在股指期货推出背景下的投资机会-《金融市场学》.ppt

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,引领专业投资,*,*,引领专业投资,在股指期货推出背景下的投资机会,主要内容,:,沪深,300,合约设计分析,股指期货的市场影响,可能的投资机会,股指期货交易策略,2,主要内容,:,沪深,300,合约设计分析,股指期货的市场影响,可能的投资机会,股指期货交易策略,3,沪深,300_,仿真交易合约,沪深,300,合约主要条款,沪深,300VS.,新华富时,A50,4,沪深,300_,仿真交易合约,表,1,：沪深,300,指数期货合约主要条款（征求意见稿）,交易代码,IF,合约标的,沪深,300,指数,合约乘数,￥,300,合约价值,沪深,300,指数期货报价点位乘以￥,300,合约月份,当月、下月及随后的两个季月,最小变动价位,0.1,点,(,￥,30),交易时间,9:15 am-11:30 am,，,1:00 pm-3:15 pm,最后交易日交易时间,9:15 am-11:30 am,，,1:00 pm-3:00 pm,价格限制,熔断幅度为上一交易日的,6%,，涨跌停板幅度为上一交易日的,10%,，合约,最后交易日不设价格限制,每日结算价,每日结算价是指某一期货合约最后一小时成交量的加权平均价。最后一小,时无成交且价格在涨,/,跌停板上的，取停板价格作为每日结算价。最后一小,时无成交且价格不在涨,/,跌停板上的，取前一小时成交量加权平均价。该时,段仍无成交的，则再往前推一小时，以此类推。交易时间不足一小时的，,则取全时段成交量加权平均价,6,沪深,300_,仿真交易合约,鼓励机构和有实力的专业大户入市,强化风险控制措施,防止价格操纵,保持适当的市场流动性,交易保证金,合约价值的,8%,，投资者向会员缴纳的交易保证金会在交易所规定的基础上向,上浮动,最后交易日,最后交易日为到期月的第三个星期五，同时最后交易日也是最后结算日,最后结算价,最后结算价是最后交易日现货指数最后二小时所有指数点的算术平均价,到期结算方式,以最后结算价格进行现金结算,持仓限制,同一品种单个合约月份单边持仓限额为,2000,手。当某一月份合约市场总持仓量,超过,10,万手时，结算会员在该月份合约持仓总量（单边）不得超过该合约市场,总持仓量的,25,7,沪深,300 _,仿真交易合约,当前以散户为主的市场结构,:,95%,的投资者资产规模都在,10,万元以下,相对偏高的合约价值,:,单个合约价值约,45,万元,一手近,5,万元,价值太低，加大套保成本,价值过大，不利于流动性，有利于初期市场稳定,流动性高是期货的特点之一，有利于实现期货交易功能,海外市场：上市初期合约价值较高，再降低或推出,MINI,合约：,E-MINI S&P500,，,2005,年,2.7,亿手,从股指长期看涨的角度，,MINI,产品是合适之选,目前意图：,鼓励机构和大户入市,今后发展：,价值,10,万左右的,MINI,型产品以及期权产品,8,沪深,300_,标的指数,图,2,：沪深,300,指数成份股行业分布,图,1,：沪深,300,指数总市值占比,图,3,：成份股成交金额占市场的比重,图,4,：成份股权重集中度,资料来源：中证指数公司,10,沪深,300_,标的指数,新的自由流通股定义：公司总股本中剔除以下基本不流通的股份后的股本比例：公司创建者、家族和高级管理者长期持有的股份；国有股；战略投资者持股；冻结股份；受限的员工持股；交叉持股等,按照原有的处理方法，成份股控股股东的股份限售期到期后，其权重会有较大变化，而超级大盘股的控股股东的股份限售期到期后，其对指数的影响会发生很大的变化，最新的自由流通股定义将减小这种变化,问题：对有权流通的国有股、创始人股在市场上抛售时是否对成份股的权重进行修正等没有明确的说法,因此，很可能意味着今后中证指数公司对于部分股票在指数中的权重具有一定的自由裁量权,11,沪深,300 VS.,新华富时中国,A50,_,合约设计,合约主要条款,新华富时中国,A50,指数期货,沪深,300,指数期货,价格限制,当价格涨跌幅达到上一交易日结算价的,10%,时，在随后的,10,分钟内只允许在,10%,范围内交易。然后，涨跌幅度扩大到上一交易日结算价的,15%,。如果再次达到这一限制，将再有,10,分钟的冷却期，期间只允许在,15%,范围内交易。,在这之后当日剩余的交易时间内，将不再有涨跌幅度的限制,。合约到期月份的最后一个交易日没有价格限制,当市场价格触及前一交易日结算价的,6%,，并持续一分钟，熔断机制启动。在随后的十分钟内，卖买申报价格只能在,6%,之内，并继续交易。十分钟后，价格限制放大到,10%,。合约最后交易日不设涨跌停板限制,保证金,6%-8%,8%,最后结算价,最后交易日现货指数正式收盘价，精确到小数点后两位,最后结算价是最后交易日现货指数最后二小时所有指数点的算术平均价,13,沪深,300 VS.,新华富时中国,A50 _,跨市套利,真实地反映整体市场表现和市场主流投资的收益情况,:,均与两市高度相关、新富,A50,与沪深,300,高度相关,沪深,300,指数与新华富时中国,A 50,指数的市场相关性,上综指,深综指,沪深,300,新富,A50,沪深,300,0.9962,0.9942,1,0.9869,新富,A50,0.9812,0.9758,0.9869,1,指数计算方法的不同：在成份股的加权比例、分级靠挡区间、及调整时间上都有很大不同,市场投资者构成和行为模式不同：国内,VS,国际,对未来行情判断的不同反应：,跨市套利机会,SOURCE,：,WIND,，中信建投证券,15,主要内容,:,沪深,300,合约设计分析,股指期货的市场影响,可能的投资机会,股指期货交易策略,16,股指期货的市场影响,_,对市场走势的影响,CRASH,06/05/1986,HSI was published,21/04/1982,S&P500 was published,03/05/1996,KOSPI200 was published,21/07/1998,TAIEX was published,03/09/1988,NIKKEI225 was published,Source:Bloomberg,，中信建投证券,18,股指期货的市场影响,_,对市场走势的影响,CRASH,21/04/1982,S&P500 was published,23/11/1990,DAX was published,股指期货,上市日期,前六月涨跌幅,前三月涨跌幅,后三月涨跌幅,后六月涨跌幅,S&P 500,1982,4,21,-3.88%,-0.27%,-3.38%,20.61%,恒生,1986,5,6,8.33%,7.13%,2.53%,19.61%,DAX,1990,11,23,-18.33%,-1.59%,5.78%,10.13%,NIKKEI 225,1988,9,3,5.89%,-2.78%,9.68%,18.68%,KOSPI200,1996,5,3,-2.85%,8.32%,-14.07%,-20.36%,台湾加权,1998,7,21,-0.63%,-4.88%,-14.90%,-21.58%,Source:Bloomberg,，中信建投证券,19,股指期货的市场影响,_,对市场走势的影响,启示：股指期货不会改变市场本身运行趋势和规律，而是加速和促进它的发现和形成，要更,FOCUS,到内在因素的研判,助涨：杠杆投资放大了投资者参与市场定价的权利。在具有非常确定的市场看法时，投资者可以以十倍于可用资金的规模投资于股票市场,助跌：股指期货允许投资者在没有现货的情况下做空，继而通过套利机制传导到现货市场,有助涨助跌作用，但对现货市场趋势没有根本性影响。总体经济环境和基本面的分析更为重要，上市公司盈利能力是根本,总体经济环境是根本：,S&P,大牛市开始阶段推出,82,年以后走出了,5,年大牛市，,87,年上涨了,184%;83,年经济开始复苏,83,90,持续繁荣,GDP,年增长率达,3.6,而通涨维持在,4,以下,KOSPI200,80,年代是经济高增长期,90,年代大调整,已转入熊市,;,亚洲金融危机前后,大企业过度投资,引发外债偿付危机,20,股指期货的市场影响,_,期现两市波动性基本一致,指数套利,CRASH,国家或,地区,标的物,上市日期,股指期货上市前一,年日收益率标准差,现货指数日收益率,标准差,标准差,变化,美国,S&P 500,1982,4,21,0,89%,1,19%,基本一致,香港,恒生,1986,5,6,1,26%,1,35%,期指略大,日本,NIKKEI,225,1988,9,3,1,6%,1,。,43%,基本一致,英国,FTSE 100,1984,5,3,0,89%,1,18%,基本一致,法国,CAC 40,1988,11,9,1,51%,1,49%,基本一致,德国,DAX,1990,11,23,1,57%,1,69%,基本一致,加拿大,多伦多,1987,5,12,1,16%,1,15%,基本一致,台湾,台湾加权,1998,7,21,1,63%,1,68%,期指略大,Source:Bloomberg,，中信建投证券,21,股指期货的市场影响,_,上市前后现货市场波动性基本不变,指数套利,CRASH,国家或,地区,标的物,上市日期,股指期货上市前一,年日收益率标准差,股指期货上市后一,年日收益率标准差,标准差变化,美国,S&P 500,1982,4,21,0,89%,1,15%,增大,香港,恒生,1986,5,6,1,26%,1,21%,基本,不变,日本,NIKKEI,225,1988,9,3,1,6%,0,56%,减小,英国,FTSE 100,1984,5,3,0,89%,0,94%,基本,不变,法国,CAC 40,1988,11,9,1,51%,0,92%,减小,德国,DAX,1990,11,23,1,57%,1,45%,基本,不变,加拿大,多伦多,1987,5,12,1,16%,0,92%,减小,台湾,台湾加权,1998,7,21,1,63%,1,64%,基本,不变,Source:Bloomberg,，中信建投证券,22,股指期货的市场影响,_,现货市场资金量有所调整,交易成本低、流动性高,e.g.,交易成本估计,1,2,亿美元股票投资组合的交易成本约,16,1,万美元，而利用,S&P500,指数期货只需,1,万美元,吸引传统股票投资者进行避险性投资,吸引高风险偏好投资者进行套利性投机,现有投资者可能需要调出部分资金进行风险配置，从而减少对股票的直接投资；也可能吸引更多场外资金进入,形成场内资金与场外资金、投资者与投机者在股票现货和股指期货等产品上资金的重新配置，提高存量资金利用效率，增加现货市场深度，同时吸引场外资金入市。长期来看，吸引场外资金入场可能性更大，促进股市活跃。,丰富投资手段，完善投资策略：,快速资产配置、调整投资组合、套期保值,24,股指期货的市场影响,_,机构投资者和国外投资比重将增加,指数套利,CRASH,个人投资者占比由,2001,年的,70,左右降至,2005,年的,40,左右，虽然比例下降了将近一半，但是绝对量上仍然处于绝对的优势,政策上放开限制后，证券公司、外国投资者的交易量从,2001,年到,2005,年一直保持着递增的态势，这对该市场的活跃、规范起到了很大的促进作用,韩国交易所投资者构成,股指期货交易相对复杂，机构投资者拥有相对丰富的人力、设备及信息来源，更能发挥所长，故在股指期货市场建立后，以散户为主的投资结构将会逐渐转由资源较为丰富的法人机构所取代,国外资金也因为有了避险以改变组合配置的工具，增加了投资该市场的兴趣，更愿意将资金投入该市场,Source:Bloomberg,中信建投证券,25,主要内容,:,沪深,300,合约设计分析,股指期货的市场影响,可能的投资机会,股指期货交易策略,26,可能的投资机会,_,成份股与非成份股之间的差异会越来越大,指数套利,CRASH,Source:Bloomberg,中信建投证券,标的物,研究时间,成份股指数和非成份股指数期间涨幅（,%,）,成份股 非成份股,年平均涨 幅差值,(%),S&P 500,1981,4,11991,12,31,205,40 38.78,15.23,恒生,1992,8,32001,12,24,89.65 -11.78,10.48,FTSE 100,1984,1,61991,12,31,142.28 45.97,14.14,CAC 40,1990,12,282001,12,24,196.59 53.25,12.47,多伦多,1993,10,12001,12,24,117.77 10.65,12.40,海外市场研究表明,:,股指期货上市以后，选择股指期货成份股与选择非成份股之间的差异会越来越大。对于机构投资者而言，投资选股策略侧重于基本面及整体态势，常常会依个股所占权重来决定持股结构,28,可能的投资机会,_,成份股与非成份股之间的差异会越来越大,沪深,300,成份股主要财务指标与,A,股平均比较,(2006,中报,),净资产收益率（）,每股收益（元）,主营业务收入增长率（）,资产负债率（）,每股净资产（元）,沪深,300,6,27,0,1837,19,3,67,44,2,69,A,股,5,5,0,1359,17,87,70,38,2,93,沪深,300,分红派息情况,2005,年（亿元）,2006,年,1,月,-8,月（亿元）,沪深,300,成份股,630,64,637,2,全体,A,股,768,04,759,21,占比（,%,）,82,11,83,93,Source:,中证指数公司,中信建投证券,沪深,300,成份股风险收益分析,沪深,300,指数,上证指数,上证,180,深证综指,深证,100R,R,33,4%,32,85%,30,37%,33,07%,40,69%,SHARPE,RATIO,6,42%,6,32%,6,04%,7,07%,5,95%,29,可能的投资机会,_,蓝筹股稀缺性价值得到提升,CRASH,权重排名,股票名称,行业分类,投资评级,市盈率,市净率,1,招商银行,金融保险,增持,25,69,3,01,2,民生银行,金融保险,增持,17,87,3,46,3,中信证券,金融保险,增持,34,84,4,03,4,万科,A,房地产,不评级,17,94,3,27,5,中国联通,信息技术,增持,17,26,1,23,6,中国石化,采掘业,买入,12,37,2,35,7,长江电力,电力、煤气及水的供应,增持,17,68,2,51,8,工商银行,金融保险,增持,21,00,2,39,9,宝钢股份,钢铁,买入,7,05,1,09,10,浦发银行,金融保险,增持,16,73,3,06,Source:WIND,中信建投证券,31,可能的投资机会,_,蓝筹股稀缺性价值得到提升,对市场上大市值品种的投资需求,沪深,300,指数和市场整体的高度相关性,相关的成份股的流动性会有较大的提高，且波幅会有所加大；其成交量在市场中的占比会加大，尤其是大市值权重股；市场二八甚至一九现象加剧,蓝筹股稀缺性价值得到提升，可以预见，沪深,300,指数将会吸纳更多新的大盘蓝筹股，指数也会更有效地体现中国经济增长的客观实际,蓝筹股稀缺性价值得到提升,市场对战略性筹码的需求,指数类的基金的成交会趋于活跃,大盘蓝筹股,对大市值权重股，机构通过调控此类股票的股价来影响指数的情况出现的可能性很大,股指期货和,ETF,及其他指数基金之间套利关系的存在,成为融资融券标的股票的预期,机构投资行为模式：价值投资理念、注重业绩长期稳定、流动性好,32,可能的投资机会,_,中小成长股及基金,蓝筹行情外溢至中小成长股,大盘行情对中小盘股的资金挤出效应,逢震荡买入中小成长股：软件、医药、先进制造业等；基金投资快速、费用低、操作性强,代表性高的,ETF,，大盘蓝筹指数基金,构建现货：完全复制和抽样复制的成本较高，选择相关性高的基金的可能性大。上证,50ETF,、上证,180 ETF,、深证,100 ETF,与沪深,300,指数相关系数均在,0.9,以上。嘉实沪深,300,（包括备选股和新股）、大成沪深,300,（完全复制）,选择封基净值与大盘相关性较高,目前折价高,历史业绩好。基金普惠、基金同益,封闭基金折价率缩小,33,主要内容,:,沪深,300,合约设计分析,股指期货的市场影响,可能的投资机会,股指期货交易策略,34,股指期货交易策略,_,交易目的和功能,避险（,HEDGING,）,（,1,）价格风险,（,2,）时间风险,（,3,）选股风险,投资组合管理,投机,价格发现,促进资本市场完善和发展,35,股指期货交易策略,_,基本交易策略,避险交易,（,1,）多头避险,（,2,）空头避险,价差交易,（,1,）市场内（跨月）价差交易,（,2,）市场间（跨市）价差交易,（,3,）商品间（跨品种）价差交易,套利交易,套利与投机,36,股指期货交易策略,_,避险交易,避险交易（,HEDGING,）,目的：通过买卖股指期货来保持现货资产价值,股票投资风险,=,系统风险,+,非系统风险,实质：用基差风险取代现货市场风险,要点：现市与期市高度相关,37,基金对股指期货的需求,套期保值,快速配置资产,套利交易,套利基金产品的开发,38,股指期货的应用,套期保值-应用相对较多（预期市场有下跌风险时）,快速资产配置-行情快速转向时（突发事件、趋势判断失误时的纠错）,套利-大有可为（交易，产品开发）,投机-只可能小规模,39,套期保值的主要风险,基差风险：投资组合与股指期货的走势不一致,套保时间与合约交割期不一致转仓成本,合约交易不活跃（交易量、价格）,策略,套期保值品种选择和比率确定是重点,监控与跟综，及时调整套保比率,40,套利交易,1、期现套利（基差）,2、跨期套利,对利率的变化较为敏感,3、期货、期权、现货之间的套利,不同组合间的价格失衡情况较多，最有前途的套利方法，最有研究分析价值,41,期现套利的主要风险,投资组合的跟踪误差,难点,确定合适的投资组合,准确预计未来的跟踪误差,42,跨期套利的主要风险,利率变化,突发事件,例：香港金融保卫战,港府沽远买近，1998年8月28日,9月合约比8月合约低600点。,43,跨市场或跨品种套利,风险较大,例1987年,索罗斯做多美国股市做空日本股市,44,使用资金杠杆套利,过度使用资金杠杆可能造成很大风险,例LTCM,45,基金进行套利的优势与劣势,优势：,有足够的现货头寸,可以从现有持仓中组建投资组合,资金成本低,劣势,交易佣金比券商高,46,策略选择,主动性投资的股票型（包括混合型）基金,预期市场下跌时，空头套期保值,预期将收到资金而市场又可能上扬时，多头套保,快速资产配置/调整,套利,47,END,48,