制造企业上市公司股权结构对企业创新影响的探讨.doc

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第1章 绪　　论
1.1 研究背景
制造业的规模和水平是衡量一个国家综合实力和现代化程度的主要标志。在世界制造业的分工体系中，现阶段我国仍然以生产劳动密集型产品为主导，即处于垂直分工体系中的低端，但近年我国制造企业也逐渐经济一体化，制造企业以其资产雄厚和坚实基础上市，而我国也逐渐跻身于世界贸易大国行列，自从伯利和米恩斯1932年在《现代公司与私有财产》一书中提出了关于“公司的所有权与控制权”分离的假说后，有关公司的所有权、控制权与公司治理的问题就成为经济学、管理学研究中的一个重要领域。因此，对公司治理的研究格外引起的业内人士重视。在现代企业制度中，很多因素影响公司治理结构。比如股权结构、法律制度、所有制、资本结构等，其中股权结构是公司治理的基础，它决定着所有权与控制权分配的比例关系。因此，股权结构对公司治理效率起着非常重要的作用。
对企业来说，是否具有完善的公司治理机制，决定了它的生死存亡。这种机制很关键因素来自“创新”。创新现代企业制度是我国经济体制改革的重要内容，有效的公司治理结构是现代企业制度的核心股权结构是治理结构的基础，是影响公司治理绩效的重要决定因素，我国上市公司不合理的股权结构，不利于公司治理结构的形成和治理效率的发挥，也就影响着企业的创新。
1.2研究的目的和意义
1.2.1　研究目的
研究目的在于，通过对制造业现状和现今上市公司的股权结构进行分析，找出创新和股权结构间相互影响关系，从而研究出适应制造企业的股权结构模式，在理论分析的基础上，对我国实际状况进行分析，并提出相应对策建议。

1.2.2 研究意义
对我国制造业股权结构的研究有利于明确公司治理结构，如管理层持股激励，外部董事制等，这些成果积极的促进了公司治理的发展。但我们同时看到，许多方面的研究还存在缺陷，如研究结论不统一等，这又要求我们进一步探索公司股权结构与公司绩效领域现的新问题。因此，公司股权结构对公司绩效，公司内部的创新的关系研究是一个有着重大理论意义和现实意义的课题。

1.3国内外研究现状比较
1.3.1 国外研究现状
Graves（1988）在《Institutional Ownership and Corporate R&D in the Computer Indu- stry》以美国计算机产业为样本，研究期间为1976-1985，结果显示机构投资人的持股比例R&D支出呈负相关。
Hill和Snell（1988）在《External Control,Corporate Strategy,And Firm Perform ance- in Research-Intensive Industries》中认为由大股东主导的公司偏好创新策略，而由管理阶层主导的公司偏好多角化策略，但其研究显示管理阶层对研发率的著性，会因股权集中度(以累计法计算持股率大于2%的持股比例)加入而转为不显著，前述股权集中度对公司R&D支出有显著正向关系[1]。同时认为以经理人为主导的公司并不意味着全然不重视任何研发创新的活动，而是这些公司所实行的研发活动可能仅止于可以生存的程度，例如技术模仿，而以股东利益出发的公司则倾向较多的技术创新而能在产业中竞争。
Baysinger,Kosnik和Turk(1991)在《Effects of board and ownership structure oncorp- orate R&D strategy》中则认为个人股东和机构股东对于公司的R&D策略有不同看法，故将股权结构区分为个人持股和机构持股，分别探讨之。发现以累计计算股权集中度时，机构持股显然较个人持股更能促使公司投资R&D，但若以有权重效果的贺芬德指数计算则无此结果[2]。高R&D所带来的高财务报酬会吸引机构投资人前来投资，而机构投资人可透过投资组合将风险分散，但当机构投资人持有较多投资标的股票且无法随时有效调整时，则会积极介入影响公司经营策略，例如促使公司实行能带来高报酬的R&D策略。至于个人股东的投资组合风险分散效果则有限，而喜欢较少R&D投资的公司。
Kochhar和David（1996）在《Institutional Investors And Firm Innovation:A Test Of Competing Hypotheses》发现机构投资人并非短视近利，相反的那些与公司没有利害关系的机构投资人对公司的创新策略有较大的影响力，他们会积极介入公司活动，促使公司实行创新策略。本质上，机构投资人会去寻找并投资较具创新性的公司。
Bushee(1998)在《The influence of institutional investors on myopic R&Dinvestment behavior》的实证发现，机构投资人会削减R&D支出，以提高短期盈余。Zahra等学者(2000)在关于中等规模企业创新活动的实证研究《Entrepreneurship in Medium-Size companies:exploring the effects of ownershipand governance system》中发现，企业经理的持股比例与企业技术创新活动显著正相关[3]。由于企业技术创新面临相当大的风险，如果创新失败，公司短期经营业绩就会滑坡，企业经营者就可能面临董事会的解聘或因敌意接管而失去工作。为了保持现有工作的稳定性，企业经营者会放弃许多创新机会以避免风险。
1.3.2 国内研究现状
徐金发，刘翌（2002）在《企业治理结构与技术创新》中研究认为实现企业持续的术创新，首要的一点是改善股权结构。(1)提高企业经营者持股比例，使经营者与股东的利益尽可能保持一致，并使经营者能始终对企业技术创新提供强有力的支持；(2)改善企业股东构成，降低国有资本在企业中的持股比例，增加民营或股份制生产经营性企业集团或公司的投资，从而加强来自股东的对企业技术创新的支持。
台湾学者林慧珍（2003）在《公司治理机制对创新、多角化策略及其绩效之影响－研发密集产业之实证》中指出股东透过投资组合分散风险的成本远低于企业从事多角化经营，因此创新策略有利于极大化股东利润。然而，经理人却偏好能降低职位风险且增加个人声望的策略，因此多角化策略对经理人而言似乎是不错的选择。这样的策略偏好冲突，在竞争激烈的研发密度产业尤为明显。然而并没有明确的实证支持创新策略与多角化策略为互斥选择，实证仅显示企业实行多角化策略有碍于研发投资。同时指出股权集中使大股东具有足够影响力，促使经理人实行高报酬项目，而股票补贴诱因，亦使经理人与股东利益结合，有助于企业专业生产。其次，集团企业所提供的丰沛内部资金亦有助于企业创新活动。
台湾学者彭素铃（2003）在《台湾上市公司公司治理机制与研发支出相关性之研究》中以1999年至2003年台湾上市公司为样本进行实证研究，认为在非电子业中，董监持股比例愈高，愈可能削减R&D支出；在电子业中，大股东持股比例愈高，愈可能削减R&D支出；在全体样本与电子业样本中，经理人持股比例愈高，愈不可能削减
R&D支出；在盈余增加样本与非电子业样本中，机构投资人持股比例愈高，愈不可能削减R&D支出。
王昌林（2004）在《基于公司治理机制的企业技术创新行为研究》中从公司治理的视角出发，系统地论述了企业技术创新激励、企业技术创新决策、公司治理与技术创新之间的关系等问题，揭示了公司治理机制对于企业技术发展路径具有的决定作用，并着重对利益相关者在企业组织结构中的契约关系对于技术创新的影响机制进行研究。认为不同类型的股东对待技术创新的态度具有明显的差7异，因此股权结构与企业技术创新投入、绩效等存在一定的相关性。存在控股大股东的情况下，对技术创新绩效的影响是正面的，但如果大股东存在“缺位”现象(如我国国有控股股东)，导致内部人控制现象，使得技术创新受到一定程度的忽视，企业技术创新以短期目标为主，这将对技术创新产生不利影响。对技术创新有效的股权结构是大股东(一定的股权集中)与众多小股东之间的某种组合。要让大股东充分发挥其监督作用，实现股东利益最大化。
刘晓敏,李垣,史会斌（2005）在《治理机制对企业技术创新的影响路径研究》中研究认为第一大股东持有的股权越多,越有利于经营者关注企业长期发展，经营者越关注企业长期发展,越有利于企业进行突破性创新和渐进性创新。
朱伟民（2005）在《所有权、治理结构与企业创新战略选择》中认为在不同的所有权和治理结构下，企业创新作为一个高风险的战略选择存在很大的差异。在所有权与经营权分离的情况下，高层管理者因为过于关注短期业绩而忽视了对长期价值创造活动如创新的支持，缺少所有权会抑制管理者支持那些可能会危机他们地位的创新活动，此外，当他们的公司因为创新失败而业绩欠佳的时候，管理者更可能会失去工作，糟糕的业绩也会增加市场对企业的影响，提高管理者承担的风险，要避免这些风险，管理者就要保持一个可以接受的短期业绩水平，这种短期观点导致管理者不会去投资于创新项目，往往忽视新的战略机会。
陈隆，张宗益，杨雪松（2005）在《上市企业公司治理结构对技术创新的影响》中通过实证研究认为企业的技术创新与股权的集中度呈现出“U”字型的关系，股权的适度分散和绝对集中都有利于企业的技术创新，这表明上市企业加强技术创新活动可以通过增加第一大股东持股比例或者降低国有股持股比例，同时增加法人股持股比例两种方式实现。
宋小保、刘星（2007）在《股东冲突对技术创新投资选择的影响分析》中分析了企业技术创新投资过程中控股股东与中小股东的代理关系,构造实物期权模型分析控股股东代理(控股股东的存在)对企业创新技术选择的影响。研究表明,只有当企业投资
的项目现金流达到一定值的时候,存在控股股东的企业才会选择不确定性的创新技术投资,此前都会选择确定性的技术投资。
杨建君，盛锁（2007）在《股权结构对企业技术创新投入影响的实证研究》分析股权结构与企业技术创新投入之间的关系,认为股东是创新投资的主体,企业技术创新投资的终极决策者本质上还是股东特别是大股东而非经营者，并认为控制权私人收益是股权集中的原因之一。定义股权集中度和控制权私人受益为变量，并以创新风险作为调节变量，建立回归模型实证分析股权结构和技术创新投入的关系，认为股权越集中,企业技术创新投入越少；在资本可以充分流动的情况下,控制权私人收益的存在是大股东在企业中存在的主要原因,所以股权越集中,控制权私人收益越大；控制权私人收益也是大股东对创新项目投资所要求的风险溢价,当这种风险溢价越高时,大股东对创新项目投资的意愿越高。但是其仅考虑了股权集中度和控制权私人受益，未考虑公众持股、机构持股和所有权性质等。
分析国外与我国台湾地区的研究文献可以看出，学者对公司股权与技术创新和R&D的关系进行了大量卓有成效的研究，对我国的公司具有借鉴意义。但这些文献的分析主要基于比较成熟的市场经济和证券市场，日本和德国的公司股权比较集中，银行为主的金融机构和相互持股的法人组织长期拥有公司的大部分股权，积极参与公司的治理。美国和英国的公司股权比较分散，主要依靠发达的证券市场、股票市场和经理人市场等外部力量，对企业进行有效的治理，乌克兰、马来西亚等也各有自己的特点，各国公司股权结构对技术创新的影响存在较大的差异。我国处在转型时期，股权结构存在自己的独特之处，因此有必要深入研究我国公司股权结构对技术创新的影响。国内学者在公司股权结构与技术创新投入方面的研究主要集中在股权结构的某一个或几个侧面如股权集中度、所有权性质和创新投入的关系进行研究，建立实证模型选择控制变量时通常只考虑公司规模、创新风险，对可以重大影响技术创新投入的企业现金流量，资产负债率、往年研发投入等考虑较少；研究所用数据多为04年以前数据，现实性不强，不能揭示出股权分置改革后我国上市公司股权结构对技术创新的影响；研究过程通常是简单地通过建立回归模型进行实证研究，对我国公司股权结构影响技术创新的机理研究还有待深入，而且目前各学者的研究也存在矛盾之处，因此有必要对此进行深入的研究。
1.4研究思路与结构安排
1.4.1 研究思路

本文研究了制造领域股权结构与技术创新的的互动关系，目的是寻找出股权结构对技术创新的影响，而又是怎样的相互作用。首先从研究背景开始探讨，逐步引入技术创新的相关理论和股权结构的理论，进而仔细研讨了股权结构的基本情况，从它的现状，特点，成因几方面入手，分别剖析股权结构对技术创新的影响机制。研究之间的相关性。通过上述研究，笔者希望能够找出影响公司的股权结构与内技术创新的重要因素，在将来对影响力较强的因素进行重点研究，使公司治理和内部股权机制不断完善，以期实现公司的经营目标，提高公司的经营效率、效果，最终提高公司的竞争力。
1.4.2 结构安排
本文的结构安排如下：第一部分，介绍本文的研究背景及选题意义，并对国内外研究现状进行简要回顾与评论。第二部分，本文两大主要论点。在这一部分，为了更加贴切的研究技术股权结构与技术创新的相关性，我们有必要回顾下技术创新的发展背景和影响因素，对这部分做总体全观性分析。同时第二大理论是股权结构，从这里找出了两个对其影响的理论：委托代理理论和利益相关理论。第三部分，从实际上研讨我国上市公司的现状和分析。第四部分，是针对第二，三章中的主题，结合实例进行分析，这部分是本文的重点，笔者将从股权结构，等方面详细深入分析，通过细致的研究提出相应促进技术创新的策略。最后，是本文的结论。

第2章 相关理论综述
2.1技术创新理论
要彻底分析行业的技术创新情况，我们可以先从技术创新背景入手。全面了解了制造业技术创新的行业环境，我们就可以从这些环境因素中找出对企业进行技术创新影响最为深刻的因素进行分析，从而指导企业改善技术创新的环境，优化企业股权结构。
20世纪50年代，随着第三次科技革命的兴起，技术变革对社会和经济发展的重大影响日益显现，人们认识到技术创新的巨大作用，开始关注技术创新并对技术创新展开研究，这一时期的技术创新研究集中体现为非均衡非连续为基本特征的技术变革经济分析。到60年代，学者们开始系统地有针对性的搜集技术创新案例和数据，并提出技术创新专门的定义。70年代和80年代，有关技术创新的研究进一步深入，形成了系统的理论，并对企业经营和政府管理等活动产生了深刻的影响。傅家骥在《技术创新学》一书中将50年代以来的技术创新研究分为三个阶段：
第一阶段从20世纪50年代初到60年代末。在新技术革命浪潮的推动下，技术创新研究迅速复兴，并且逐步突破了新古典经济学的局限与束缚，形成对技术创新、起源、效应和内部过程与结构等方面的专门研究。这一阶段的主要特征是：（1）由于尚处于新领域的开发阶段，所以研究比较分散，未形成完整的理论框架，引起争论的热点专题也不多。（2）在管理科学中逐步形成专门的技术创新研究领域。由干技术变化对传统组织管理的冲击和挑战，对创新相关问题多从创新主体(企业和社会团体)的组织结构变动、风险决策行为及管理策略的角度出发进行研究。（3）研究开始涉及到创新过程中的信息交流与创新环境等。但是总的看来，在这一阶段创新仍然只是作为一个整体变量来研究。第二阶段是20世纪70年代初至80年代初。这是技术创新研究的持续兴旺阶段，主要特征是：（1）技术创新研究从管理科学和经济发展周期研究范畴中相对独立出来，初步形成了技术创新研究的理论体系。（2）研究的具体对象开始逐
步分解，出现对创新不同侧面和不同层次内容的全面探讨和争鸣。内容主要包括创新研究的理论基础、技术创新的定义、分类、起源、特征、过程机制与决策、经济与组织效应、R&D系统、技术创新的主要影响因素、创新的社会一体化和政府介人机制及相关政策等等。（3）逐步将多种理论和方法应用到技术创新研究领域中，如运用组织管理行为理论研究创新主体状态，运用信息理论研究创新过程中信息流的发生、传递和作用，运用决策理论研究创新初期的风险决策激励等。第三阶段为20世纪80年代初至今[4] 。这一阶段的研究主要特点是:（1）研究向综合化方向发展。主要有三种形式:一是描述性总结，即就某些专题将已有的研究成果分类归总并加以总结描述。二是折衷协调性提高，即将创新研究中有争论的问题重新提起，结合新情况在各种流行观点上进行综合分析并推出新理论。三是系统化归纳，即通过系统归纳沟通以往分散研究成果之间的内在联系，形成新层次上的系统理论。（2）在综合己有研究成果的基础上从已有范围内选出或新提出重点专题深入研究。美国国家科学基金会NSF在80年代中期的报告中列出了以下热点问题:企业组织结构与创新行为、小企业技术创新、技术创新实现问题、技术创新上的大学一-工业界关系、技术创新激励、R&D系统、创新风险决策、企业规模与创新强度的相关性、创新学习扩散和市场竞争策略等。（3）注重研究内容对社会经济技术活动的指导作用。实用性强的研究客体受到普遍关注，如技术创新的预测和创新活动的评价、创新组织建立的策略和规范、政府创新推动政策的跟踪分析、对某一行业的技术创新或某一项技术创新发生与发展的全过程的分析等，并力求将技术创新研究成果直接应用到社会经济技术行动计划中去。
2.2 股权结构理论
股权结构是指股本总数在股东之间的分布状态。股权结构具有两层含义：一是股权集中度；二是在所有权多元化情况下不同所有制股权的构成，包括国有股股东、法人股股东以及社会公众股股东的持股比例。从第一层含义来讲，全球的公司治理结构有两种典型的股权结构：分散式的和集中式的。股东根据其持股权重可以分为大股东和中小股东。股权结构的第二层含义是指所有权多元化前提下的不同所有制股份的构成。马克思在《资本论》中指出资本是出资者的人格表现。出资者的行为特点会通过其资本的属性表现出来，然而出资者的行为又受到特定外部经营条件的制约。因此不同的股权结构必然是与相应的外部条件相适应的；不同的所有制股份必然体现为不同资本的人格化。
股权结构随着社会政治、经济、文化的发展以及企业和企业理论的发展而产生变化。总的来说，股权结构大致经历了从股权高度集中到股权高度分散再到股东重新集中三个阶段。
20世纪以前，资本主义表现为家族特性，少数私人家族持有大量股票，一般超过50%，如杜邦家族、福特家族等等。进入20世纪后，资本主义进入大公司时代，公司规模不断扩大，所有权和经营权分离，股票集中度大幅度降低，股权趋于分散。在美
国，从1929年到1976年，在大约一半以上的公司中，私人家族的持股比例下降了75%以上，在80%的公司中私人家族的持股比例下降了50%。以美国最大200家非金融公司1929年12月到1974年股东数目为例，在1929年，200家公司中47%的公司股东人数在2000人以下，而1974年拥有同样股东人数的公司比例只占4.5%；1929年拥有200000-499999个股东的比例站200家公司的1.5%，1974年该比例为10.5%[5]。二战以后，在西方发达国家，以退休基金、商业银行信托机构、保险公司、投资银行、共同基金等为主的机构投资者逐渐兴起，成为股票市场的主要交易者。随着公司股票逐渐向机构投资者手中集中和机构法人股持股比例的不断上升，大公司的股东也由大量的个人股东转变为少数的机构法人股东，公司股票的重新集中化进程已经开始。
2.3 本章小结
本章通过对技术创新发展和股权的阐述，使我们了解了技术创新与股权结构的概念。更进一步介绍了本文的理论基础。

第3章 上市公司股权结构与技术创新相关内容分析

自公司治理结构问题提出以来，国内学者借鉴国外经验对公司治理结构作了大量的研究，对促进公司治理结构的不断完善起到了积极作用，但目前公司治理结构仍存在诸多问题，阻碍着公司的发展。为了更清楚的分析公司治理结构对内部控制的影响，有必要先在这里分析公司治理中存在的几种主要问题。
3.1我国制造业上市公司股权结构基本情况
我国上市公司大多是由国有企业经过股份制改造转化而来的，而在股份制改造的过程中，形成了不同的投资主体，按照投资主体的性质我国上市公司的股份基本上可以分为国家股、法人股和社会公众股。国家股指有权代表国家投资的部门或机构以国有资产向公司投资形成的股份(含现有资产折成的国有股份)。在国家股中，国家是股东，由国有资产管理机构代理国家行使股东权利；法人股是指企业法人或具有法人资格的事业单位和社会团体，以其依法可支配的资产，向股份有限公司非上市流通股权部分投资所形成的股份。法人股分为国有法人股和非国有法人股，如果该法人是国有企业、事业及其他单位，那么该法人股为国有法人股；如果是非国有法人资产投资于上市公司形成的股份则为社会法人股[6]。需要指出的我国的法人股主要是特指由法人机构持有的、发行和交易方式特殊的股份，至于法人通过证券交易所在二级市场购买的社会公众股，虽然持有人为法人，但股份性质仍属于社会公众股；社会公众股是指我国境内个人和机构，以其合法财产向公司可上市流通股权部分投资所形成的股份。国家为了保证上市公司的国家控制权，做出了国有股暂不上市流通的初始制度安排，这样也造成了中国股市的二元结构，即流通市场与非流通市场并存的局面。有些上市司非流通股中还有内部职工股、转配股等，内部职工股是企业在进行股份制改造时向本企业职工发行的一种股票，并且在规定的时间内不能上市流通。转配股是国有企业向老股东配股时，国有股股东放弃配股资格并把配股权转让给企业法人和个人进行配股，由于转配股数量大，如果直接到二级市场进行流通转让会给市场带来冲击，所以，国家对配股采用分批上市流通的方式。这些股份也统称为A股或内资股。另外，为了拓展融资渠道还设有外资股，根据上市地的不同又分为境内上市的B股，境外上市的H，N股等，这几种股票都以外币买卖，且可以在各自的市地流通。
3.1.1我国上市公司股权结构现状
截至2006年12月31日，上海，深圳两家证券交易所共有上市公司1434家。其中，1293家公司仅发行流通A股，23家公司仅发行B股，86家公司既发行A股又发行B股，32家公司既发行A股又发行H股，分别占上市公司总数的90．17％，1．60％，6．00％，2．23％。总股本数达到14897．57亿股，其中非流通股为9259．78亿股，流通股为5637．79亿股，分别占总股本的62．16％，37．84％。以国有股和法人股为主体的非流通股总量为流通股的两倍。1998．2006年各年末我国上市公司股权结构的基本情况见表l，

年份

股份
1998

1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
国有股
865．5l
ll5．52
473．92
2410．61
2773．43
3046．52
3344．20
3433．34
4588．21
法人股
716．17
822．2
904．16
954．22
997．47
1068．89
1172．64
1020．35
751．18
内部职工股
51．7
36．98
24．29
23．75
15．62
10．98
8．94
3．97
2．46
其他非流通股
31．47
35．02
33．62
16．28
52．16
17．84
46．45
285．59
3967．57
非流通股小计
1664．85
2009．72
2435．9
3404．86
3838．68
4144．23
4572．25
4743．25
9268．6
A股
608．03
812．9
1079．6
1318．13
1509．08
1714．60
1992．53
2252．65
3300．85
B股
133．96
141．91
151．57
163．1
167．6l
175．35
197．01
218．08
228．99
H股
119．95
124．54
124．54
331．94
360．08
377．62
387．64
415．53
2107．94
流通股小计
861．94
1079．35
1355．7
1813．17
2036．77
2267．58
2577．18
2886．26
5637．78
合计
2526．79
3089．07
3791．7
5218．03
5875．46
6428．46
7149．43
7629．51
1490636
3.1.2我国上市公司股权结构特点
通过以上的图表及研究表明，我国的上市公司的股权结构具有以下几个方面的特点：
(1)结构多元化
可以看到，我国的证券市场中国有股，法人股，个人股等并存，呈现股权多元化
的局面。股权结构的多元化不仅体现在不同的持股主体上，还反映在股票的不同的形成成本和途径上。比如A股是面向境内的投资者(包括个人投资者和机构投资者)公开发行的；B股是面向境外的投资者公开发行的，可以在国内的证券市场上交易流通，以外币(港币和美元)计价和交易；H股是向境外投资者公开发行的，在香港联合交易所上市交易的，以港币计价等。
(2)国有股在总股本中占有较大比重
2001．2005年国有股在总股本中的比重一直在45％以上，这主要是我国证券市场建立初期的上市公司均以国有企业为主，因此上市公司股权机构中国有股占主导地位，2001年后以中石化，宝钢股份为代表的大型国有企业陆续上市，国有股在存量上的稳定和增量上的增加使得国有股的比重维持在高位；但是从2005年开始，我国开始进行股份制改革，把不可流通的国有股转化为可流通的股份，因此在2006年国有股的比重又所下降。
(3)法人股在总股本中的比重较小
这里的法人股并不包括国有法人股，1998年法人股占总股本的28．34％，之后逐步下降，在2006年法人股仅占总股本的4．80％，这是以为在1998年以后，在“证券市场为国有企业改革服务”的前提下，国有企业大批的上市，特别是大型国有企业的上市，国有股所占比重越来越大，而国有股和法人股呈现此削彼涨的态势，特别是在2006年法人股降低到总股本的4．80％，而国有股也出现小幅下降，流通股比例并未增加的前提下，法人股的大幅下降主要是由于股份制改革中，除国有股和法人股之外的其他的非流通股份大幅增加导致[7]。
(4)股权集中度高
国有股在上市公司中处于控股地位，其中原因一方面是与国有股的上市方式有关，另一方面是与制度安排有关，这样大股东自然会处于控股或相对控股地位。
3.2股权结构对技术创新的影响
3.2.1股权结构通过治理结构影响企业技术创新
股权结构是公司治理结构的产权基础，对公司内部的治理机制有决定性的影响。股权结构确立了股东的构成及其决策方式，从而对董事会及监事会的人选和效率发生直接影响，进而作用于经理层，同时对各利益相关者在企业中权责制衡产生作用，最后这些相互的作用和影响在企业的管理决策和经营业绩上得以综合体现。技术创新是企业获得核心竞争力的根本途径，是企业长期稳定利润的源泉[8]。企业技术创新战略的制定及实施是通过公司治理机制设定的制度框架来运作的，企业的技术创新活动，在创新战略选择、投入、过程管理以及成果分配等方方面面都受到公司治理机制的影响，公司治理机制对治理资源的有效率配置可以实现对技术创新的促进作用。
（1）公司治理影响企业的资源配置，形成了不同的企业应用技术及产品及时更新的能力。这些能力体现在公司治理的激励约束机制对各利益主体在技术创新投入上产生决定性影响。
（2）公司治理机制影响对不同利益相关者在技术创新中的利益分配和享有权力产生影响。各利益相关者参与技术创新的程度，拥有的权力及享有权力的方式都对技术创新绩效产生影响，公司治理的主要内容就是决定各利益主体在公司运营中权责配置，也就决定了参与技术创新的各利益相关者的利益分配和享有权力。
（3）公司治理机制对企业的管理水平和战略决策产生影响。大股东和经营者在公司治理体系中的地位和权利的不同对公司技术创新的决策会产生不同的影响，对其面对技术创新的激励也存在不同影响[9]。
3.2.2股权结构与企业技术创新关系的假设
1股权集中度与企业技术创新
Lee and O'neill对比研究了日本和美国股权结构对R&D投入的影响，认为日本公司的股权集中对R&D投入是负的影响；认为美国公司的股权集中对R&D王昌林，基于公司治理机制的企业技术创新行为研究，说明各国公司治理结构对技术创新的影响存在较大的差异。Alchian and Demset认为企业的大股东拥有企业较大的股份，为了提升企业的长期盈利能力，具有明显的积极性参与企业管理者的决策行为。Hill and Snell发现企业的R&D费用与个人股权的集中度有非常强的正相关性，这就表明大股东趋向于增加R&D投入，以获取高额的回报和企业的长期盈利能力[10]。由于技术创新存在的较大的风险，经理人为了维持自己的地位，倾向于采取采取保守的创新策略。股权集中度越高，大股东越有动机对企业进行监控，以保证自己在企业内部的利益，其对创新风险的承受能力也越强，更有可能对迫使经理人从企业长远战略出发，进行技术创新。同时，股权集中度越高其侵占小股东利益，提高自己的控制权收益的可能性与实现能力越大。技术创新具有较高的风险，股权集中度高时，大股东承担与相应持股对应的风险，但却有可能通过对小股东的剥削获得更多的创新收益。
基于上述观点，提出第一个假设：股权集中度与技术创新正相关。
2股权流动性与企业技术创新
我国上市公司的流通股股东大部分属于个人和机构投资者，持股比例较小，股权分散，而且我国缺少投资者保护的法律管制，上市公司“内部人”控制严重。这一点决定了流通股股东对“用手投票”机制的放弃，无法对企业的管理决策等产生重大影响。他们更多的关心是股价涨跌所带来的收益，行为具有短期性，与企业技术创新负相关。股权分置改革后，部分国有股和法人股进入流通市场，但到目前为之并未改变流通股股东的弱势地位。且国有股和法人股进入流通市场后，部分选择套现，股权流入个人或机构投资者手中。由于我国股市具有强烈的投机性，投资者更给关心短期内的股价走势，对涉及企业长期发展的技术创新等关注不多。基于此提出第二个假设：流通股增加比例与技术创新负相关。
3国有股与技术创新
国有股股东不同于流通股股东和其他法人股股东，国有股股东不仅关心公司的回报(意味着国有资产的保值增值)，而且还关注就业、社会稳定、财政收入等指标，即国有股股东的特殊性在于其目标是多元的，在多重目标约束下，国有股有时会为了其他目标而并不将利润最大化的目标放在首位，因此国有股股东的利益与流通股股东的利益并不完全一致。由于这种目标的多元化，可能导致公司技术创新目标的偏移股东利益最大化的目标，具体来说国有股东的控股将会产生如下问题：国有大股东的缺位导致内部人控制现象，内部人控制带来企业短期经营目标的盛行，管理层为了当前利益而忽视技术创新的现象很普遍;董事会和监视会形骸化严重，不能起到应有的作用;利益相关者的利益受到一定程度的忽视，导致企业技术知识积累的困难，利益相关者缺乏技术创新的积极性等。
3.3 本章小结
本章通过对上市公司的股权结构与技术创新内容的分析，找出股权结构对技术创新的影响关系，研究技术创新与股权结构的影响机制，通过讨论分析二者之间相互影响的关系，将本文内容引入主题。

第4章 股权结构与技术创新影响的实证分析

4.1 指标说明与变量定义
本研究目的为实证检验我国制造业上市公司股权结构对企业技术创新的影响，主要验证股权集中度、股权流动性、国有持股比例、法人股持股对技术创新的影响，并以公司规模和企业现金流量为控制变量。常用的技术创新指标有企业R&D费用、从事R&D活动的科学家、专利及技术论文等。其中经常用来衡量企业技术创新的有R&D费用和专利，由于我国股票市场的信息披露还不完善，企业的R&D费用数据从企业年报中不易获得，因此本研究采取企业在我国注册的专利数量（PN）作为企业技术创新的指标，具体模型中采用专利数量的自然对数。股权集中度采用前五大股东持股比例之和（C5）来衡量，由于我国上市公司存在一股独大现象，实证还将检验第一大股东持股比例（C1）对创新的影响。由于我国上市公司的流通股比例和前五大股东持股比例和第一大股东持股比例存在相关性，用其来表示股权流动性有可能影响实证模型结果的可靠性，因此股权流动性以可自由流通股份占公司总股本的比重非限售股比例相对前一年的增加值（CR）来衡量，即流通股增加比例。不区分A股、B股及H股等。国有股持股比例以限售国有股占总股本的比例（SO）衡量；法人股持股比例以限售法人股占总股本的比例（LLP）衡量。根据股权分置改革时候承诺，大部分国有股或法人股尚未进入流通，属于限售股，已经解禁可以销售的国有股或法人股只占所有国有股和法人的小部分。因此可用这两个比例来代替国有股比例和法人股比例。公司规模选取公司总资产（ASSET）来衡量，实证中采取其自然对数；企业现金流量选取企业经营活动产生的现金流量净额（CF）来衡量，实证中采取其自然对数[12]。
表4.1研究变量定义
变量
符号
定义
技术创新变量

企业专利数量
PN
企业相应年度在中国申请的专利数量
股权变量

前五大股东持股比例和
C5
前五大股东持股比例和=前五大股东持股数/企业总股数
第一大股东持股比例
C1
前五大股东持股比例和=第一大股东持股数/企业总股数
流通股增加比例
CR
流通股增加比例=下年流通股比例—上年流通股比例
国有持股比例
SO
国有持股比例=限售的国有持股股数/总股数
法人持股比例
LLP
法人持股比例=限售的法人持股股数/总股数
控制变量

总资产
ASSET
企业总资产的自然对数
企业现金流量
CF
企业经营活动产生的现金流量净额的自然对数
4.1.2数据来源及样本选择
本文以中国制造业上市公司为研究对象，应用2005年至2007年的面板数据析制造业上市公司股权结构对企业技术创新的影响。所需公司股权及相关资产数据和股票市场数据来源于上海证券交易所网站、深圳证券交易所网站和中国券监督管理委员会网站公布的上市公司年报和统计月报等；公司申请专利数据过中国知识产权局专利检索系统查询获得。为保证数据的有效性，尽量消除异常样本对研究结论的影响，根据以下选择准对原始样本进行筛选：删除2004年后在上海证券交易所或深圳证券交易所上市的企业，选取04年之前的企业，这些公司上市后经过至少1年的发展，应该能充分反映出股权结因素的影响；删除尚未公布2007年年报的企业。本文研究的时间跨度为2005至2007年，因此尚未公布2007年年报的企业不能进入样本；删除ST①的公司，些公司连续两年亏损或者净资产低于股票面值，将其加入样本将影响结论的可性；删除2005年至2007年间发生重大变动的公司，如大股东更换，公司被借国证监会于1998年3月16日颁布了《关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方式的通知》要求沪、证券交易所对连续两年亏损或每股净资产值低于股票面值的上市公司实行特别处理，将其日股价涨跌幅制为5%。此类公司被称为特别处理公司，简称为ST公司。上市等等。大股东的更换会引起企业技术创新决策的变动，而被借壳上市更是质上是彻底变更为新的公司，数据完全不可能一致。根据上述原则对样本进行筛选后，满足要求的制造业上市公司共91家，样数据273个。由于样本数量相对较少，因此在下面实证模型中将采用随机效应型，以期从样本观察出总体状况。
4.2描述性系统分析
本文运用Eviews3.1软件对各变量进行描述性统计分析，结