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上市地选择演讲

靳海涛：各位下午好！非常感谢主办单位给我提醒和大家交流的机会。那么我的演讲题目是《企业境内外上市路径的比较》，这个也是很多企业领导人，包括企业做资本运作的人经常会问到的问题，也是我们在做创业投资过程中经常碰到的问题，所以我想结合我们实践当中的一些体会，和对一些有关问题的研究，今天讲五点看法，和大家共享，那么我这个五点，第一个是想讲一些创新投，现在所投资的项目，海内外上市的一个现状。第二我想谈谈选择境内上市的好处。第三我想谈一谈选择境外上市的好处。第四个问题，想谈谈什么样的企业应该选择在海外上市。那么最后一个问题，想谈一下目前如果你选择海外上市的话，应该注意哪些问题。
　　那么第一点，我想介绍一下，创新投的投资和两边上市的现状。大家知道，创新投是在第一届高交会也就是1999年8月份成立的。从那个时候开始，我们已经走过了9年的路程。那么最开始我们只有人民币，没有外币，如果你没有外币的话，也就谈不上海外上市，但是随着时间的推移，按照与时俱进的原则，我们开始注意管理海外的基金，管理海外的基金就变成了自己也有外币。再往后，我们经过积极的申请，国家商务部批准我们在境外设立投资公司，那么这个投资公司既可以做海外投资，也可以做返程投资，就可以使自己的资金变成外币，和管理更多的海外基金创造了条件。这九年来，我们一共投资了180个项目，截止到25号，也就是前天，海路重工在深圳中小板上市成功，已经有36个企业上市，应该说这个数量是非常大的，在这36个企业当中，我们在海外上市有22个，国内上市有14个，也就是说，目前来看，海外上市的数量还大于国内的数量。那么海外上市的22个是遍布了全球13个资本市场。那我想，这里面有几个问题，为什么会国外多，国内的少。我想这个理由就是中国的资本市场只有到了2006年才开放，也就是说中国的资本市场股改以后，到2006年，通过新老发段，创业投资的春天才到来，所以我们在国内上市的项目会越来越多，就现状而言还是比较少。
　　第二，在我们22个海外上市公司当中，有两个地方是上市最多的地方。一个是香港，有10个企业在香港挂牌，包括主板和创业板，有7个企业在纽约挂牌，包括纽交所和纳斯达克，第二个问题就出现了，为什么香港和美国变成上市数量最多的地区，我想可能有三个原因，第一个原因，中国的企业选择海外上市的时候，是把香港和美国作为主战场，香港和美国对中国企业的研究，投资人对中国企业的接受度是比较高的。所以，中国的企业，还有一些中介机构，熟悉这两个企业的市场的中介机构，服务能力比较强，所以使中国的企业大多选择了这两个地上市。第二个原因，美国这个市场，他比较偏好创新的东西，包括新型制造业，新型服务业。所以中国的一些创新的企业，就自然选择了美国。我们看到，刚才陈总也讲了，中国大多数互联网的企业，都选择了美国纳斯达克，有的也选择了纽交所上市。中国一部分创新的，或者新型的制造业，也选择了美国上市，那么正是因为美国这个市场比中国这个市场在现阶段来看更喜欢创新，所以也是中国的企业到美国上市的一个非常重要的原因。那么香港这个市场也有几个好处：一个是香港这个市场离大陆比较近，特别离我们深圳比较近。第二，香港这个市场对中国企业的估值比较高，相对于世界其他地方的水平比较高。第二，香港这个市场对中国企业上市以后流通性比较好，也就是说你可以买到你想买的股票，你也可以卖出你想卖的股票，这也是一个原因。
　　以上是把现状向大家做个介绍。
　　第二，我想谈一下境内上市的好处。我们的企业为什么要选择在国内上市呢？选择在国内上市，对于广大的中小企业来说，目前主要是深圳的中小板。将来创业板也就是可能在今年创业板起来以后又多了一个创业板，企业做大了，主板上市可以选择在上海。所以我们主要选择中小板上市的好处，我认为有九点好处：
　第一个，发行的PE，也就是市盈率比较高，我们做了一个统计，中小板平均发行的PE24倍，法律的市盈率高，意味着募集资金多，意味着你这个股票的持仓成本高，所以对未来走势也是有正面的影响。那么对比一下，世界其他的市场，美国纳斯达克是28倍，纽交所是15倍，香港是10倍，新加坡是7倍，也就是说，中国这样一个中小板的市场，只低于纳斯达克，因为纳斯达克上市的公司都是创新型的，创新型的企业估值高，他就高，其他的市场既有创新的，也有比较传统的，所以平均PE比我们的中小板低。
　　第二个好处，发行的费用低。你募集的钱，扣除了发行费用，才是你实际拿到的净额，所以我们每个企业都想千方百计来降低发行费用。那么中国中小板，这个发行费用是多少呢？我们做了个统计，大致上是6%，也就是说，你募集到100块钱，6块钱作为发行费用，但是如果你在海外的市场要发行股票的话，可能要付出的发行费用就比较高了，除了特大型的除外，我们也做了一个统计，大概其他的市场，首次募集的费用要占到总募资额的15%到25%之间，我们企业还能够忍受，如果四分之一的钱作为发行费用，就觉得很可惜了。
　　第三个，二级市场交易的市盈率高，二级市场交易市盈率高低也是非常重要的，交易的市盈率高意味着你卖股票的时候交易就大，意味着你进行二次融资的时候，你融资的价格就会高，所以我们是非常关注市盈率。那么现在，中国的股市还正处在调整之中，目前中小板的市盈率是多少呢？我们刚刚做了一个统计，就是现在，35倍。按照07年的业绩，35倍，中小板。而现在同样的时期，我们再看一下两个主要的战场，美国和香港，美国是多少呢？20倍，香港是多少呢？是13倍。也就是说，在中国股市低迷的情况下，我们现在的交易的市盈率，中国的中小板仍比美国高将近一倍，比香港高将近两倍。
　　第四个，流通性好。流通性也非常重要，刚才我讲了，流通性意味着什么呢？就是你想买的时候，好的时候，你想买能买到，你想卖能卖出去。如果你想买比较困难地买，想卖比较困难地卖，这时候投资人的参与度就不高，但是如果你的交头过于活跃，这个市场自风险就比较大。我们是认为，二级市场的日均换手率不要高于8%，如果高于8%，这个市场就非常危险。中国前一段的股市有接近这个数据的时候，中国目前的日均换手率是4.5%，应该处于一个比较好的状态。而其他市场的换手率是多少呢？我们看一下，纳斯达克应该说相对比较活跃，是2%，香港是0.22%，英国的艾米是1%，所以我们看到，国内上市带给我们的好处是参与，可以参与的人多，因为他的日均换手率比较合理，也比较高，不会出现有价无市的状况。
　　第五个好处，维持费用低。一个上市公司上市以后，你还要每年为了这个上市公司，要付出一定的维持费用。当然，我们每个企业都希望维持费用越低越好，但是正常的维持费用还是必须的。那么我们就要看一看，中国和其他的市场的维持费用的一个比较，我们这里也说到中国企业，就是说，你中国的企业选择在国内上市，每年要花多少钱，选择海外上市要花多少钱。那么中小板每年的维持费用大概是60万到100万，根据企业大小有区别。那么香港大概要花224万到389万之间，英国大概要花400万到600万之间，美国比较高了，大概要花1200万到1600万之间，英国美国受塞班斯法案的影响，必须要承担这样的费用，我们可能就会这样想了，我每年赚的钱，每年有一千万付给中介的机构，或者监管的机构，是很心痛的。
　　第六个好处，间接融资的环境比较好。这个是法律上的原因。你这个架构在境内，就是银行比较认可，所以你作为上市公司的一个公司，你的信息披露在境内，银行也会看得比较清楚，你去银行贷款比较容易，你去发债，你是单独发债还是中小企业捆绑发债都比较容易，在海外上市就会困难很多。
　　第七个好处，就是品牌效应和广告效应。因为你国内成为上市公司以后，天天面对的是广大的基金、股民去研究你，天天报纸、电视、网站，各种会议都在提及你们的名字，都在进行宣传，所以我想，作为一个上市公司以后，你在国内上市，你的知名度会非常高，每天都有人为你做广告，这有利于你创立品牌，也有利于你日常的经营。
　　第八个好处，投资者关系比较容易维护。我们知道股票走高走低就是一个价值规律。很简单，买的人多，就涨，卖得人多就跌，就是这么一个非常简单的价值规律在起作用，如果你要让你的股票买的人多，必须做好投资者关系，那么在海外，那些投资者是什么呢？主要是基金，都是外国人。那么在中国上市，买你股票的人，公募基金、私募基金，广大股民。那么我们想，一个中国人在跟中国人打交道和跟外国人打交道的时候，这个难以程度大家都非常清楚。所以在中国本土上市，投资者关系比较好做。另外也可以反向思索一个问题，假如让你买一个国外公司的股票，你是不是很快能够决定？和选择国内公司的股票，是不是一样的迅速？一样的果断？一定有很大差别。
第九个好处，法律纠纷，有利于处理。因为公司在经营过程中，不可避免地会碰到各种各样的法律问题，在境内和境外，法律框架不一样，法律环境不一样，你的熟悉度不一样，我想，应付的难以程度也会不一样。
　　以上，我从九个方面介绍了境内上市的好处。下面我就到第三个问题，境外上市的好处。我这里做了六点分析：
　　第一点，审批宽松。我可以在这里说一句，现在在全球上市，最难的就是在中国，世界任何一个地方都比中国审批得宽松，都容易，就审批而言。那么，在国际市场，他要看你什么呢？要看你企业的核心竞争能力，和你的持续经营能力。这个审批比较严格，除此之外，其他方面相对比较宽松。而我们中国是各方面都很严格，有些细节上非常严格。我想这个可能由于审批严格，让我们很多好的企业就望而却步，或者是望梅止渴，丧失了机会。
　　第二，认可创新。刚才陈总讲了，说中小板，非制造业的企业只占12%，也就是说88%都是制造业。那么我们中国在大国崛起的过程中，在结构调整和创新的过程中，涌现了大批的创新类的企业。有些是在服务方面的，有些是在制造方面的。那么这些，国外的市场比较认可。这也就是说，为什么大多数的互联网项目选择了国外，因为他们认为，在中国这个市场，不管是从监管上来讲，还是投资人来讲，他要认可他，有一个过程，我想这要等我们的创业板出来以后，才可能到一个比较好的程度。所以我们说，认可创新。而且认可创新里面还有一个很重要的，就是估值会非常高，尤其对中国的企业估值高。我原来经常讲一个案例，大家知道连锁的酒店，儒家酒店，其实就是模式有一些创新了，在美国也有这样的，欧洲有很多这样的酒店，最多PE60倍，但是儒家上市的时候给了300倍PE，他给的很高，我想假如儒家在中国上市，要给300PE可能很困难。
　　第三，看重未来。因为我们会遇到这样的情况，就是说企业可能还没有盈利，也有的企业刚刚盈利，盈利比较小，但是他下一年，或者下两年他会有一个突飞猛进的增长。但是为了保证这样一种增长，他应该去上市。可是这样的企业在中国你很难上，可是在国外就可能去上。中国到目前为止，发行股票的PE是按照下一年的利润来计算的，而在海外的市场，发行股票的PE有的是按上一年，有的是按当年，还有的是按后年，也就是说我们今年发行的股票，有的企业可以按照2009年预测的利润来发行股票，这样就给大批的新兴的成长非常迅速的这样一些企业提供了一个好的机会。但是中国市场目前还没有给这样一个机会，所以我们说这是第三个好处，叫看重未来。
　　第四，市场为上。为什么叫市场为上呢？在海外上市，市场是关键的因素。什么叫市场是关键的因素呢？在你想要的价格上，有没有人买你的股票，你能不能发得出去？这是最重要的。在中国上市不是，中国每发一个股票都要发出去，还要抽签，想买还买不到，还要审批，非市场因素是主要的。这个非市场因素中就有很多问题，可能有很多由于非市场的因素，你过不去。但是中国这种监管的要求在特定时期也是必要的，也是和中国的制度文化和历史相关的。所以我们讲，市场因素为大的时候，这也是一个好处。也就是说，你这个企业只要好，让人家看明白了，你就不怕你的股票在好的价位上卖出去。
第五，有利于国际并购。我们一致认为，中国真正的国际化需要国际并购。也就是说，我们要并购一些国际的知名品牌，使中国真正变成世界的高素质的强国。那么如果参与国际并购，你不在海外上市，你是无法参与的。大家知道，中国的资本市场是一个不开放，人民币在资本项目下也不能自由兑换，所以你在境内上市，你要并购海外的公司，那是很困难的。那么如果你在海外上市，这个就会相对比较容易。你选择好对象，可能一天就搞定了，所以我们讲，如果有海外并购需求的，有这个能力的，有这个条件的，通过他把你做大做强的，为我们中华民族争光的，你应该选择在海外上市。
　　第六，二次融资相对容易。国外的二次融资是完全根据市场的需求，你只要找到了投资人，立马就可以批准。而在中国上市以后，二次的融资比较难。第一是公募比较难，非常难。第二私募虽然比较容易，但是审批的时间也比较长，这样往往错过时机，而且那个时间，那些人都愿意，结果审批花了一个月，两个月，三个月以后，情况变了，这样一个私募也泡汤了。所以我们讲的是海外上市有它的好处。以上我向大家谈的是第三个问题，境外上市的好处。
　　第四个问题，什么样的企业应该选择在海外上市？反过来说，不是这样的企业就应该选择在国内上市了。我这里也就说六点：
　　第一点，模式创新。这个模式创新可能不被国内监管层或者投资人认可，这样的企业选择海外上市。反之，如果认可了，你就在国内上市。
　　第二，新兴的制造业，或者新兴的服务业，你的盈利时间比较短，急需通过资本市场来支撑你的扩张，通过烧钱和自我积累相结合，这样一种发展方式，让你迅速做大做强，那么你选择在国外上市。因为国内，你不盈利上不了，你盈利时间太短也不行。而太短了以后，还按照过去的批发，不能按预测发，你也吃亏。我们最近也碰见一个案例，一个企业，那么他今年可能到目前还亏损，但是他已经准备今年在美国上市了，他预计今年会盈利，但是是按照明年的预测利润发的，这个公司要在国内上市是不可能的。
　　第三，持续盈利水平比较高的，能够支撑得起高额的维持费用，这样的企业可以在海外上市。维持的费用很高，你可以维持得起，如果你的利润很少，还把利润的一大部分付了中介费用了，在海外上市，等于选择了死胡同。
　　第四，主要的客户在国外，你的主要客户在国外，兼并收购国外同类企业应选择在海外上市。
　　第五，通过国内的中介机构，不管是券商也好，创投也好，律师也好，财务部也好，把他们召集起来分析一下，你的公司可能通不过国内审批的规则，那你就选择海外上市。
　　第六，你已经有了国内上市公司了，你也需要从战略布局角度上也需要在海外安排上市公司，这就让你的另外一个公司在海外上市，也就是说东方也亮，西方也亮，东方也有，西方也有。
　　我想除了上述六条以外，我们还是应该选择在国内上市。我的判断是，中国大多数企业会选择在本土上市。但是一定要允许中国一部分企业在海外上市，而且海外上市的地点应该是非常多，这样我们中国才能真正谈得上世界强国，而不仅仅是GDP可能在明年、后年超过日本，成为强国，简单的总量的一个世界强国。
　　第五个问题，我想最后谈一下选择海外上市应该注意的问题。
　　我想有三个问题是应该注意的：
　　第一，上市地的选择。因为每一个地点，他都有不同的偏好，你必须选择符合你的特点的，符合你的特长的，你选择方向不对了就不行，我想这都应该跟中介机构或者投资人商量，我们创新投也在全力开拓新的海外上市地，比如2007年我们就开拓两个新的海外上市地，一个是德国，一个是韩国，我们觉得德国和韩国有新的特色，可以弥补海外上市在偏好方面的一些不足。
　　第二，上市时间的选择。我想上市时间的选择，有两个非常重要。一个是企业的发展的进程，在什么时间你选择上市。第二个是市场的把握。你在一个什么结点上，比如说选择今年上市和去年在海外上市，情况完全不一样，现在香港上市统统跌破发行价。
　　第三，法律问题。为什么要说法律问题呢？现在海外上市的企业大多数是法律架构已经移到国外，在10号文之前，已经移到境外了，这时候是没有法律障碍的，但是如果现在你的架构还在境内，你要想在海外上市的话你一定要注意这个问题。我也知道，一些律师，包括境外一些投资人，包括一些券商，会给你设置一些架构，这个架构是打擦边球的，但是你一定要看到，这个擦边球打了以后，你可能会面对哪些问题。比如你可能面对一个监管层会要找你麻烦的问题。你可能面对一个你募集的资金无法结汇的问题，因为你募了钱，不准你结汇了，你可能要用到境内来，这是很麻烦的。等等，我想这些法律上的问题大家应该注意，也就是说要必须保持一个清醒的头脑，不要别人认为你可以做你就认为可以做。我们也跟监管部门呼吁，我们希望中国的有关部门尽快开辟跨境换股这样一个新通道，尽快把实施细则下来，使我们中国的企业能够自动地选择是在海内上市还是在海外上市。也就是说，我们希望这个时间来得越早越好，中国企业根据自己的需求来选择他的上市地。我利用这样一个时间，做海内外上市路径的比较，谈自己的一点体会。谢谢！