拓宽房地产融资渠道-开拓地产与金融共赢局面.doc

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拓宽房地产融资渠道 开拓地产与金融共赢局面
  女士们，先生们：
    大家上午好！非常高兴出席"2005年中国地产金融年会"。我想借此平台谈谈对房地产金融的看法。
    社会上所有的行业、企业都要融资，房地产业只是其中一个行业，为什么没有人专门谈论其他行业的融资问题，而对房地产业融资有如此巨多的议论呢？我想大概有这样三个原因：
    第一，房地产业关系人们的安居条件。安居、乐业是社会和谐的两大前提，有没有房子关系到人们生活的基本保障；住的好不好，环境是否舒适关系到人们的生活质量，因而政府的住房政策和房地产业的发展政策关系社会发展目标的实现，是小康社会的重要内涵之一。
    第二，房地产是产业链较长的行业，它对经济发展的带动力很强。中国经济处于转轨和转型阶段，住房商品化和农村逐步城市化的过程正是房地产大发展从而带动经济中其他产业发展的过程，因而房地产业在今后相当长的一个时期中是国民经济发展的重要支柱产业之一。
    第三，房地产业的发展关系国计民生，但房地产生产周期长，资金需求密集和最终消费者支付积累需要一个过程之间存在着矛盾，即存在着资金需求与供给的时间差。解决资金供求的时间差，就是一个金融问题。
    是房地产的特殊社会经济地位，是房地产业在融资上的迫切性引发了人们对房地产金融的特殊关注。
    房地产金融当然不仅指房地产信贷，它应该包括为房地产发展的所有融资方式，股本融资、债券融资、信贷融资和运用信托方式融资。中国房地产市场的发展和其他所有商品市场的发展一样，必需解决市场的最终有效需求和商品生产中的资金需求问题，能否在商品生产中获得资金融通，取决于商品是否有最终的有效需求。
    我认为，中国房地产金融的问题目前主要的不是房地产信贷政策的松紧问题，主要的问题有两个：一是房地产融资方式没有形成风险分担的机制，绝大部分风险集中在银行身上，蕴藏了金融风险；二是在住宅商品房方面，住房货币化的改革尚未完全到位，在住房货币化和最低生活保障的关系上尚未找到一个完善的解决办法，导致收入分配上存在一些尚未解决的问题，从而影响到住宅商品的有效需求能力。前一个问题是金融政策问题，后一个问题是住房政策和收入分配政策问题，但这后一个问题对金融活动的安全性有重大影响，我们应该在既定的收入分配格局下分析市场的有效需求和各种融资方式的有效性。
    房地产金融要研究风险与收益对称的问题。
    房地产业是一个资本密集型的产业。在二十世纪二战之前欧美诸国的房地产市场是以住宅租赁占主导形式的市场。二战之后住宅购买增多，逐渐占主导地位，但各国目前仍是租售并存的市场。普通居民进入购房市场得益于住房按揭贷款的推行，但如果住房抵押贷款处置不当，会带来金融危机，美国二十世纪80年代的储贷机构危机即是例证。保持租售并存的局面既是满足低收入人群居住需求的方式，也是保持社会劳动力自由流动的必要条件。为了形成一定的房屋租赁市场，为了使住房抵押贷款有无争议的合格抵押物，房地产商必须以股本融资为主要形式。房地产是一个高收益的行业，但也是一个高风险的行业，只有以股本融资为主才能更好地解决风险与收益相匹配的问题。
    根据2003－2004年度《中国房地产市场报告》提供的材料，我国房地产企业的资产负债率是比较高的。香港前五大上市公司负债率基本在30％－40％，而内地房地产公司的资产负债率在75％左右。报告中还反映2003年在自筹资金的24.6％中，有13.3％是自有资金。如此高的负债率一旦出现市场风险将给债务人带来巨大损失。据报告反映自有资金的回报率为21.17％，与债务融资成本相比，债务人所承担的风险与其收益是不匹配的。随着金融市场的成熟，风险与收益相匹配的原则必然会渗透到房地产融资的方式中，提高开发商的股本融资比例是大势所趋。
    中国经济处于转轨时期，许多改革难以做到无缝对接，当我们推出住房商品化和住房货币化改革时，国家减少或停止了住宅的直接投入，却没有放开对房地产商的股本融资渠道。这当然不是仅对房地产商而言而是对所有的企业没有开放多层次的资本市场，其后果是千军万马挤上市融资一条路，上不成市无法融资又要发展经济，就把融资的任务完全压在了银行身上。从1998年以来为配合住房商品化改革，为推动房地产业的发展，中国人民银行出台了一系列的信贷政策促进房地产信贷的发展。房地产业的高速发展应该是得益于人民银行的住房信贷政策，如果不是这样，房地产业也不会对人民银行的房贷政策调整那么敏感了。但银行承担房地产开发的风险应有限度，否则会危及金融稳定。银行信贷与直接融资的区别在于银行贷款能创造购买力，控制不当会酿成资产泡沫，直接融资是现实购买力的融通，能提高资金配置的使用效益。因而在中央银行因宏观调控的需要调整房地产信贷政策之后，拓宽直接融资的渠道是当务之急。
    在当前房地产开发公开发行证券融资受条件制约的情况下，采取私募方式融通资金是值得探索的道路。《信托投资公司资金信托管理暂行办法》中200份合同的规定和今年10月28日通过的《证券法》修订稿中"向特定对象发行证券累计超过二百人"为公开发行证券的规定为私募信托基金和私募股票、债券留下了空间。私募信托基金可用于项目开发或房地产投资即物业收购，私募发行股票可在一定程度上解决开发商股本筹集问题。
    近年来，房地产信托计划颇为走俏，但在其发展中的最大问题是贷款类信托计划居多，很少有房地产投资信托，即投资于已建成的物业靠租金获取收入的信托。当地产当开发商满足不了银行贷款条件时转而使用贷款信托，是让资金信托人承担了过大的风险，形成了风险与收益不对称的局面。日前银监会对贷款信托提出了监管要求，其条件与银行贷款并无太大差别，因而贷款信托不可能解决股本不足的开发商的融资问题。房地产业如果要用信托基金的方式解决开发商的融资问题应该建立权益型的基金而不应该是债权型的基金，让基金持有人承担投资风险同时享受投资的回报。房地产信托基金其实质是一种产业投资基金，用于房地产开发的信托基金投资标的流动性不强，定价不易，对信托人的风险承受力有较高的要求，因而投资人应以合格的投资人为对象。当前由于我们对私募基金没有法律规范，也缺乏对合格投资人的划分标准，往往使一些缺乏风险识别能力和承受力的人参与集合信托计划，蕴藏了较大的市场风险。私募房地产信托基金由于投资标的和募集的基金份额流动性均不高，私募发行股票也存在范围有限、流动性不高的问题，因而这两种融资方式都有较大的局限性。用公开发行股票或在专业化管理的前提下用公开发行受益凭证的方式设立房地产投资信托基金才应是房地产直接融资的方向和可持续发展的模式，也是我们解决房屋租赁市场投资来源的重要融资方式。希望目前进行的股权分置改革和新修订的《证券法》的实施能加快这一进程，开拓房地产与金融双赢的局面。(作者：吴晓灵)
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