中国特色金融发展道路的新探索.pdf

1 中国特色金融发展道路的新探索中国特色金融发展道路的新探索 基于国家治理逻辑的金融大分流新假说基于国家治理逻辑的金融大分流新假说 张晓晶 王庆 内容摘要内容摘要：本文通过考察中西方千年金融发展，从国家治理逻辑角度提出了中西方金融大分流的新假说。该假说认为金融大分流的本质在于能否建立起可持续的公共信用体系，根源则在于中西方政治目标与治理模式的分野以及由此带来的公共信用供求的差异。该假说强调“目标函数”决定“行为方程”，揭示了政治目标以及与之相契合的治理模式选择在各国金融制度长期演进中所起的关键性作用，为分析金融大分流提供了更为完整的逻辑链条和更切合实际的理论机制。基于大历史视域下的国家治理逻辑假说，以及近代以来中国为现代化融资所进行的艰难探索和成功实践，本文认为：超越金融大分流所暗含的“从分流到合流”的逻辑，走中国特色金融发展道路，是金融助力现代化的必然之选：既要深刻总结各国金融发展所呈现的规律性认识，又要找准并坚持中国特色，真正做到“以我为主，博采众长”；归根到底，中国特色金融发展的逻辑内嵌于中国式现代化发展的大逻辑。关键词关键词：国家治理 金融大分流 中国式现代化 中国金融发展道路 一、引言一、引言 金融大分流目前学界尚无明确定义，但其所指与以彭慕兰、李伯重等为代表的加州学派的大分流（Great Divergence）概念有直接承继关系，一般意指中国和西方在历史时期金融发展的不同走向，其分叉标志是所谓现代金融革命（Financial Revolution）的出现。何谓金融革命？一些学者认为金融革命本质上是一场财政革命或公共信用革命，以公债制度的成熟为标志。持这种观点的学者中，一少部分认为金融革命爆发于 1315 世纪的热那亚、威尼斯等意大利城邦国家（戈兹曼，2017；李晓和李黎明，2021），更多的则认为爆发于 1617 世纪的荷兰（Tracy，1985；Sylla et al.，1999）或者 17 世纪末、光荣革命后的英格兰（Dickson，1967；Vries，2012；金德尔伯格，1991）。二者之间的分歧主要在于是否认为中世纪城邦国家和近代民族国家的公共信用体系有本质不同。另外一些学者则认为金融革命的本质是现代金融体系的建立，核心标志是现代商业银行的产生和中央银行制度的确立（Buchinsky&Polak，1993；陈雨露，2021）。以此为标准，金融革命则其无争议地爆发于 17 世纪末到 18 世纪上半叶的英格兰。在此期间，英格兰的伦敦和乡村银行兴起，英格兰银行（Bank of England）逐渐确立起了中央银行的地位（马金华，2018）。事实上，现代银行制度（尤其是中央银行制度）的确立与现代财政国家的形成直接相关，因此本文倾向于认为，金融革命是一场公共信用革命，其本质在于是否建立起可持续的公共信用体系。这与金德尔伯格的论断有共通之处，在他看来，金融革命是政府财政体制的大变革。本文发表于经济研究2023 年第 2 期。因刊物篇幅所限，发表时略有删减，这里呈现的是完整版。张晓晶，中国社会科学院金融研究所所长、国家金融与发展实验室主任；王庆，中国社会科学院金融研究所博士后。金德尔伯格（1991，第 220221 页）指出：“所谓金融革命，可以指银行业大的变革，如 18 世纪英国的伦敦及乡村银行的兴起。实际上，一位法国金融史学家曾随意地断言，英国的工业革命是以较早发生的银行业革命为基础的。但是，在多数情况下，金融革命指政府财政体制的大的变革，无论是征税权力和赋税种类的变化，政府财政收支机构的变化，还是政府债务管 2 关于金融大分流产生的原因，尽管众说纷纭，但概括起来，无非以下两个维度：一是市场（民间）信用维度。从契约关系和金融市场自身发展的角度进行解释，认为中西方早在轴心时代就形成了不同的人际合作方式，即前者主要依靠血缘关系，在宗族或家族内部融资，且多从事人格化交易，而后者不依靠血缘，多采取社会化合作方式、进行非人格化交易（蔡洪滨等，2008；Greif&Tabellini，2010、2017）。陈志武（2022）指出这种差异对于中西方金融的长期发展具有重要影响：家族内部融资的传统导致中国人对外部金融的需求不高，金融发展的动力不足，金融所需的制度难以内生。相比之下，西方社会的非人格化交易传统则使其更容易建立起成熟的法治体系和契约执行架构，从而释放更多的外部金融需求，进而催生出近代金融组织。二是国家（公共）信用维度。聚焦于公债制度的建立和现代财政国家的形成，认为中西方金融分野在于传统中国未能形成运转良好的公债市场，更深层次则在于国家信用的缺失。按照戈兹曼（2017，第 147 页）的说法，传统中国始终缺乏“在时间维度上的金融技术”。由于无法有效控制公权力，唐宋以后中国的公共信用工具（如宋元明初的纸币、宋代的钱引和明代的盐引）发展断断续续，并时常造成灾难性的破坏（比如元代在很大程度上因滥发纸币而灭亡），因而在传统社会晚期为统治者所彻底抛弃（科大卫，2002；燕红忠，2017）。相比之下，以英格兰为代表的西方国家在光荣革命后，议会逐渐强化了对王权的限制，并成功实现了对国家财权的有效掌控，政府建立起了可置信承诺，国家信用由此得到了大幅增强，为近代公债市场的建立和后续金融资本的扩张奠定了基础（North&Weingast，1989；Weingast，1997）。李晓和李黎明（2021）则进一步指出，真正导致金融分流的因素并不是公债市场，因为无论是公债体制还是货币体系归根结底都只是通往现代金融的不同路径，驱动金融革命发生的根本力量实质上是保障公债体制或纸币体系稳定运行的国家信用。这两种维度的逻辑都从信用出发，与熊彼特“没有信用经济，就没有资本主义”的判断类似（熊彼特，1990；Ingham，2015），都强调信用创造在近代早期中西方金融分流中的作用。但区别在于，前者只强调市场信用本身，而后者则认为社会信用除了交易人之间的社会网络提供担保的信用（即市场信用）之外，还有以国家税收为担保的长期金融工具（包括国家发行的纸币和长期政府债务）的信用（和文凯，2020）。市场本身并不能自发形成这些有国家权力背书的长期金融工具，而这恰恰是“金融革命之所以是革命”的原因。此外，二者的另一区别在于市场信用和国家信用并不在一个层级。在社会信用的谱系中，国家或政府信用处在金字塔的顶端，是全部信用体系的基础和保障；而相对地，市场信用则处在金字塔底端，其借用票据是次一级的票据（雷，2017，第 103 页）。中西方金融发展史也表明，没有公共信用，欧洲近代早期的银行与明清中国的典当、钱庄和票号并无本质不同（兰日旭，2016）。而直到欧洲公共信用体系建立以后，现代的金融组织才登上历史舞台，民间信用的规模才出现大幅扩张（Daunton，1995）。综上可见，引起金融大分流的真正原因不在于市场信用体系本身，可持续的公共信用体系才是关键；因此国家信用逻辑显然更能站得住脚。不过，本文认为，现有的国家信用逻辑还不足以解释“整个”金融大分流。因为它假定信用需求是给定的（或是无需解释的），关键在于供给。但实际上，中西方在（公共）信用需求方面是有差异的，而这个差异又取决于不同的政治目标。具体来说，政治目标决定治理模式，二者共同影响到可持续公共信用体系的建立。我们将此概括为“国家治理逻辑新假说”。它不仅为金融大分流提供了更为完整的逻辑链条和更切合实际的理论机制，同时也为走自主 理方面的变化。”所谓在时间维度上的金融技术主要指发行公债和赤字财政。但是这一表述不够准确，事实上，如果把货币理解成一种“债”，那么纸币的创造和发行，也是试图在时间维度上解决问题。这一金融技术在传统中国并不缺乏。因此公共信用实际上是民间信用的“放大器”。也正是基于此种语境，希克斯提出了著名的“工业革命不得不等待金融革命”的论断。3 的金融发展道路、助力中国式现代化提供了重要的理论支撑。二、政府约束与公共信用市场二、政府约束与公共信用市场 金融革命本质上是一场公共信用革命，因此首先需要考察中西方公共信用的发展历程。所谓公共信用市场，即利用国家或政府信用进行融资的市场，包含发债、发币两种形式。历史时期，中西方公共信用市场的发展道路出现了显著分叉，这也被认为是金融大分流的主要表征。（一）近代欧洲公共信用市场：从小国模式到大国模式（一）近代欧洲公共信用市场：从小国模式到大国模式 从1213世纪的意大利城邦到17世纪的英格兰，欧洲国家经过长达五百年的相互竞争，最终探索出了以发债为主的公共信用市场体系，大幅提升了国家的财政军事能力。以英格兰为代表的欧洲现代财政国家的成功对欧洲乃至世界的政治格局和长期经济发展均产生了重要影响。1.从威尼斯到荷兰；小国的信用逻辑从威尼斯到荷兰；小国的信用逻辑 12 世纪，意大利北部形成了欧洲第一批真正建立财政自治权的城邦。公共债务与财政自治权相伴产生。到 12 世纪末，热那亚、威尼斯和佛罗伦萨等城邦都已发行过数额不等的公债。这些公债带有明显的强制性，且很有可能是按照财产多寡等比例摊派的，因此可以被看作是一种变相的直接税或者长期贷款（麦克唐纳，2021，第 9297 页）。由于各城邦的发展路径相似，我们此处只选择最具代表性的威尼斯共和国和它的蒙蒂（monte）体系进行分析。1213 世纪，威尼斯为应对持续的地缘战争需要，多次向公民借款。到 1262 年，政府将所有累积的债务合并为了单一的基金蒙蒂。按照新颁布的债券法的规定，蒙蒂将以5%的名义利率每年分两次按时发放利息，且政府保证对利息的偿付优先于其他政府支出。新的债券不仅可以自由转让，且一般情况下政府不得通过偿付本金赎回，因此其在里亚尔托的二级市场上有着活跃表现。在后续近百年时间里，由于威尼斯政府支付利息的信誉良好，这些债券成为了一种“备受全体市民青睐的投资品”（麦克唐纳，2021，第 101 页）。当然，公债体系的直接受益者还是威尼斯政府，其利用蒙蒂成功应对了数次财政危机。威尼斯公债市场的成功与城邦制国家特殊的政治体制密不可分。意大利城邦国家多实行贵族共和制，政府力量不强，尤其是对财政权的控制相当有限。威尼斯的赋税征收权和使用权都掌握在议会手中，而议会的主导将国家的财政收支控制在了较为合理的水平，使政府既有意愿也有能力进行公债的利息支付（李晓和李黎明，2021）。在后续几个世纪，欧洲其他国家为了强化自身的融资能力，也纷纷开发本国公债市场（尤其是将年金契约发展为新型的年金债券）。欧洲出现了数个年金公债的交易集市，如交易法国国债的里昂和交易西班牙国债的安特卫普。但是 1516 世纪的法国和西班牙这些拥有强大王权的国家都没有获得威尼斯式的成功，直到 1617 世纪的荷兰才将公债体系推向了一个新的高度，并引爆了近代金融革命（Tracy，1985）。这些城邦具有两大特征：一是保留了历史遗存的议会监督下的共和政体制度，二是积极参与由不同阶层工匠生产的产品的国际贸易和商业开发，因此其本质上是商人共和国（邦尼，2018，第 86 页）。4 图图 1 荷兰公债市场的发展（荷兰公债市场的发展（15491799 年）年）资料来源：European State Finance Database。这一时期，荷兰公债市场的成功依然得益于其政治体制。其所处的联省共和国是一个相对松散的分权式政体，并没有形成一个强有力的中央政府。议会掌握财权。而各级议会的议员不仅是一群“资产阶级化的了贵族”和城市工商业者，同时也是政府债券的主要持有者（马尔滕 波拉，2013，第 105106 页）。正如 Tracy（1985）所评论的那样：“无论公平与否，自身对政府债务进行重大投资的人控制财政政策是尼德兰公债体系在哈布斯堡统治开始时期以及辉煌的 17 世纪的天才之举。”比较威尼斯和荷兰的公债市场发展历程，我们可以从中发现一些共性：首先，二者的政治体制本质上都是商业共和国，商人议会掌握财权。公共财政的决策者持有大量公债，增强了公债持有者的信心，稳定了市场预期；其次，威尼斯、阿姆斯特丹都是当时世界的商业贸易中心，是国际资本的大规模流入地。一些学者强调公债的财政挤出效应，但这在威尼斯和荷兰的影响并不大，原因就在于作为国际金融中心，二者的社会资本相当充足；最后，债务能力取决于对未来税收能力的预期。13 世纪的威尼斯和 1617 世纪的荷兰都处在地区经贸快速发展的“上升期”，因此容易建立起扩张型的公债体系。而公债市场的发展又会进一步助推海外贸易和殖民扩张的繁荣。这一点在后者表现得更为明显，荷兰政府将一部分资金用于投资和庇护东印度公司的发展，给这些公司的投资人（多数同时也是公债的持有者）带来了丰厚的回报（杨大勇，2016）。这种做法使其成为了企业家型政府（entrepreneurial state）的早期代表。2.王权悖论与大国公共信用市场在英国的首次成功王权悖论与大国公共信用市场在英国的首次成功 中世纪，欧洲国家普遍没有国家财政及其配套制度，实行的是公私不分的王室财政或家计型财政（household finance）。在这种财政安排下，“国王应靠自己过活”，除非战争期间否则不能向臣民征税。因此，国王在面对临时性财政支出需要时，多以个人名义向富商或私人银行借款。但国王们的信用并不可靠（至少没有商人的信用可靠），债务违约事件屡见不鲜，甚至有些时候会直接威胁放贷人的人身安全。比如，1307 年法王菲利普四世就逮捕了贷款给自己的圣殿骑士团，并没收了他们的财产即使是有组织、有一定军事实力的金融团体也无力与封建王权相抗衡。在这样的条件下，欧洲的国王们很难找到自愿借钱者，贷款利率因而居高不下。为获取更多收入，一些国王开始强化自身权力（相对于本国议会，而非外国放贷人），增加税收、强制发债、卖官鬻爵，利用多种方式为战争融资。谁能以较低 需要说明的是，中世纪欧洲各国对公共信用的探索呈现“发债不发币”的特点。国王们实际上很少通过操纵货币供给，收取通货膨胀税。希克斯（1998，第 8185 页）认为尽管“他们常常想这样做”，但现实中无能为力：金属货币时代货币的发行决定于向铸币厂的金属供给，在紧急事态下，将岁入重新铸造成劣质货币并使其广泛流通并不容易。此外，当时的货币主要是“地方货币”，币值的下降无法保证其在更广泛的区域内为人们所接受，一旦哪个国王敢发行劣币，金属供给者会马上“用脚投票”。5 的成本筹集到最多的资金谁就能获得战争的胜利，这是当时欧洲参与争霸国家的普遍共识，也构成了现代军事财政国家理论的历史基础（Tilly，1992；Dincecco&Prado，2012）。为获取更多的资金，欧洲各国在中世纪晚期采取了不同的策略：以西班牙、法国、英国为代表的大国（以领土规模和人口为标准）选择从议会手中攫取财政权、强化中央集权以提高对民间的汲取率；而荷兰，如前所述，依靠更为高效的公债市场融资。二者都可以大幅提升自身的财政规模，进而提升战争能力，但二者之间的区别在于前者所支付的成本要远远高于后者。根据利率史的估计，1617 世纪，西班牙、法国和英国的长期贷款利率从未低于 8%，很多年份都超过 10%，平均来说是同时期荷兰公债利率的两到三倍（霍默和西勒，2010）。高昂的融资成本和政府破产的压力（比如西班牙在菲利普二世在位期间曾于1557 年、1560 年、1575 年和 1596 年多次宣布“债务重组”，推迟支付债务利息）使得前者无不艳羡于“荷兰式财政”。实际上，这一时期欧洲大国面临着两难抉择：一方面，如果不加强王权和中央集权，国家就无法在政治和军事上获得竞争优势；另一方面，如果强化王权，限制议会，就无法移植荷兰式财政体制，获得低成本的公债资源。本文认为，英国 17 世纪末的金融变革正是在这种两难境地下产生并发挥作用的。1688 年光荣革命成功后，英国迎来了威廉三世一位来自荷兰的君主。与他一起到来的还有荷兰的银行家、金融从业者以及“荷兰金融的基因序列”（戈兹曼，2017，第 248 页）。光荣革命和权利法案签订对英国政体的改造，及其带来的可置信承诺为后续的金融革命奠定了制度基础。议会地位的确立和稳固保证了政府无法制定侵害私人产权的财政政策。而其在 1694 年主导建立的英格兰银行，在进一步制衡政府财政的同时，成为了英国金融体系扩张的中心与稳定器。这些因素一方面使得英国成功“荷兰化”：其公共信用市场在经历了初期的波动之后逐渐稳定，在光荣革命的三十年后，英国的国债利率已基本与荷兰持平。而在另一方面，这一过程并没有牺牲英国的中央集权，甚至也没有影响到政府的税收。原因在于其在借鉴荷兰式财政的过程中进行了诸多的制度改进（刘守刚和王培豪，2021）。在王权虚弱的中世纪，国家制定的种种关于禁止货币和金块输出的规定很难发挥实效。从国家治理的角度来看，越小的国家，其政府的层级越少（城邦国家只需要一级政府），统治者统治的财政成本、信息成本越低（刘尚希等，2022）。6 表表 1 1778 年英法两国财政能力对比年英法两国财政能力对比 法国 英国 名义 GNP（百万英镑）290.7 134.8 人口（百万人）26.6 9.4 国债余额（百万英镑）161.6 245.1 国债费用（百万英镑）12.2 9.4 中央政府税收（百万英镑）19.7 16.8 国债余额/税收（倍）8.2 14.6 国债费/税收（%）61.9 56.1 国债费/国债余额（%）7.5 3.8 国债余额/GNP（%）55.6 181.8 税收/GNP（%）6.8 12.4 资料来源：整理自 Weir（1989）和富田俊基（2011）。注：一英镑约等于 24 利佛尔。从英法两国 1718 世纪的发展路径中，我们可以更加清晰地认识这一分叉。事实上，直到 17 世纪末，英国的综合国力尚不及法国（甚至在很多国民眼中不清楚是否强于人口远小于自身的荷兰）。但在随后 100 多年的英法争霸中，英国军队数次击败法国，在拿破仑战争以后彻底奠定了自己的世界霸主地位。包括保罗 肯尼迪在内的众多学者都认为其主要原因在于法国“没有建立起适当的公共财政制度”。在英法争霸期间，英国公共债务的相对值始终高于法国，且其支付的融资成本更低（Dickson，1967）。如上表所示，1788 年（法国大革命爆发前夜），英法两国的税收数量相差不多，甚至法国还略胜英国一筹，但是英国的借债能力（以国债余额/GDP 为标准）是法国的三倍以上，融资的成本（国债费/国债余额）则只有法国的 1/2。虽然法国在此期间也大力开发公债市场，并进行过财政透明化的努力（主要发生在路易十六在位时的内克尔改革期间）（Weir，1989；Velde&Weir，1992）。但是过于强大的王权，以及约翰 劳引发的“密西西比泡沫”造成的集体“心理创伤”（特别是对银行和银行业的抵触），使得法国民众很难建立起对公共债务的信心。政府虽有心改革，但无奈只能重走依靠包税制、卖官鬻爵的老路。此外，光荣革命后，英国的政府信用也迅速从财政领域拓展到了货币领域。英格兰银行逐步从私人银行过渡为“政府的银行”和“银行的银行”（马金华，2018）。1697 年，英格兰政府颁布特许状，允许英格兰银行发行不需背书即可流通的银行券，并给予其独占权。由于与政府“深度绑定”，英格兰银行发行的银行券在事实上成为了英国的官方货币。在成功渡过18 世纪上半叶的两次挤兑风潮后，加上金本位制的推行（1781 年规定“银行必须有足够的黄金支付发行的货币”），其币值保持了长期稳定，使用范围也从伦敦周边拓展到了英国全国。而更早或同时期欧洲其他地区的银行兑换券流通的范围很小（通常不会离诞生地太远），且兑换商们经常破产（哈特，2022，第 96 页）。在一个“广泛的银行券发行体系”的推动下，英国的资本通过英格兰银行集中于伦敦，在刺激工商业发展的同时，也进一步刺激市场利率下降、降低了政府的融资成本。从荷兰式财政到英格兰式财政，从金属货币到英镑，欧洲公共信用市场的发展过程充分表明政府约束是保证公共信用的基础。政府在放弃无限暴力，成为有限政府（limited government）的同时，也将有机会从公共信用市场中汲取更多资源、获得更为强大的力量。根据金德尔伯格（1991，第 138 页）的说法，法国人民在密西西比事件后的 150 年里都不愿意说“银行”一词。7（二）传统中国公共信用市场：从引领世界货币体系创新到（二）传统中国公共信用市场：从引领世界货币体系创新到“沉沉寂的五百年寂的五百年”如果以发债和发币作为发展公共信用的两种主要方式，那么传统中国与同时期的欧洲选择了截然不同的发展路径：欧洲主要是发债，而中国主要是发币。中国在宋元时期开创了领先世界的纸币体系，但元以后，这方面的尝试戛然而止。与此同时，传统中国对发行公债基本“无感”，直到 19 世纪末才在西方文明的冲击下进行过几次发债实验。传统中国公共信用市场的探索充满曲折，14 到 19 世纪毫无进步，出现了“沉寂的五百年”。1.宋元纸币体系的兴起与崩溃宋元纸币体系的兴起与崩溃 与中世纪欧洲国王们热衷于向民间借债不同，中国在秦汉以后近两千年间罕有君主举债的记录。少数的例子，如宋仁宗（中国历史上名声最好的皇帝之一）庆历年间，为凑足对西夏用兵的军费，曾“借大姓李氏钱二十余万贯，后与数人京官名目以偿之”。从实际效果上看，这种所谓的借款与捐输、报效无异。不过，公债的缺位并不代表传统中国没有公共信用或者君主没有手段利用公共信用汲取民间财富。中国古代政府很早就有发行不足值或成色较低货币的实践，按照彭信威（2020，第 14 页）的总结，各朝代“先用减重的方法铸小钱，再用变相减重的方法铸大钱，最后又用纸币通货膨胀”。由于在理论上，这些不足值货币和纸币都是本国政府向社会发行的信用凭证，且其购买力依赖于政府信用，因此中国公共信用市场的发展主要表现在货币特别是纸币发行方面。众所周知，中国是世界上最早使用纸币的国家。至迟到 11 世纪上半叶，交子已在四川地区的市面上流通。到南宋，纸币体系进一步成熟，出现了会子。会子虽然名义上可以兑换成相应数量的铜钱，但兑换条件较为严苛（一般为政府“救市”时），而且其并不具备完全的法偿功能。按照南宋政府的规定，百姓在缴纳赋税时，最多只能使用 50%的会子，剩下一半仍需用金属货币（铜钱或铁钱）支付。因此，会子的实际价值基本上是由政府信用维持的。由于中国古代不乏货币“数量论”思想（比如管子的“轻重说”），因此虽然纸币制度是新鲜事物，但南宋的知识精英和民间富户都已基本意识到会子不可滥发。在这种情况下，中国的公共信用指的实际上是政府能否控制纸币的流通量、能否有效维系币值的稳定。表表 2 南宋的税收和会子发行量（南宋的税收和会子发行量（11621152 年）年）税收（百万贯）会子（百万贯）物价指数（1162=100）1162 年 60 28 100 11651173 年 5055 2024 70 1189 年 65.3 48 85 1194 年 65.3 6280 125 12011207 年 80 84139 220 12411252 年 90 640 1000-2500 数据来源：Liu（2015）。在会子使用之初，虽然政府屡有展期（一般为三年），但是由于发行数量并不多，民间并未受到太多侵扰，相反纸币（主要是东南会子）的流通刺激了国内市场的温和扩张，一定程度上有利于社会经济的发展（王申，2019）。但是由于南宋政府的财政支出长期高企，且无力向市场投入等额的金属货币，因此会子积累的规模越发庞大，实际购买力持续走低（如表 2 所示）。据记载，到公元 1210 年前后，一贯会子只值三四百文（彭信威，2020，第 506 直到 19 世纪 50 年代，中国政府才重新试图通过发行纸币和通货贬值来解决财政问题（和文凯，2020）。晚清思想家也意识到了国债在中国历史中的“消失”。比如郑观应在论借款一文中指出：“昔周赧王欲拒秦师，军资匮乏，称贷于民，厥后兵溃无偿，人民哗噪，乃筑台以避之。至今传为笑柄，故我中华以为殷鉴，向无国债之名。”比如叶适（11501223）注意到，纸币贬值将使“天下阴阳折阅，不可胜计”（叶世昌，2003，第 303305 页）。8 页）。南宋政府的应对措施乏善可陈，为稳定物价，其于 13 世纪数次选择发行“新会”替代“旧会”，兑换比例时最低只有 1 比 5。这种对民间财富的公然掠夺使得政府后续发行的会子很难再得到市场的认可，社会不可避免地走上了超发回笼再超发的通胀螺旋。作为其继任者，元代的纸币体系较宋代更有发展，政府的金融权力（希克斯指出这是一种极容易被误用和滥用的权力）进一步扩大。具体来说，其一，元代法律规定纸币具有唯一的通货地位（官方禁止民间买卖金银、使用铜钱），相比于宋代更为“激进”；其二，纸币有白银作为发行准备金，在其运行初期保持了较强的可兑换性；其三，纸钞发行范围覆盖全国。但是与前朝的轨迹雷同，元代的纸币体系也经历了迅速败坏的过程。Guan et al.（2022）指出，战争支出导致元代政府大量超发货币，动摇了银本位的根基，造成元末出现了恶性通货膨胀。元代统治者滥发纸币对民间造成的伤害给后人留下了极为深刻的震撼（类似约翰 劳之于法国民众），使明初以后再无人敢发行纸币“白银时代”在美洲白银大规模涌入后开启，政府信用也为市场信用所取代。宋元纸币体系的失败最直接的原因是货币超发。尽管元代已经有通过准备金制度维系纸币购买力的自觉，但一个不受约束、缺乏财政纪律的政府，并不具备足够的公共信用维系币值稳定。在这样的政府统治下，货币超发是制度性必然，从而导致公共信用的不可持续。2.姗姗来迟的国债及其在晚清的失败姗姗来迟的国债及其在晚清的失败 19 世纪中叶以后，传统中国遭遇“数千年未有之变局”。清政府为应对国内外危机进行了一系列财政改革（He，2013；倪玉平，2021）。其中一项重要的举措就是发行内债。在内债筹备之前，清廷已经有向外国银行和财团借款的经验。比如左宗棠西征期间曾以海关关税为担保先后向上海洋商、汇丰银行等六次借款（费正清，2020，第 234235 页）。社会有识之士亦普遍认识到发行政府公债的好处。1894 年，户部鉴于“海防吃紧，需饷浩繁”，而举借洋款又多有折损（主要指金银比价变动造成的磅亏，但也包括发行债票的折扣和外国银行经手的佣金），认为有必要“以息借洋款之法，施诸中国商人”，“息借商款”遂获得批准发行（毕学进和马金华，2022）。中央政府强调不准勒派，“愿借者收，不愿借者听”。不过，在地方政府的执行过程中，摊派勒索的现象极为普遍。如四川省就对典商进行了所谓的“重点劝借”，向省内所有登记在册的典商按每家千两的标准，“一律通借”。商人亦未察觉出此次借款与以往报效之不同，大多抱破财免灾的心态。作为中国第一笔具有近代意义的公债，根据李文杰（2018）的统计，息借商款共从广东等十省筹集到了白银 975 万余两，其中有江海关关税担保的省份（如广东、江苏）筹集最利、且从最终结果上看，还款比例更高（广东偿还了全额本息，江苏偿还了 70%左右）。值得玩味的是，筹款最多的广东省其借款合同最终是由广东布政司、粤海关监督和粤海关税务司（由洋人实际掌控）三方共同签订的。广东的地方大员在向中央的折子中明确表示，只有海关税务司签字作保才能让商人放心借款（李文杰，2018）。1898 年，晚清政府为偿还甲午战争第四期赔款，不得不再动起发债的心思。为表示政府诚意，户部官员特地将此次公债的名称从原定的“自强股票”改为“昭信股票”。按照昭信股票详细章程之规定，户部此次共发行公债金额 1 亿两，期限二十年，利息每年 5 厘，前十年付息不还本，后十年本息并还。该公债收益可取现银、可抵税、可转让交易。其机制相比数年前的息借商款有了明显进步。光绪皇帝在大臣的鼓动下，对此番募集亦抱有厚望，表示：“当此需款孔亟，该王公及将军督抚等均受朝廷厚恩，各省绅商士民，当亦深明大义，共济时艰。况该部所议章程，既不责以报效，亦不强令捐输，一律按本计利，分期归还，谅 元史的修撰者将实行钞法的权臣阿合马列为“奸臣传”第一就是很好的例证。9 不至迟回观望也”（千家驹，1984，第 12 页）。但事情的发展并没有皇帝料想的乐观：从一开始募集就不顺利。虽然各级官员认购较为踊跃（因有行政奖励形同再开捐纳），但民间自愿认购者寥寥，最终所募集的资金只有千余万两（约为目标的 10%）。债券发行不久后，由于义和团运动的冲击，无力付息的清廷开始号召所有商民“自愿”缴票请奖。到后来更是索性无限展期，拒绝偿付。昭信“不信”的结局，直接影响到民众对于公债的态度，进一步增加了民间对政府信用的怀疑，产生了极为恶劣的影响。实际上，晚清公债的发行存在很多有利因素：第一，清廷有借外债的成功经验；第二，社会对公债市场的运行机制已有一定的理解；第三，清廷从皇帝到户部官员都有维持债信的意愿；第四，甲午战争后民众的爱国热情较高。但从最终的结果来看，昭信股票虽然“照猫画虎”地移植了西方国家公债体系的形制，但只得其形，而未得其神。具体来说：清廷对公债的认识尚显幼稚，并未充分意识其作为投资品的属性，也不清楚公共信用的维持机制，皇帝似乎认为只要不行摊派、不搞报效，自己承诺还本，就能感动臣民全额认购。而民间富户在与政府的博弈中长期处于被掠夺的地位，潜意识中借款给政府并索取利息毫无先例、无异“与虎谋皮”，而且也认定政府大概率不会按期还款。其结果就是旧时报效的（尤其是特许商人）此次依然报效，而（之前）能够逃脱报效的此次也不会认购。这与 1718 世纪法国公共信用市场的失败有颇多相似之处。3.传统中国公共信用市场失败的根源传统中国公共信用市场失败的根源 古人讲：民无信不立。通过上文的分析可以看出中国传统社会公共信用市场失败的总根源在于皇帝、政府和民众之间权力关系不对等（千家驹，1984；燕红忠，2017）。作为公共信用支撑的国家权力（皇权）缺乏真正制度化的硬约束。一方面，皇权至上，缺乏硬约束。中国的皇权自其诞生之日起就始终面临着两类因素的制约：其一可以近似概括为政治性制衡，其二可以概括为文化性制衡。具体来说，前者包括一系列制度性的分权力量：首先是贵族势力。在唐代以前，贵族（世家大族）势力是制约和威胁皇权的重要力量。比如东晋时候的“王与马共天下”，贵族势力之大几乎可以与皇权分庭抗礼。但在唐宋以后，伴随科举制和士族的崛起，贵族精英的政治地位被一般具有科举背景的人口基数更多的地方精英所取代（Hartwell，1982），贵族势力被彻底打压；其次是相权。作为官僚体系的首脑，丞相（宰相）在秦汉，“一人之下，万人之人”，拥有极大的行政权和人事权。但是这一权力在南北朝以后遭到了皇权的不断侵蚀和无限分割，并最终伴随明初废相、设内阁，清初设军机处而彻底消亡（钱穆，2001）；最后是谏议制度。谏官制度的设立本意是规劝君主的过失，属于事后的纠偏补错行为，并不构成对皇权的直接威胁，因此在传统王朝中得以保留和发展。比如明代的谏官就以“不畏死”（甚至“求廷杖”）出名。但是这种制约能否有效完全取决于君主的个人品性，并不具有强制性。因此，中国历史上对皇权的政治性制衡呈现逐渐衰落的趋势，其到明清时期已名存实亡。而文化性制衡则包括一系列外在和内在的文化、价值观因素。王瑞来（2010）将其归纳为了“天”“道”“法”三个紧箍咒和“不文律（祖宗之法）”“公议”“留名青史”三堵墙。中国古代很早就确立了儒家学说的正统地位，将君主统治的合法性归为天命。汉初董仲舒宣扬“天人感应”论，一方面大肆宣扬皇权天授、为统治者独裁服务，另一方面也设置天谴或天罚威胁皇权，埋下了“皇权神夺”的宗教政治意识，一举奠定了后世近两千年的政治传统：即假“天道”以制约“君道”，用“道统”来规范“治统”（高德步，2016）。宋代以后，伴随理学的兴起，士人们更是开始以“道”或“理”作为自然和社会的基本法则对君主的思想行为进行教育和批评，称“天下为道理最大”。士人们希望（也付诸实践）通过对统治者，尤其是未来统治者的道德教育，实现所谓的“格君心之非”，10 让皇权能够实现有效的自我约束（李存山，2006）。这一点到清朝少数民族统治时期依然没有改变。然而这些文化性制衡都属于弱制衡而不是硬约束，难以构成现代公共信用的来源。另一方面是政府凌驾于民众之上。周雪光（2017，第 6364 页）指出中国古代官僚体制不是建立在法理权威基础上的，而是国家支配形式的一个组成部分，依附于君主的专断权力之下。其合法性来源于自上而下的“授权”，集中表现在“向上负责”。向上负责而不向民众负责导致中国传统社会虽然没有（至少在名义上）赖账的皇帝，但从不缺少赖账或食言的政府官员。尤其是在王朝后期，社会沉疴日久，政府治理能力大幅下降之时，政策朝令夕改的现象十分常见。比如著名的“黄宗羲定律”，政府承诺并税制改革（即将正税和所有附加税整合成为新的单一税，如张居正改革的“一条鞭法”）后不再加税，但地方政府往往旋即增加名录、再添新费（周雪光，2014）。农民生活苦不堪言自不必说，长此以往，政府的公信力也会荡然无存。与一般性的官民关系相比，中国官商关系的不对等可能影响更为深远。与近代欧洲相似，中国明清时期的政府和民间商业也具有典型的庇护关系（patron-client relationship），前者为后者提供特许经营权（科大卫，2002），后者则按照固定比例给政府分红或者不定期地向官僚阶层输送利益（包括培养、资助、贷款和贿赂等方式）。但是与欧洲不同的是，中国的商业组织和个人缺乏产权的独立性（张宇燕和高程，2005）。政府（作为皇权的代表和具体执行人）凌驾于民众和商人阶层之上，社会缺乏纵向的产权保护制度，使得中国古代政府的违约、失信行为几乎不会受到任何惩罚（邓大才，2018）。对比中西方公共信用市场的千年发展史，我们不仅剖析了金融大分流国家信用逻辑的机理，论证了政府约束是国家能力范畴的重要组成部分、丰富了国家能力的内涵，同时也揭示了中西方不同金融发展道路的背后潜藏着更深层的历史基因。三、金融大分流三、金融大分流新假说：国家治理逻辑视角新假说：国家治理逻辑视角 本文认为，国家信用逻辑指出了近代可持续公共信用市场的诞生条件、较好地解释了传统中国公共信用市场的失败（以及近代欧洲的成功），但是其并不能有效解释“沉寂的五百年”，即明清中国因何放弃了对公共信用市场的探索（毕竟同时期的西班牙和法国等国都在强化王权的同时不断进行着公债试验，而它们的赖账也是臭名昭著的），因此其逻辑链条是并不完整的，一定还存在某些因素影响着公共信用市场的形态、规模和发展程度。有鉴于此，本文通过分析大历史视域下中西方治理模式的分野，引入政治目标（目标函数），提出了金融大分流的国家治理逻辑。（一）中西方治理模式分野（一）中西方治理模式分野 14 世纪前后，中西方国家治理模式出现了一次明显的分野。从政府社会的关系上看，中国出现了“国家退却”的现象，而西方则出现了国家权力和国家能力（state capacity）的持续扩张。1.唐宋变革与中国的唐宋变革与中国的“国家退却国家退却”中国历史在唐宋时期出现过一次关键性、系统性的转折，有学者（如内藤湖南等）认为中国由唐到宋即是从“中古”迈进了“近世”，也有学者（如刘子健等）强调分水岭出现在两宋 曹正汉（2022）指出，传统中国形成了“中央监督地方治理社会问责”的公共治理体系，民众（尤其是地方士绅）有一定的渠道向上反映地方政府的苛政。但由于公私权力之间不对等，这种监督权多停留在理论层面。11 之交。仅从国家治理的角度看，在这几个世纪中（对应欧洲中世纪）中国的国家市场、中央地方社会关系出现了重大调整。唐宋以后。中国的近世经济走上了一条“既地方社会化又市场化”的路线（张泰苏，2022）。张泰苏（2022）将政府的治理能力区分为了正规治理能力和非正规治理能力。其中前者特指正规化的强制执行力，即政府通过具有正式强制力的法律、政策、命令去管理社会、调动资源的能力。而后者则包含一切通过政府与社会协商、协调、乃至妥协所达成的官民合作机制，具有比较明显的社群自治维度。以此为标准，中国政府在宋代以前更多动用正规治理能力，由地方官府直接控制地方，而在宋代以后地方政治精英崛起，宗族（和家族）的力量不断壮大，明清两代政府转而更多动员非正规能力，削弱地方政府职权，实行某种程度上的地方自治（即所谓的“皇权不下县”）。费孝通（2021，第 4649 页）将这种政治形式称为“无为主义政治”，在他看来，在这种政