低于整个经济体系的成长率，于是有：,g,：营业净利或息税前盈余增长率；,k:,边际盈利率,K,：加权边际资金成本；,b:,税后投资需求或投资机会,N,：超常增长期；,T,：边际所得税率,从模型来看，考虑了边际盈利率、再投资机会区分了两个不同的阶段，简单而实用，目前已经为欧美企业广泛采用。,五、经济利润（,EVA,）模式,经济利润是指扣除占用资本机会成本后的利润，也叫经济附加值，即：经济利润投资资本（投资资本回报率加权平均资本成本）,另外也可用税后净利来计算，则：,经济利润税后净利投资资本加权平均资本成本,企业价值投资资本预计各年经济利润的现值之和,该方法用于评价企业集团的分部的业绩使用较多，由于全面核算了资本成本和资源效率，逐渐成为全球通用的企业价值评价标准，中国证监会认为：,“,EVA,将会被中国资本市场以及方方面面投资者接受，成为普及的投资价值指标之一,”,。,例：,A,企业有投资资本,100,万元，投资资本回报率为,12%,，该企业的加权平均资本成本为,7%,，则该企业当年的经济利润为：,100,（,12%,7%,）,5,万元,如果经济利润始终保持为每年,5,万元，则经济利润现值可由永续年金公式求得：,5/7%,71.43,万元,该企业的价值总计,100,71.43,171.41,万元,六、市场价值法,企业的市场价值是其股票和债券在市场上的交易的价格,1,、资本资产定价模型,股票的要求报酬率为：,K,x,K,RF,（,K,M,K,RF,）,x,K,M,K,RF,为市场风险报酬,例：当市场无风险报酬率为,7%,，市场组合的期望收益为,8.5%,，,X,股票的,为,2,，投资者对其要求报酬率应为：,K,7%,（,8.5%,7%,）,2,10%,如果该股票最后一次股利为,2,元，预计会按,3%,的固定增长率增长。则下一期股利为,2.06,元，这只股票的价格应为,2.06,/P,3%,10%,，则,P,29.43,元,2,、托宾,Q,模型,Q,企业价值,/,资产重置成本，,则企业价值,Q,资产重置成本,Q,的确定比较困难，即使相同业务的两个公式，也会有差别，实践中广泛使用的是,Q,的近似值,“,市净率,”,，即股票市值与企业净资产的比率。它实际上是一种比较定价法。,第三节 企业价值计量目的,一、主要目标,1,、业绩考核评价,层次性：整体、部门及下属部位等、基层单位、个人（管理者及员工）,2,、企业真实价值计量（企业股价计量）,整体价值,3,、企业组成部分真实价值计量：如重组、分立等活动需要,4,、股东收益计量,目标决定了我们计量什么,二、具体领域,1,、估测公司价值及商业备选方案价值。如：新产品引进,/,资本支出,/,新市场介入,/,成立合资企业,2,、评价重大交易。如合并,/,收购,/,资产出售,/,资产重整,/,股份收购,3,、运用以价值为基础的管理检查业务活动绩效，并确定其关键目标。确定目前从事,/,策划的业务活动是否创造价值绩创造价值的程度,4,、为主要相关权益者就企业价值提供信息，说明其战略,/,计划,/,经营活动所能创造的价值,三、需理解为何评估价值,1.,价值是衡量企业绩效的最佳标准,2.,股东是公司中为增进自己权益而同时增进每一人权益的唯一利益者,3.,成绩不佳的公司会看到资金将流向其他竞争者,1.,价值是衡量企业绩效的最佳标准,只有价值标准才要求具备完整信息,价值标准关注长期价值,价值标准可评估各利益方价值,价值标准是各利益方利益的平衡,基于价值的决策不会只限于眼前,价值标准可评估各利益方价值,项目,目前,将来,现值价值,客户价值,1,，,100,4,，,400,消费者受益差额,损益表,销售收入,1,，,000,4,，,000,-,人工成本,（,400,）,（,1600,）,员工权益,-,采购成本,（,300,）,（,1,，,200,）,供应商权益,-,折旧,（,100,）,（,400,）,营业利润,200,800,-,利息费用,（,50,）,（,200,）,债权人权益,税前收入,150,600,-,税款,（,75,）,（,300,）,政府权益,净收入,75,300,-,留存收益,（,40,）,（,160,）,可供分配利润,35,140,股本权益,2.,股东是公司中为增进自己权益而同时增进每一人权益的唯一利益者,并非所有利益方为确定他们的利益，都需要使用完整信息,股东是公司现金流量的剩余索取者。在考虑自身利益的时，需先考虑各利益方支出，唯一需要掌握全部权力要求信息（竞争条件下）,3.,绩效不佳的公司会看到资金将流向其他竞争者,资源提供者要求得到高于社会平均回报率，公司管理者要赚取高于资本成本之利润,回报不高时，筹资困难，价值毁损,管理层任务,公司运行效率的提高是为了股东价值最大化。以此为目标，所有其它相关权益者将因此而收益,四、资本（存量）计量,1,、总资产,2,、净资产,3,、一些相对指标：每股净资产等,4,、资本增值计量：帐面计量,资本增加值,期末资本价值,期初资本价值,资本增值率,资本增值额,期初资本价值,100%,5,、资本增值计量：市值计量,市场资本增值额,期末企业资本市场价值,期初企业资本市场价值,资本市场增值率,市场资本增值额,期初企业资本市场价值,100%,按资本票面价值计算与评价资本增值指标,实收资本增值额,期末股本或实收资本,期初股本或实收资本,实收资本增值率,资本增值额,期初股本或实收资本,100%,按资本账面价值计算与评价资本增值指标,账面资本增值额,期末所有者权益,期初所有者权益,账面资本增值率,账面资本增值额,期初所有者权益,100%,五、股东总收益计量,1,、股东总收益率（,TSR,）,特定估价时间内的股票价格增长的百分比,特定估价时间内所获得的股利（股利率的形式）,2,、股东总收益率计量,股票价格数据,1,年期的,TSR,计量,股票的开盘价格，,2002,年,1,月,1,日,$100,年末支付的股票股利,$5,股票收盘价格，,2002,年,12,月,31,日,$120,TSR,计算,股利收益 （股利除以年初股价，,5/100,）,5%,股价增长分比（年末收盘价,/,年初开盘价,-1,，,120/100-1,）,20%,TSR,（股利收益加上股价增长百分比，,5%+20%,）,25%,长期,TSR,计量,45,每年股利,数年,前的,股票,股利,当前,股票,价格,3,、,股东总收益计量模型,46,TSR,计算的难点,$120,$9$9$9,$100,每年股利,当前,股票,价格,数年,前的,股票,价格,47,4,、,TSR,与,TBR,（经营总收益率）,经营总收益率是一种内部业绩指标，它既与,TSR,保持一致，又能被运用于公司内部业绩计量。,TBR,模型,业务单位现金流量,业务,单位,当前,价值,业务,单位,后续,价值,股东总收益计量由于区分了两种基本收益来源，即资本增值（对应为股票价格上涨）与持有期现金流入（对应为分红）。,衡量持有期现金流入的方法涉及未来盈利能力，因此属于现金流量折现方法。,六、管理需要：价值计量分析与价值驱动因素,通过价值计量，服务于企业价值创造，服务于经营管理需要。,关键：是创造价值，还是毁灭价值？,1,、价值驱动因素的寻找：,价值驱动因素具有层次性，可从战略、日常管理两个层次分别确定价值驱动因素,2,、具体方案的选择，可计算其创造的价值,3,、投资决策与企业价值,（,1,）企业价值本质上是一种产生未来现金流量的能力。根据前面公式，,企业价值资本经济附加值（,EVA,）,资本当期,EVA,/,资本成本预期增进业务的,EVA,的现值,当期营运价值（,COV,）未来成长价值（,FGV,）,（,2,）影响公司价值的各个环节及其关联,产权管理,现金流量管理,营运资本管理,增长管理,小结：公司价值创造的三条途径,4,、融资决策与企业价值,风险与收益的均衡问题,资本成本问题,第四节,EVA,EVA,即经济增加值，是英文,Economic Value Added,的缩写，从最基本的意义上讲，经济增加值就是公司业绩度量指标；从计算角度上说，,EVA,等于税后净营业利润减去资本成本后的剩余收入。,剩余收益指标也就是,EVA,指标的前身，它与,EVA,指标的区别在于，剩余收益指标以息税前利润为基础扣除债务和权益的资本成本，而,EVA,指标是以税后利润为基础，经过一些项目调整后得出的价,值增加，与剩余收益指标相比，,EVA,更能体现企业,自身的利益和价值增加。,这里所谓的经济增加值，是指企业税后净营业利润与该企业经加权平均的资本成本间的差领，是为出资人创造的,“,真正的利润,”,，,EVA,最大的优势在于不仅剔除了债务成本，还考虑了股权投资的机会成本，消除了在传统会计利润下企业认为,“,股东资本免费,”,的弊端。,EVA,指标可以提醒我们，债务也好，股权也罢，所有的资本都是有成本的，扣除所有成本之后的那部分，才是真正的盈余。,一、,EVA,的产生过程,1,、,EVA,思想的源流,1777,年亚当,斯密的,国富论,中就对经济利润有了阐述,1896,年阿尔弗雷德,马歇尔在他的,经济学原理,中再一次明,确表达什么是经济利润：,“,你一定要赚到超过资本成本的钱才算有利润,”,1920,年代，阿尔弗雷德,斯隆开始在通用汽车公司采用资产回,报率概念，并引进了杜邦分析。,1958,年、,1961,年默顿,米勒和佛朗哥,莫迪里亚尼的两篇革命 性论文,1970,年代，威廉,夏普等的资本资产定价模型（,CAPM,）,1974,年，乔尔,斯特恩开始发表他关于,EVA,的学术文章，最主要的贡献是会计调整。,1976,年，斯特恩与班纳特,斯图尔特共同参与大通曼哈顿银行组建的金融咨询小组,1982,，思腾思特,Stern Stewart,公司成立，,EVA,成为注册商标，,EVA,得到正式确立。,2,、可口可乐与,EVA,的诞生,问题：可口可乐公司在,19,世纪成立之初，主要依靠独立的罐装厂来为他们的软饮料产品提供罐装，这些罐装厂由此获得了在指定地区经销可口可乐产品的永久性独 家权力。在早期，他们对于可口可乐公司筹集资金扩大业务并且激励地区经理们集中精力把可口可乐销售到各个当地市场确实也产生了巨大的作用。,但是到了,20,世纪,80,年代，这批罐装商已经代代相传，从祖辈传到了孙辈手上。这些第三代业主在这种体系的庇护下已经变得非常富有，祖辈创业的雄心壮志却也同时已经消磨殆尽。最好的办法当然是买下这些罐装厂了，问题是该如何估价呢？,斯图尔特带着手下开始忙了起来。他们测算自由现金流，再折算成现值。结果表明罐装业务极有价值。,1981,年春天，可口可乐的财务总监考哈特见到斯图尔特，,提出如何激励经营者的问题,。,“,现在我住在纽约，这是世界上生活最昂贵的地方之一。那时候，我还只是一个刚刚起步的年轻咨询人员，需要 的正是某种突破。,”,斯图尔特说。,考哈特说：,“,有道理。不过，是不是还有其他的公司也在采用这个方法呢？,”,斯图尔特说：,“,据我所知还没有。,”,当时，他以为和可口可乐的生意基本告吹了，因为考哈特显然不会去为一个尚未被证实的想法冒险的。,但他最终却让这位顾问大吃了一惊，他说：,“,真棒！这样我们就可以把竞争对手甩下一大截了。好的想法常常 会让我们领先一大步，我希望我们成为第一家采用,EVA,的公司。,”,可口可乐引入,EVA,信条：,将公司的资本集中于盈利能力较高的软饮料部门，逐步摒弃诸如意大利面食、速饮茶、塑料餐具等回报低于资本成本的业务；,通过适当增加负债规模以降低资本成本，成功地使平均资本成本由原来的,16%,下降到,12%,。,结果：从,1987,年起，公司的,EVA,连续,6,年以平均,27%,的速度上升，股价节节攀升，走进了企业历史上最为辉 煌的一个扩张时期。可口可乐总裁郭士纳,(Coizucta),将公司取得的巨大成果归功于,EVA,指标的引入。,从,1983,年起，已有,400,多家知名企业采用，客户公司销售收入超过,4000,亿美元（,1996,年）；包括西门子、索尼、英国劳合银行、澳大利亚国立银行、加拿 大莫氏啤酒、麦德龙、福特汽车等。,在美国的,500,强企业中，采用,EVA,业绩评价指标的公,司占,48%,。,美国的电子零售商,Best Buy,宣布将,EVA,作为企业治理,体系基础时，其股价当天迅速上涨了,10%,。,新加坡的淡马锡、港务局、公共交通局、医院系统和 中央公积金局正在实施,EVA,。,“,新加坡将成为一个名符其实的,EVA,国家。,”,斯图尔特得意洋洋地说。,3,、咨询公司、价值计量与,EVA,BCG,波士顿咨询公司：股东总回报,TSR,；现金回报率,CFROI,；现金增加值,CVA,麦肯锡：经济利润,=,会计利润,机会成本,思腾思特公司：,EVA,；,DVA,；,MVA,Stern Stewart&Co.,THE EVA COMPANY,是,EVA,的商标持有人，是最重要的,EVA,推动者；全球共,12,个分公司，,4,个代表处，,200,余职员；已对,19,个国家的上市公司进行了排名，广受关注。,从,1983,年起，已有,400,多家知名企业采用，客户公司销售收入超过,4000,亿美元（,1996,年）；包括西门子、索尼、英国劳合银行、澳大利亚国立银行、加拿 大莫氏啤酒、麦德龙、福特汽车等。,在美国的,500,强企业中，采用,EVA,业绩评价指标的公,司占,48%,。,美国的电子零售商,Best Buy,宣布将,EVA,作为企业治理,体系基础时，其股价当天迅速上涨了,10%,。,新加坡的淡马锡、港务局、公共交通局、医院系统和 中央公积金局正在实施,EVA,。,“,新加坡将成为一个名符其实的,EVA,国家。,”,斯图尔特得意洋洋地说。,财富,杂志连续,8,年刊登了美国上市公司价值,创造和毁灭排行榜。,1999,年资料：实施,EVA,价值管理体系的公司平均,资本回报率为,21.8%,，没有实施的仅为,13%,；其股价表现好于市场指数及同行水平。,加州养老基金,Calpers,，将,EVA,作为选择个股的首要指标。,高盛、,JP,摩根和瑞士信贷第一波士顿，在公开出,版的研究报告中把,EVA,作为关键评估指标。,4,、对,EVA,的评价,作为一种度量全要素生产率的关键指标，,EVA,反映了管理价值的所有方面,EVA,是创造财富的真正关键所在。,彼得,德鲁克,EVA,与每股收益，股本回报率或自由现金流等其它传统的评估方法相比能更准确的反映经济现实。,高盛公司,目前，,EVA,管理在管理学界得到越来越多的认同，美国管理之父彼得,德鲁克在,哈佛商业评论,上撰文指出：,“,作为一种度量全要素生产率的关键指标，,EVA,反映了管理价值的所有方面。,”,财富,杂志高级编辑艾巴曾说：,“,EVA,是现代管理公司的一场革命，一场真正的革命。,”,他指出：,“,EVA,不仅仅是一个高质量业绩指标，它还是一个全面财务管理的框架，也是一种经理人薪酬的奖励机制，它可以影响一个公司从董事会到基层上上下下的所有决策，,EVA,可以改变企业文化。,EVA,改善了组织内部每一个人的工作环境。,EVA,可以帮助管理人为股东、客户和自己带来更多的财富。,”,EVA,极富有感染力，原因在于,EVA,的存在使得将资本预算、业绩评估和奖金计划结合起来成为可能。,5,、,EVA,想干什么,（,1,）一些传统的评价指标（主要是会计指标）：,每股收益,EPS,收入、净利,红利,净现值,净资产收益率,ROE,（,2,）利润不能反映真实情况,我们称之为利润的东西，也就是说企业为股东剩下的金钱，通常根本不是利润。只要一家公司的利润低于资金成本，公司就是处于亏损状态，尽管公司仍要缴纳所得税，好像公司真的盈利一样。相对于消耗的资源来说，企业为国民经济的贡献太少。在创造财富之前，企业一直在消耗财富。,德鲁克，,1995,（,3,）其他问题,核心竞争力、商业模式无从反映,资产计价的多重属性,应计制，会计政策与会计估计,谨慎原则,面向过去的,“,后视镜,”,，缺乏决策相关性,通货膨胀,现金流指标的局限,投资初期的负数,短期与长期矛盾,（一）基本计算公式,EVA=,税后净营业利润一资本成本,=,税后净营业利润一资本投入额*加权平均资本成本率,=NOPAT,一,NA*WACC,1,、,NOPAT,的计算,NOPAT,是企业的销售收入减去除利息支出以外的,全部经营成本和费用,(,包括所得税费用,),后的净值。,二、,EVA,的基本计算方式,2,、计算资本投入额,债务资本,=,短期借款,+,一年内到期的长期借款,+,长期 借款,+,应付债券,权益资本,=,股东权益合计,+,少数股东权益,资本总额,=,债务资本,+,股本资本,3.,计算加权平均资本成本,WACC,加权平均资本成本率,=,债务资本权重*债务资本成本率,+,权益资本权重*权益资本成本率,（一）基本计算公式,1,、调整目的,消除会计稳健主义的影响,防止盈余管理的发生,消除过去会计误差的影响,2,、,调整的原则,重要性原则、可获得性原则、易理解性原则、权变原则、连续性原则,3,、调整要素分类,一类是对经营利润,NOPAT,要素的调整，一类是对,投入资本要素的调整。,（二）,EVA,计算中的会计调整,Stewart(1991),对这两类要素进行了细分,:,(l),涉及经营利润的调整要素主要有研发费用、坏账准备、存货,FIFO,的转回、商誉摊销、递延税款、其他经营收益等,(2),涉及投入资本的调整要素主要有当期及前期研发费用的资本化与摊销、营销费用、有价证券、在建工程、非资本化的长期租赁、存货损失、坏账损失、资本化的无形资产、累计商誉摊销、累计非正常损益、税款项目等。,实际操作过程中，真正需要调整的项目大多集中在研发费用、营销费用、经营租赁、战略性投资、,LIFO,存货成本等等，因为这些项目直接或间接地参与公司现金流的创造。,（二）,EVA,计算中的会计调整,（一）,EVA,的激励机制,EVA,不仅是一种财务衡量指标，更重要的,是，它还是一种管理模式和激励机制。,EVA,激励机制主要包括两部分：,EVA,红利银行和,EVA,股票期权计划。,三、作为管理模式的,EVA,1,、,EVA,红利银行,EVA,红利银行的基本做法是每期都以公司,赚取的,EVA,的一定比例作为红利奖励给管理,人员，但这部分红利首先应存入红利银行。,当,EVA,为正时，每期实际发到管理者手中,的红利数额应是红利银行账面的一定比例，,其余的则逐期累积；当,EVA,为负时，本期不但不能,获取红利，还会减少红利银行的账面余额，即抵减,管理者以前所获得的红利。,2,、,EVA,股票期权计划,这种计划可将股票期权计划与,EVA,红利计,划联系在一起，在行权价格和发放数量上作,出改进。股票期权的授予数量由当年所获得,的,EVA,红利而定，管理人员用自己的红利来,购买股票期权。,四个,M,评价指标（,Measurement,）：,EVA,是衡量业绩最准确的尺度，对无论处于何种时间段的企业业绩，都可以作出最准确恰当的评价。,管理体系（,Management,）,EVA,是衡量企业所有决策的单一指标。企业可以把,EVA,作为全面财务管理体系的基础。,激励制度,(Motivation),：,EVA,使经理人员为企业所有者着想，使他们站在股东角度长远地看待问题，并得到像企业所有者一样的报酬。,理念体系（,Mindest,）：在,EVA,制度下，所有财务运营功能都能从同一基础出发，为企业各部门员工提供了一条相互交流的渠道。,（二）,EVA,评价体系的理念,1,、评价指标,EVA,是衡量业绩最准确的尺度，是评价体系中的核心指标。,为了消除会计政策、会计运作对企业真实状况的影响，需对传统会计报表中的数据作一系列的调整。,STERN STEWART,公司通过对,GAAP,的分析，提出,160,项调整项目，但常用的调整也只有,3-5,项。具体包括：存货、商誉、研发费用、广告开支、坏帐准备、战略性投资等,2,、管理体系,EVA,是衡量公司所有决策的指标，把它作为全面财务管理体系的基础，涵盖了所有指导运营、制订战略的政策方针，方法过程，以及衡量指标。增加,EVA,，是超越其他一切目标的最重要指标。,从更重要的意义来说，成为一家,EVA,的过程是一个扬弃的过程。,在这个过程中，公司将扬弃所有其他的财务衡量指标，否则这些指标会误导管理人员作出错误的决定。如果一个公司的既定目标是提高净资产回报率，奸么一些高利润的部门不会太积极地进行投资,;,即使是一些有吸引力的项目也不愿意，因为他们害怕损害回报率；相反业绩并不突出的部门会十分积极地对几乎任何事情投资，即使这些投资得到的回报低于公司的资本成本。所有这些行为都会损害股东利润。与之大相径庭的是，统一于着重改善,EVA,，将确保所有的管理人员为股东的利益作出正确的决策。,3,、激励制度,现有的激励制度多报偿，少激励。,管理人员的动机在于制定一个易于完成的预算任务。而不是以最大的动机追求股东价值的最大化。,以,EVA,增加作为激励报偿的基础，可使对员工的激励与股东长期价值最大化有机地结合起来。,现金奖励计划和内部杠杆收购计划。,4,、理念体系,改变公司的企业文化,统一基础,交流渠道,决策依据,共同焦点,EVA,刷新了,“,盈利,”,理念，是对真正,“,经济,”,利润的评价,EVA,不仅是一种财务衡量指标，而且是一种管理模式和激励机制,EVA,不鼓励追求短期利益，而是注重企业的可持续发展,EVA,尽量剔除会计失真的影响,（,三）,EVA,评价体系的创新,EVA,将公司价值（或股东财富）与企业决策紧密相联,EVA,提供了企业内部不同部门间、不同人员间、企业外部各不同利益集团间的共同语,让管理者成为所有者,（四）,EVA,的魅力,EVA,不仅用于企业内部的业绩考核，还可用于企业外部的投资分析。,理论：企业价值,=,未来各期,EVA,折现值,+,期初账面投资,实证研究：,EVA,或其变动对股价的解释能力，高于传统,会计指标；但在国外，其解释力强于国内。高盛日本公司的研究称，东京证券交易所非金融类股票股价变动的,76,是可以用,EVA,的变动来解释的。,案例：上海汽车。结果表明上汽股价在,06,年底被低估。,正如斯图尔特说：,“,在美国，当一家公司宣布采用,EVA,的时候，股价马上就会暴涨。而像高盛、,JP,摩根、瑞士信贷第一波士顿等金融机构也非常重视采用,EVA,因素来分析和评价股票。,”,传统的业绩指标存在着以下两个缺陷,:,一是，传统的业绩指标在计算时没有扣除所有者提供的资本的成本，企业经营者总是把股东提供的资本当成是,“,免费,”,的融资，导致资本成本计算不完全，无法判断为股东创造价值的准确数量；,二是，传统业绩指标是根据会计报表数据直接计算的，困在公认会计原则（简称,GAAP,）下产生的财务数字之中，有时会因使用部分失真的会计报表信息而扭曲企业的真实价值，对公司业绩的反映就存在着容易人为操纵的可能。,使用最直接的变化：企业经理人他们必须更有效地使用资产，因为每使用一笔都是要提取成本费用的；其次，必须想方设法提高资本运营管理能力，比如，提高流动资金的使用率、缩短应收账款使用期、关闭一些效率低下的部门、把部分业务外盘出去等等。,EVA,是经济增加值，也叫经济利润。是衡量组织为社会创造价值的指标。是微观经济学在财务领域中的应用。,我们知道，一个组织的目标分为财务指标和非财务指标，在现行会计准则体系中，我们经常看到的是围绕利润或销售收入为中心的指标，管理精细点的企业会结合资产负债表关注资金周转率指标，国资委也提出过国有资本保值增值指标，也就是股东权益报酬率指标。,四、,EVA,如何为公司创造财富？,1,、,EVA,使决策与股东财富一致,用,EVA,作 为衡量指标，可帮助管理者在决策过程中运用两个,基本财务原则,：,任何公司的财务指标必须是最大程度地增加股东财富,一个公司的价值取决于投资者对净润是超出还是低于资本成本的预期程度。,从定义上来说，,EVA,的可持续增长，将会使公司的市场价值增值。,EVA,如何为公司创造财富？,2,、增加,EVA,的三条基本途径：,更有效地经营现有的业务和资本；,投资所期望报酬率走出资本成本的项目；,出售对别人来说更有价值的资产或通过提高资本运用效率，比如加快流动资金的周转，加速资本回流，而达到把沉淀资本从现有营运中解放出来的目的,。,EVA,如何为公司创造财富？,3,、以及：,改变行为方式,消除会计扭曲,全面衡量要生产率,更好地权衡利弊,避免为获得年度报酬而忽视长远利益,确立有效配置资源的原则,让资本得到有效利用,五、,EVA,与中国,（一）简介,2001.3,正式在中国开展业务；出版,EVA-,如何为股东创造财富,中文版；,宝钢,2001,，湖北二汽、青岛啤酒,2002,，复星实业,2003,；李宁体育、中化国际、中国移动、,TCL,集团；,2007,网通,2003,年，,“,水土不服，思腾思特挥别中国,”,（来源：财经时报，,2003-09-15,）,2004,，,中央企业经营业绩考核暂行办法辅导讲座,2007-3-27,，国资委党委委员、业绩考核局局长李寿生会见了斯特恩一行。,2009-9-12,，,Bennett Stewart,等访问上海安越咨询。,中国电信、哈电集团、中国生物等，纳入任期考核；,中国建筑、一汽集团、有色矿业等，纳入年度考核,2008,年自愿参加国资委经济增加值考核的中央企业有,93,户，比,2007,年增加了,6,户。,2009,年，已有,100,家中央企业已经推行该项考核。,1,、,EVA,适用范围的局限性,研究表明，,EVA,不适用于金融机构、周期性公司、新成立公司、资源开发公司以及正积极进行战略扩张的企业。,（二）,EVA,在我国企业中应用的思考,2,、,EVA,应用效果的局限性,(1)EVA,的计算是基于会计指标的，,EVA,对企业的真实回报率难以作出真实说明。,（,2,）,EVA,无法体现公司隐含的未来盈利机会。,（,3,）,EVA,无法衡量一家公司在行业中的相对地位。,3,、我国企业目前应用,EVA,指标的问题,（,1,）资本市场不完善,（,2,）企业财务数据透明度不高,（,3,）企业高层接受并实施,EVA,需要一个过程,（三）我国央企发展模式的问题与,EVA,的适用性,我国央企发展模式的最主要问题：片面做大,公司治理：内部人控制，所有者缺位、主权旁移,规模的扩大多是以牺牲效益和质量、以资本和资源的大量,投入为代价；,主营业务不突出且多集中在价值链中较为低端的环节；,用于技术创新的研究性投入比例远低于国际同行平均水平；,低投资门槛导致低资产质量；,并购后的业务整合效果较差；,经营业绩考核体系未能与战略、经营、投资相协同,中欧商业评论,(2010,年,4,月刊,),和正略钧策合